Vystoupení na Konferenci k 20. výročí České národní banky a samostatné české měny

(Stanley Fischer, guvernér Bank of Israel)

Vážený pane guvernére Singere, vážený pane bývalý guvernére Tůmo, členové bankovní rady České národní banky, velvyslanci, mezi nimiž vidím velvyslance Izraele pana Yaakova Levyho, kolegové guvernéři z dalších zemí, dámy a pánové. Mrzí mě, že jsem zde nebyl při projevu prezidenta Klause, ale chtěl bych Vám vyprávět krátkou příhodu, kterou jsem zažil v roce 1988, kdy jsem byl hlavním ekonomem Světové banky. Někdo mě požádal o schůzku, já jsem se na něj přeptal a řekl jsem si, že bych se s ním měl setkat. Takže ke mně přišel mladý muž – já byl tehdy také mladý muž – a začal mi povídat, co se stane v Československu, jaké jsou plány na vedení nové ekonomiky a jak bude provedena transformace. To bylo před sametovou revolucí, a tak jsem se zeptal, kdy se to stane. Odpověď zněla, že velmi brzy; příliš jsem toho o věci nevěděl, ale tohle nebyl názor, který by tehdy měla většina lidí. Ten plán zněl logicky, ale myslel jsem si, že mluvíme o něčem, co se stane za deset nebo patnáct let, jenže to proběhlo tak, jak předvídal ten mladý muž, který vešel do mojí kanceláře. Tím byl nynější prezident Klaus, který se na počátku transformace stal ministrem financí. Dá se říct, že někteří lidé mají vizi, a já nezapomenu na fakt, že tady, v Rusku i v dalších zemích se lidé připravovali na události, které jiní považovali za nepravděpodobné, a připravili se na ně úspěšně.

Chci mluvit o nejnovějším vývoji v měnové politice, ale nejdřív bych rád řekl pár slov o české centrální bance, České národní bance. Tato centrální banka ve velmi krátkém čase získala postavení skutečně mimořádné centrální banky, velmi profesionální centrální banky. Dnes ráno moje cesta z Izraele trvala dost dlouho na to, abych stačil přečíst nejnovější zprávu o inflaci a nejnovější zprávu o finanční stabilitě, a jen na základě těchto dokumentů není pochyb o kvalitě výzkumu, který se zde provádí, a během těch let, kdy jsem měl tu čest sledovat práci České národní banky za guvernéra Tošovského, guvernéra Tůmy i nyní za guvernéra Singera, nebylo pochyb o mimořádně vysoké profesní úrovni, na níž dokázala tato nová centrální banka pracovat. A při pohledu do minulosti bychom také neměli opomíjet před chvílí popsané rozdělení měnové unie, které proběhlo téměř bezchybně, alespoň se tak zdálo zvenčí, a to je rovněž pozoruhodná událost.

Velice děkuji za pozvání na tuto akci a nyní promluvím o nejnovějším vývoji v měnové politice. Když v září 2008 pádem Lehman Brothers začala tato krize, která ve velké části světa – zejména v Evropě – zatím ještě úplně neskončila, mnozí říkali, že ekonomický svět už nikdy nebude stejný, a to se týkalo především našeho světa měnové politiky a dohledu nad finančním sektorem. Dvě změny byly viditelné velice rychle. První z nich byl vzestup skupiny G20 ve srovnání s G7 či G8 a velmi brzy po listopadu 2008 se tou hlavní skupinou stala G20. Ve výkonném výboru MMF jsme vždy volávali do G7, přestože vlastně neměla vůbec žádné oficiální postavení, ale když nastal nějaký velký problém, konzultoval se s G7. Dnes by to spíš bylo s G20. Byl to trend, který začínal už někdy na konci 90. let, ale určitě se urychlil. Zadruhé, velmi významným krokem bylo nahrazení Fóra pro finanční stabilitu, což bylo diskuzní fórum založené zhruba v roce 1997 nebo na začátku roku 1998 Výborem pro finanční stabilitu. Jako představitel země, která není členem Výboru pro finanční stabilitu, a myslím si, že jím není ani Česká republika, protože Výbor převážně tvoří členové G20, jsem vytvoření této skupiny příliš neocenil, myslel jsem si, že by měla fungovat skrze MMF, jehož členy jsou všechny země, na které by se její aktivity měly vztahovat. Vyvinula se však velice dobře, odvedla pozoruhodně dobrou práci a máme v ní nový orgán, který se postupně stává globálním orgánem a pokouší se koordinovat dohled. Není postavena na žádné smlouvě, žádné formální dohodě kromě jejího vztahu s G20. V tomto smyslu to zní jako velice britská instituce, ale domníval jsem se, že ji vede guvernér kanadské centrální banky, a teď se ukazuje, že ji povede guvernér Bank of England, takže se z ní zjevně stává instituce britského typu: nemá kdovíjaký ústavní mandát, ale přesto funguje.

Několik let po začátku krize se zdálo, že hlavní dvě změny v životě centrálních bank a těch, kdo je vedou, budou zaprvé – a teď myslím také na to, jak se změní učebnice – jak si poradit se situací, kdy se úroková míra dostane na nulovou spodní hranici. Pokud jde o učebnice z konce 70. let, konce 80. let i 90. let, můžu Vám z osobní zkušenosti říct, že z těch pěti nebo šesti stran o pasti likvidity, které byly ve vydání Dornbusche a Fischera z roku 1979, se postupně staly dvě stránky, protože všichni říkali, že to není vůbec relevantní. Pak se v Japonsku dostali do problémů a museli fungovat s nulovými úrokovými sazbami, tak se to rozšířilo ze dvou stránek na čtyři. Teď budeme mít celou dlouhou kapitolu o tom, jak si poradit s nulovými úrokovými sazbami, která se bude týkat kvantitativního uvolňování a jeho četných variací. Dalším výrazným posunem bylo vytvoření makroobezřetnostního dohledu. V důsledku toho, že bylo umožněno zbankrotovat jedné středně velké bance, konkrétně Lehman Brothers, jsme se během dvou dnů dostali do globální finanční krize. Lidé si začali uvědomovat, že se nemůžete dívat na každou banku samostatně, ale musíte rozumět fungování celého finančního systému, dívat se na systémové dopady regulace a zajistit, aby fungoval systém jako celek, ne jen aby byla správně vedena a regulována každá jednotlivá banka.

Okolo makroobezřetnostního dohledu je teď velké pozdvižení, potisklo se o něm ohromné množství papíru a každý den přichází nějaká regulace. Soucítím s pracovníky našeho bankovního dohledu kvůli tomu, kolik toho musí přečíst, ještě více soucítím s bankéři kvůli tomu, kolik toho musí přečíst, když se ty regulace překládají do hebrejštiny nebo kteréhokoli jiného jazyka a upravují podle místních podmínek a děje se kolem toho spousta věcí. Pokud jde o změny a regulace, musíme si uvědomovat jednu věc. Až do příští krize nebudeme vědět, jestli provedené změny byly správné, nebo ne. Smím-li dát příklad, v roce 1997 se britská vláda rozhodla zřídit FSA (Financial Stability Authority), která zastřešila všechny regulátory, a na papíře to je krásný model. A získala hodně podpory, protože to bylo ve Velké Británii, Bank of England je nejstarší centrální banka, omlouvám se členům švédské Riksbank, kteří tu možná jsou, ale je to banka s nejrozvinutější historií a nejrelevantnější pro to, co se teď děje. Jenže někteří lidé říkali „počkejte na krizi, než se rozhodnete, že tohle je správná cesta“, a ke krizi došlo a Britové poprvé po 140 letech zažili runy na banky, které se nekonaly od konce 19. století. Takže můžete na papíře dělat zátěžové testy tak, že Vám vyjdou, ale nejlepším zátěžovým testem je pořádná krize. Bohužel není vhodné vyvolat krizi jen proto, abyste si něco ověřili, ale znamená to, že budeme muset být velice opatrní, použít veškerou logiku a uvědomit si, že vlastně nevíme, jestli jsme to vyřešili nebo jestli jsme vybudovali systém, který je mnohem méně náchylný k finančním krizím než ten předchozí.

To tedy byly dvě hlavní změny a myslím si, že toto jsme říkali, a říkaly to všechny učebnice, až do nedávné doby. Ale velmi nedávno byly oznámeny dvě změny měnové politiky, které se vymykají a v dlouhém období by mohly mít větší význam, když se zamyslíme nad tím, jak jsme se na měnovou politiku dívali před pouhými čtyřmi nebo pěti lety. Těmito změnami jsou oznámení kvantitativního cíle Fedu pro reálnou veličinu, konkrétně míru nezaměstnanosti, a za druhé rozhodnutí švýcarské centrální banky stanovit spodní hranici kurzu a ochota bránit ji zřejmě neomezenými intervencemi.

Budu mluvit převážně o tom, co udělal Fed, když před několika měsíci oznámil kvantitativní cíl pro nezaměstnanost jako součást definice doby, po kterou bude aplikovat určitou politiku. Fed oznámil, že vykoupí cenné papíry za 85 miliard dolarů měsíčně, myslím, že jde o 40 miliard v cenných papírech krytých hypotékami a 45 miliard ve státních cenných papírech. Vychází to zhruba na bilion dolarů ročně, což je dost velká částka v rámci rozvahy o objemu tři biliony, která je zase velká v porovnání s objemem 800 miliard na začátku krize. Takže tu máme velice expanzivní politiku a oznámení, že bude pokračovat, dokud míra nezaměstnanosti nespadne pod 6,5 %, nebo zůstane zachována za podmínky, že očekávaná míra inflace pro horizont jednoho až dvou roků nepřesáhne 2,5 %, jinak tuto politiku ukončí. My centrální bankéři, a jsem si jistý, že se to týká i České národní banky, se velmi zdráháme definovat reálné veličiny jako cíle politiky, a důvodem je něco, co zní správně, a to: víme přece, že v dlouhodobém horizontu měnová politika může ovlivnit inflaci. Máme pouze jeden nástroj, úrokové sazby, a proto můžeme mít pouze jeden cíl, a proto to musí být míra inflace. To je moc hezké povídání. Nebudu se pouštět do otázky, kolik nástrojů máme, ale když se podíváte na to, co centrální banky v poslední době dělají, dojdete k závěru, že mají mnoho nástrojů. V určitém smyslu podobných, všechny souvisí s finančním trhem, ale v žádném případě nejsou absolutně identické.

Ale tohle není ten problém, kterým se chci zabývat. Chci se zabývat následujícím tvrzením: máme jen jeden nástroj, proto můžeme mít jen jeden cíl. To je algebraický teorém, který obecně říká, že pokud máte dvě neznámé, potřebujete dvě rovnice, nebo pro tři neznámé tři rovnice, a to za rozličných podmínek. A tohle je takzvané Tinbergenovo pravidlo, které Tinbergen formuloval brzy po druhé světové válce a kterým argumentoval pro tezi, že pokud chcete plnit cíle, musíte mít tolik nástrojů jako cílů. To je ovšem pravda, pokud je musíte splnit přesně. Ale když máte funkci užitku, a to je to, co se učíme v ekonomii, můžete do ní zadat libovolný počet proměnných a maximalizovat ji za daných omezení. To nás učí v mikroekonomii; tehdy začínáme poznávat, co je to být ekonomem, protože ekonom je člověk, který mluví o substituci. Můžete mít nižší inflaci a nižší produkt, nebo vyšší inflaci a v krátkém období vyšší produkt a tak dále, takže centrální banky v praxi v kterémkoli okamžiku nevybírají pouze míru inflace. Všichni jako centrální bankéři máme modely krátkodobé dynamiky, ve většině centrálních bank jsou v kurzu modely DSGE, ale každý model DSGE, který použijete, Vám při výpočtu očekávané míry inflace vrátí i související část produktu, prostě tam je. A pak se musíte ptát: proč pořád mluvíme o očekávané trajektorii inflace a ne tak moc o očekávané trajektorii nezaměstnanosti a produktu? Vypočítají se zároveň, jsou součástí stejného problému a také reagují na měnovou politiku. Když se podíváte na teoretický rámec, ve kterém se zkoumá měnová politika, mnozí z Vás viděli knihu Michaela Woodforda, mnozí z Vás četli hodně článků Larse Svenssona a jednoho z mých kolegů v našem měnověpolitickém výboru Alexe Cukiermana. Jejich modely neospravedlňují rozlišování mezi inflací a nezaměstnaností jako cíli měnové politiky, protože vlastně používají funkci užitku, která do jejich modelů začleňuje jak inflaci, tak nezaměstnanost, a používají krátkodobý substituční vztah mezi inflací a nezaměstnaností, což je Phillipsova křivka. Měli bychom prostě akceptovat, že když přijmeme rozhodnutí, vybíráme trajektorii v čase, ne úroveň veličiny. Stanovujeme úrokové sazby, které určují trajektorii inflace a produktu v čase, a to je důsledek volby, kterou provádějí centrální banky, a všechny centrální banky berou v úvahu krátkodobou substituci mezi inflací a nezaměstnaností, přestože v dlouhodobém horizontu taková substituce neexistuje. Jak tohle víme? Svým způsobem jsem si to poprvé uvědomil, když jsem četl o tom, jak Bundesbanka byla v 80. letech vlastně nejlepší v cílování peněžní zásoby. Ale při pohledu na to, co Bundesbanka dělala, když jste viděli, že se odchýlili od svého cíle pro peněžní zásobu, ale čelili recesi, oni hned neřekli: musíme ještě dnes ráno snížit tempo růstu peněz, protože musíme dostat zpátky pod kontrolu vývoj peněz, čili to bylo v souladu s přístupem, který se používá dnes, flexibilním cílováním inflace, které všichni známe. Když se míra inflace dostane nad cíl, neřeknete, že zvýšíte úrokové sazby o pět procentních bodů, abyste se co nejdřív dostali k inflačnímu cíli, ale řeknete: ne, vezmeme to postupně. Takže vybíráme trajektorii. Jenom děláme to, že trajektorii produktu si necháme pro sebe a prezentujeme trajektorii inflace. Obě jsou relevantní a obě zohledňujeme; nepříjemný fakt, že všechna naše rozhodnutí ovlivňují trajektorii obou veličin, které jsou důležité pro společnost, jsme vyřešili zavedením flexibilního cílování inflace.

Teď to vypadá, jako bych tvrdil, že se máme vrátit do 60. let minulého století, protože tehdy bylo všechno o krátkodobých substitučních vztazích a Phillipsových křivkách, které vypadaly takto, a vy jste si vybrali bod na Phillipsově křivce, ale není to úplně tak, protože při výběru trajektorie pro budoucnost musíte vzít v úvahu také to, kam ta trajektorie směřuje, a musíte přihlédnout k tomu, že dlouhodobě nemůžete kontrolovat kvantitativní proměnné prostřednictvím měnové politiky, a říkám to přibližně, protože to není úplně pravda.

Teď tedy přejdeme k Fedu. Fed říká, že nová politika, kterou vyhlásili před dvěma nebo třemi měsíci, je pouze technickou změnou. Je technická, protože jsme vždycky věděli o tomto substitučním vztahu a činili jsme rozhodnutí na tomto základě, a všechno, co jsme teď udělali, je, že jsme přiřadili číslo k míře nezaměstnanosti. To je velmi dobře řečeno a technicky je to pravda. Já si však myslím, že to bude mít velký dopad na to, co děláme a – co je důležitější – na to, co od nás politici budou vyžadovat v budoucnu. Máme tady teď významnou centrální banku, významnou centrální banku, která vyhlásila cíle pro produkt nebo nezaměstnanost a inflační cíl. Teď se dostali k tomu, co je nejdůležitější inovací v cílování inflace, a to je lexikálně-grafické uspořádání cílů, které říká: budeme provádět expanzivní politiku, dokud míra inflace nebo pokud míra inflace nedosáhne horní hranice. Takže stále říká to, co říká cílování inflace, tj. že existuje takové uspořádání cílů, alespoň v našem zákoně a v mnoha zákonech centrálních bank, na jehož základě můžete dělat jiné věci, dokud je inflace uvnitř cílovaného rozmezí v našem případě, nebo pod inflačním cílem v jiných případech, podle toho, jak je model nastaven. A stále tady mají ten důležitý prvek, takže skutečně mohou říkat: je to jen technické, jen jsme k tomu přiřadili čísla. Číslo, které přiřadili k inflaci, k očekávané inflaci, je ve skutečnosti nad inflačním cílem, ale jen mírně. Inflační cíl je 2 % a oni jej stanovili na 2,5 %.

Takže je to technické? Ano, je to technické. Je to revoluční? To nevíme, ale myslím, že to změní náš život. Já si to myslím – doufám, že tu nejsou žádní politici – takže si toto tajemství můžeme nechat pro sebe. V Izraeli v tomto stadiu říkají, že jsme v zavřené místnosti, s pěti sty lidmi v zavřené místnosti, a v této zavřené místnosti bychom si měli raději uvědomit, že máme odpovědnost, alespoň v krátkodobém horizontu, za to, co se stane s mírou nezaměstnanosti a s mírou produktu, a že to musíme vzít v úvahu a že se může stát, že flexibilita, kterou jsme se dali prostřednictvím flexibilního cílování inflace, s námi nakonec nezůstane. Může se k nám vrátit ze strany vlády, a pak otázka zní: co bychom měli udělat? Měli bychom bojovat jako šílení a říkat, že to porušuje nezávislost centrální banky, nebo co? Můj názor, ale mezi mými kolegy to pravděpodobně není názor většinový, je: fakta jsou fakta a je lepší, když přistupujeme ke světu takovému, jaký je, a nevymýšlíme si takové argumenty, jako že máme jen jeden nástroj, a proto můžeme mít jen jeden cíl, které ve skutečnosti nejsou přesné a neplatí, když podporujeme politický názor, ve který věříme a který je užitečnější a který je pro nás snazší. Myslím, že musíme brát svět takový, jaký je. Ten svět je těžký, je komplikovaný, přejeme si, aby nebyl, a přejeme si, aby existovalo jednoduché pravidlo, kterým bychom se mohli řídit. Když bude růst peněžní zásoby 4 %, můžete jít každý večer domů bez obav a dívat se na televizi, místo abyste se pokoušeli zjistit, co se vám stane zítra ráno na trzích. Nemyslím si ale, že v takovém světě budeme někdy v budoucnu žít. Jaká jsou tedy nebezpečí vyhlášení obou částí nebo jenom jejich uveřejnění? Nebezpečí jsou taková, že vám mohou říkat, co máte dělat. Politici, ti kdo stanoví měnové cíle, vám mohou stanovit cíle, a já vím, že jsou některé centrální banky, které si stanovují své vlastní cíle pro míru inflace. V naší zemi a v mnoha dalších stanoví cíl pro míru inflace vláda. Můžeme zjistit, že nám stanovují cíle, které nejsou konzistentní. Proto si myslím, že jediným prvkem inflačního cílování, který je absolutně nezbytný, je horní mez pro míru inflace. Co mělo cílování inflace vyřešit? Je to důsledek problémů z konce 60. let 20. století ve Spojených státech, kdy jsme stále měli Phillipsovu křivku a míra inflace stále rostla, ale potom rostla mnohem rychleji než podle odhadu Phillipsovy křivky, a vývoje v 70. letech, který ve Spojených státech skončil, částečně v důsledku nabídkových šoků, tím, že míra inflace dosáhla dvouciferných hodnot: 13 %, 14 % na začátku 80. let, což přimělo Paula Volckera, aby s tím bojoval tak, že nastavil krátkodobou úrokovou sazbu velmi blízko k 20 %, čemuž se jen těžko chce věřit. Dnes si to už ani nepamatujeme, ale Spojené státy se do této situace skutečně dostaly. Horní hranice pro míru inflace zabraňuje velmi věrohodnému argumentu, že zabránění růstu nezaměstnanosti o X nikdy nestojí za další procento inflace, necháte inflaci vyrůst o jedno procento, když se dostanete na čtyři, řeknete si: tak, můžeme mít vyšší produkt, když půjdeme na pět, jdete na pět, můžeme mít vyšší produkt, když půjdeme na šest, jdete na šest, a tak dále, a to je to, co se v praxi děje. I když se zdá, že takovou chybu by centrální banky neudělaly, ony ji skutečně udělaly. Já byl naštěstí tehdy jen profesor, tak mohu taková obvinění vznášet.

Nyní bych rád přešel k problému, který souvisí s měnovou politikou a..... ach, pardon, diskuzi o tom, zda obrovské rozvahy, které dnes centrální banky mají nebo je chtějí vytvořit, budou někdy v budoucnu vytvářet velké problémy, ponechám na 40. výročí České národní banky, nebudu se do ní pouštět. Ale stručnou odpověď mám: ne, centrální banky se s touto krizí vypořádaly nákupem velkého množství aktiv. Když se situace začne vymykat z rukou a ceny začnou růst, mají spoustu aktiv, která mohou prodat a jít opačným směrem. Teď lidé řeknou: to bude velmi složité. Ano, bude, bylo to velmi složité v opačném směru a centrální banky jsou pořádně komplikované.

Nyní bych se chtěl věnovat ještě dvěma věcem. Proč ne cílování HDP? Mark Carney, příští guvernér Bank of England, řekl při několika příležitostech, že vidí výhody v cílování nominálního HDP a že cílování nominálního HDP má jednu obrovskou výhodu, a to že automaticky poskytuje substituční vztah mezi nabídkovými šoky a inflací, tj. substituční vztah je v případě cílování nominálního HDP jedna-jedna mezi produktem a inflací a na papíře to tuto výhodu má. S tím se obvykle pojí skutečnost, že s cílováním nominálního HDP cílujete trajektorii HDP a minulé chyby nejsou prominuty, protože se pokoušíte vrátit ke stejné trajektorii. To ale není nejdůležitější část cílování nominálního HDP. Můžete si dát za cíl růst nominálního HDP o 3 % ročně nebo o 5 % nebo o kolik chcete, aniž byste museli říci, že se vždy vrátíte k původní trajektorii. Stejně tak můžete cílovat cenovou hladinu místo míry inflace a výsledek bude jiný. Myslím, že bychom neměli očekávat cílování nominálního HDP, protože alespoň v každé zemi, kterou já znám, jsou údaje o HDP děsné. Objeví se a neustále se hromadně mění a co s tím pak můžete dělat. Och, promiňte. Nejprve opravíme opravená data a potom pokračujeme a děláme další změny a tuto činnost stále obměňujeme. Ulevilo se mi, když jsem dnes ráno četl na svém Blackberry, že Mark právě pronesl projev, ve kterém řekl, že až nastoupí do funkce, nezavede cílování nominálního HDP, ale pokusí se o další kvantitativní uvolňování, alespoň na začátku.

Druhým významným revolučním krokem, který je velmi zajímavý, je oznámení Švýcarské národní banky, že je ochotna nakoupit neomezené množství cizí měny, eura v jejím případě, aby zabránila většímu zhodnocení kurzu než na 1,20, což je hodnota, kterou stanovila, když kurz v určitém bodě klesl na 1. Všichni přece říkáme, že s trhem nelze bojovat, to zní hezky. S trhem můžete bojovat, pokud trh chce, aby vaše měna zhodnocovala, protože když vaše měna posiluje, trh chce vaši měnu. Konkrétně mluvím o šekelu, protože ten jsem měl na mysli. Lidé chtějí přijet do země a kupovat domácí aktiva, kupovat domácí měnu a vy tak můžete produkovat šekely, můžeme vyrábět šekely ve velmi velkém množství. Sterilizujeme je, sterilizujeme šekely tím, že okamžitě prodáváme krátkodobé cenné papíry. Ale jde to, můžete to dělat na věky. Bude to velmi drahé, když emitujete všechny ty papíry, abyste to neutralizovali, ale můžete to dělat. A Švýcaři, když zkusili všechno ostatní, se dostali do pozice, kdy z nich země nejdříve šílela, že ztratili peníze kvůli intervencím na devizovém trhu, a potom z nich šílela, protože kurz se stále zhodnocoval, i když neintervenovali, a tak se rozhodli, že budou moci intervenovat a přišli s touto novou politikou. Takže nakoupili množství měny. Nakoupili za necelý rok 50 % HDP, a to je hodně. Myslím, že to je největší rychlost. Víte, když jsem byl malý, počítalo se v nemetrickém systému, jak rychle auto zrychlí z nuly na 60, a byly to vždy míle za hodinu (z 0 na 100 km za hodinu) a nějaké auto vždycky dosáhlo rekordu. Myslím si, že Švýcarská národní banka dosáhla rekordu, pokud jde o tempo růstu podílu aktiv na HDP. Není to velký problém? Neztrácí mnoho peněz, nejsou udržovací náklady mnohem vyšší než přínos? Odpověď zní, udržovací náklady jsou záporné, švýcarské úrokové sazby jsou nižší než úrokové sazby v HMU, takže ke ztrátě nedochází. Budou ve ztrátě, až se trh uvolní? Budou potřebovat, aby švýcarský frank oslabil proti euru, aby vydělali na ceně. Věří, že 1,20 není rovnovážný kurz, věří, že rovnovážný kurz je mnohem vyšší, a přinejmenším v několika posledních dnech trh směřoval k tomu, aby dosáhli zisku.

Takže to byl úžasný krok. Jak všichni víte, Švýcaři jsou nesmírně konzervativní, ale toto nebylo nesmírně konzervativní, to bylo nesmírně nekonzervativní a zatím to funguje. K tomu bych rád dodal poznámku pod čarou. Někteří z guvernérů, kteří tady sedí, si vzpomenou na bývalého guvernéra brazilské centrální banky Henriqua Meirellese, když hovořil v BIS. Ten říkával, že u devizových rezerv vždy vykazuje ztrátu na papíře, v rozvaze i na tržním základě, ale kdykoliv intervenuje, dosáhne zisku. Co to znamená? Kdy intervenuje? Když měna začne příliš oslabovat. A tehdy jdete a nakoupíte a to je okamžik, kdy dosahujete zisku. Takže řekl, že brazilská centrální banka vykazuje ztrátu, ale dosahuje zisku. Já jsem to neprověřoval, ale logicky to určitě platí, takže je to další bod, který můžete vzít v úvahu, když o tom všem přemýšlíte.

Takže si myslím, že jsme v posledních šesti měsících viděli dvě události v měnové politice, které mohou ovlivňovat centrální banky po dlouhou dobu. Myslím si, že to, že Fed přiřadil čísla inflačnímu cíli a cíli pro nezaměstnanost, i když to nejsou trvalé cíle, je důležitější, a že v příštích letech to může mít vliv na způsob, jakým jsou definovány úkoly centrálních bank a na způsob, jak tvůrci politiky – nikoli měnové politiky – kongresy, parlamenty a vlády budou komunikovat s centrálními bankami. Takže centrální bankovnictví nikdy není statické. Jakmile si pomyslíte, že jste našli perfektní řešení – cílování inflace – něco přijde a řekne: víte, není to úplně dokonalé. A já jsem viděl dost změn v přístupu k měnové politice, abych se vzdal naděje, že jednoho dne najdeme Svatý Grál a pak se všichni uklidníme, jelikož každý bude vědět co dělat; protože tady vždycky bude politická hra versus hra centrální banky, trh versus centrální banka, trhy versus centrální banka, a to znamená, že jde o velmi, velmi dynamickou záležitost, která vyžaduje kvalitní centrální banku, a taková velmi kvalitní centrální banka v Praze je a já děkuji vám všem za tuto příležitost. Děkuji vám.