Rozhovor s J. Rusnokem, guvernérem ČNB
Vladan Gallistl, Martin Ťopek (ihned.cz 5. 10. 2021)
Nešlapeme na brzdu, jen jsme přestali přitápět, přirovnává guvernér České národní banky Jiří Rusnok rozhodnutí z minulého týdne zvýšit základní úrokové sazby o 75 bazických bodů, tedy o dlouho nevídaných tři čtvrtě procenta. Jak ale upozorňuje, Česko je stále na nízkých hodnotách, dokonce nižších, než tu panovaly před vypuknutím pandemie.
Přestože připouští, že o jemném doladění opatření, která mají za úkol zkrotit inflaci, se dá vždy zpětně debatovat, odmítá, že by ČNB v něčem zaspala. A to přesto, že některé spouštěcí prvky, jako třeba snížení daní v podobě zrušení superhrubé mzdy, jsou známy už rok. „Rozhodně se nemusíme bičovat, že jsme propásli nějaký vývoj a že nám ujel vlak,“ říká Rusnok v rozhovoru pro HN.
HN: Dostali jsme se razantním zvýšením sazeb na úroveň rozvojových zemí, jak uvedla ministryně financí Alena Schillerová?
To je výrok, který se nezakládá na žádných faktech. Zaprvé, nikdo neví, co je rozvojová země. Já nevím, jestli Chile, Jižní Korea a nyní i Norsko jsou rozvojové země. To ani nebudu dál komentovat, takový výrok se neopírá o žádná fakta, je to výrok čistě emocionální. Pro nás jsou emoce hezká věc, ale až po pracovní době.
HN: Vy jste výrok označil za nekompetentní.
Taková byla otázka, tak jsem prostě řekl, co si myslím. Pokud výrok nemá věcný obsah, tak je nekompetentní.
HN: Výrok je ale součástí širší výměny názorů mezi vládou a ČNB. Jsme svědky narušení dlouhodobého příměří, kdy platilo, že centrální bance se do její práce nemluví?
Vždycky tu v posledních třiceti letech byly okamžiky, kdy vznikala jistá kontroverze, kdy pohledy vlády a centrální banky na momentální vývoj a reakce na něj byly jiné. To není nic nového. Jednou za čas se to prostě opakuje a tohle je jen další epizoda, ve které nevidím nic mimořádného ani nic fatálního.
HN: Veřejnost i politici to vidí tak, že se na vás vláda snaží tlačit a ovlivnit vaše rozhodnutí.
Protože je volební kampaň a každý konflikt, který je viditelný, se hodí. Ale to není nic, co by nás mělo nějak omezovat v naší nezávislosti. V sobotu bude po volbách a zase pojedeme dál.
HN: Někteří politici si myslí, že vaše rozhodnutí poškodí českou ekonomiku.
V tom se lišíme, my se domníváme, že to rozhodně českou ekonomiku nepoškodí a v delším časovém horizontu jí to naopak prospěje. Poškození ekonomiky by mohlo nastat, kdyby se nám tady usídlila na dlouhou dobu inflace na nepřijatelné úrovni. To bychom si samozřejmě koledovali o velký problém, ale toto naše opatření má za cíl se právě takové situaci vyhnout, a to pokud možno za přiměřené náklady. Vždy jde o volbu nejmenšího zla ve prospěch širšího dobra. Možná že máme jiné horizonty, pan premiér má horizont kratší, tak pak ano, pak je asi toho dobra na jeho kratší straně méně. Na té delší je ho ale rozhodně víc.
HN: Minulý týden jste zmínil, že utrácení státu přispívá k inflačnímu prostředí. Dá se říct, jak výrazný ten vliv je?
To se nedá říct nějak solidně, protože jsme ve velmi dynamické situaci. Musíme si uvědomit, že zdroje inflace se generují na mnoha místech. Máme nějakou dovezenou inflaci, která přichází s cenami ze zahraničí. Pak máme nějaké zdroje inflace, které jdou z domácí poptávky. Ta je generována samozřejmě mzdami a ty bychom zase museli rozdělit. Na mzdy podnikatelského sektoru, kde by měly v delším časovém období plus minus odpovídat produktivitě práce a přidané hodnotě, kterou ten sektor tvoří. Ale pak jsou významné mzdy ve veřejném sektoru, kde je samozřejmě měření produktivity mnohem problematičtější. Čili říct, kolik je to procent, neumím.
HN: Mohla vláda udělat nějaká opatření, aby ČNB nemusela k takovým opatřením v podobě zvýšení sazeb přistoupit?
To není otázka jednoho opatření. Nestačí říct, že se přestanou valorizovat důchody nebo něco takového. Jde o to, že pro nás je významné, co vidíme na horizontu naší měnové politiky nebo blízko za ním. My ve svých prognózách například máme horizont dva až tři roky vývoje, který sledujeme a který je pro nás klíčový. A my na tomto horizontu nevidíme žádné zlepšení situace, co se týká fiskální expanze. Přestože tady máme předpovědi všech relevantních pracovišť včetně ministerstva financí, že ekonomika poroste, je naprosto evidentní, že k nějakému výraznému útlumu schodků, a tudíž expanzivnosti rozpočtové politiky na tomto horizontu nedojde.
HN: Bylo v moci vlády zachovat se v uplynulé době, třeba během pandemie, tak, že byste dnes k těmto opatřením vůbec nemuseli přistupovat?
Tam není bezprostřední souvislost mezi tím, co dělá vláda v covidovém období. My jsme vždycky kvitovali reakce vlády na makroekonomický šok, to znamená výraznou sanaci ztracených příjmů, ať už to bylo zaměstnancům přes kurzarbeit nebo podnikatelům přes všechny formy náhrady, kterou dostávají. Inflace je výsledkem nějak orientované fiskální politiky, kterou mimochodem nenastavila pouze vláda. Podíl na tom mají také opoziční strany. Ty například hlasovaly pro mnohá opatření, v čele s nedomyšleným snížením daní, ale i pro mnohá opatření na straně výdajové. Tam vidím spršku různých nápadů, jako poslední mě napadá nápad s pětistovkou za vychované dítě, tedy zvýšení důchodů pro ženy od roku 2023. To je asi 20 miliard ročně.
HN: Zrušení superhrubé mzdy bylo jasné už před rokem. Neměla ČNB zasáhnout dříve, pokud už jste viděli, že inflace roste víc, než se čekalo, což se ukázalo už v červenci?
Nikdy nevyhovíte všem. Někteří říkají, že jsme neměli zasahovat vůbec, jiní říkají, že jsme měli zasáhnout dřív. Já proto myslím, že to děláme dobře. Prostě vždy postupujeme nějakým směrem, snažíme se, aby naše konání bylo podložené nějakou věrohodnou datovou základnou, ve smyslu analýzy i prognózy, které se v čase vyvíjejí. Na jaře tohoto roku nikdo nevěděl, kdy se zbavíme mnoha omezujících protiepidemických opatření, která zásadně determinovala fungování ekonomiky jako celku. A říkat, že v té době jsme měli vystartovat se zvyšováním sazeb, je pošetilé. My jsme skutečně museli počkat na to, až už bude zřejmé, že život a boj s pandemií se přetočily na stranu normálního fungování. Takže říkat, jak jsme pozadu, tak to potom nevím, co by tito odborníci říkali o některých jiných centrálních bankách. To by se potom svět zbláznil, protože my opravdu pozadu nejsme.
HN: Už jste ale připustil, že jste mohli být v minulosti více „jestřábi“.
Trochu jsme možná mohli být víc jestřábi, ale po bitvě je každý generál. Po předposledním, srpnovém měnovém zasedání jsem říkal, že byla velmi vážná debata o návrhu zvýšení sazeb o 0,5 procentního bodu a že k němu už nebylo moc daleko, protože nás bylo více, kteří o tom uvažovali. Ale nakonec jsme po té debatě, která byla velmi bohatá, došli k tomu, že budeme postupovat standardním režimem o 0,25 procentního bodu. Takže vždy můžete ex post zjistit, že to jemné doladění mohlo být mírně posunuté na jednu nebo druhou stranu. Rozhodně se ale nemusíme bičovat, že jsme propásli nějaký vývoj a že nám ujel vlak. Tak to určitě necítím.
HN: Není už inflace příliš rozjetá?
Rozjetá samozřejmě je. Ale stejně by byla rozjetá, i kdybychom v létě zvedli sazby o 0,5 procentního bodu. Tahle inflace je tady dominantně dovezená, ale k té se přidávají domácí vlivy. To říkáme opakovaně, že je tam zastoupeno obojí, i když vám nikdo neřekne, jestli je to padesát na padesát, nebo 40 na 60 a na jakou stranu. Ale rozjetá je. V USA je už několik měsíců přes pět procent, v Polsku je poslední číslo 5,8 procenta, v Maďarsku taky kolem pěti procent. Takže ano, inflace je v celém světě rozjetá, tato epizoda nezmizí ze dne na den, naopak se obávám, že bude ještě víc živená tzv. greenflation, to znamená zdražováním všech energetických vstupů, v kombinaci s dalšími poruchami, které nyní trhy vykazují.
HN: Na tuzemské části inflace se podílí hlavně růst mezd, mnohdy nucený, a nebývalé snížení daní. Bude na takové faktory fungovat zvýšení sazeb?
Teoreticky dokážeme přetlačit téměř jakoukoliv inflaci, ale za cenu opravdu dramatického ochlazení ekonomiky nebo až jejího stržení do nějaké recese. To ale rozhodně není náš cíl. Vždy vážíme náklady našich rozhodnutí – krátkodobé, dlouhodobé i celkové. Pokud budou proinflační tlaky dále živeny, ať už zvnějšku nebo z domácích zdrojů, tak samozřejmě to přetlačování bude bolestivější a delší. Ale že by zvýšení našich sazeb nefungovalo vůbec, to odmítám. Je vyzkoušené u nás i ve světě za různých konstelací a není o něm pochyb.
HN: Nechtěl jsem je zpochybnit, spíš mě zajímá, zda se nedají očekávat další razantnější kroky ze strany centrální banky?
Slovo razantnější bychom museli nějak definovat. My jsme řekli, že ještě zdaleka nejsme na nějaké normální úrovni sazeb. Nejsme ani na úrovni, kde jsme byli před pandemií, a ani u té jsme nikdy neříkali, že je to konečná úroveň. Čili my avizujeme, že pravděpodobně budeme dál zvyšovat sazby. To je jasné.
HN: Šlápli jste zvýšením sazeb na brzdu?
Přestali jsme přitápět, ale stále máme expanzivně nastavenou politiku, protože máme hluboce záporné reálné úrokové míry (výše úrokových sazeb minus inflace – pozn. red.). Sundáváme tedy nohu z plynu, ale nebrzdíme. O půlprocentním navýšení sazeb jsme diskutovali před měsícem a půl, kdy neprošlo. Minulý týden už byl na stole návrh zvýšit sazby o tři čtvrtě procentního bodu a nakonec převážilo mínění, že je nutné učinit větší zásah, vyslat dostatečně silný signál.
HN: Máte signály, že domácnosti a firmy přizpůsobují očekávání inflaci?
Rozhodně. Provádíme výzkum inflačních očekávání, z kterého plyne, že inflační očekávání, přestože jsme poslední roky svůj inflační cíl vždy neplnili, byla stabilní. Očekávala se inflace blízko našeho cíle nebo těsně nad ním. V posledních měsících se však tato očekávání odpoutávají od této úrovně, což platí pro podniky i domácnosti. Lidé se inflací zabývají, když si sednou na kafe nebo na pivo. Inflace je trápí, vidíme to v jejich chování na trhu nemovitostí. Ti, kteří na to mají, odklánějí své úspory z nízkovýnosových aktiv do nemovitostí. A to dost masivně.
HN: Lidé pocítí zdražování energií, potravin, stavebních materiálů a teď se jim zdraží úvěry. Jak jim vysvětlíte, že je to správný krok?
Ne každý si bere úvěry. Není možné paušalizovat z části obyvatelstva na všechny. Co mají říkat ti, kteří úvěry nemají a mají úspory na důchod? Ti to určitě vidí z jiné strany. Měnová politika navíc není nákladově a distribučně neutrální. Něco stojí a jednu skupinu to v určité fázi vývoje ekonomiky stojí více než tu druhou, ale celkově to musí v dlouhém období přinášet prospěch celé ekonomice, a tedy všem. Smyslem současného zvýšení sazeb je zchladit poptávku, která je podle nás v mnoha segmentech již nadměrná. Jestliže to v ekonomice zapůsobí jako cenový signál, že část spotřebních nebo investičních rozhodnutí se odloží nebo se jejich rozsah sníží, tak je to přesně to, co se má stát. Postupně to třeba povede k tomu, že se zmírní růst cen komponent, které jsou nedostatkové.
HN: V médiích jste zmínil, že je na hypotečním trhu „úvěrový mejdan“. Ochladí se nebo přibrzdí kvůli zvýšení sazeb?
Myslím si, že ho trochu ochladí. Úrokové sazby jsou ovšem stále historicky vzato relativně nízké, když si vzpomenu na své mládí, tak jsme věděli, že sazba u hypotéky do tří procent existuje výjimečně někde v západní Evropě. Ale vstoupí to určitě do kalkulací těch, kteří o hypotečním úvěru uvažují. Pokud by si někteří chtěli vzít hypotéku takzvaně na krev, tak si ji teď možná zatím nevezmou a odloží nákup nemovitosti nebo si tu hypotéku vezmou menší. Ten „mejdan“ se však týkal vyloženě hypotečního trhu, a ne podnikových nebo spotřebitelských úvěrů.
HN: Může se kvůli růstu sazeb část domácností dostat do problémů?
To nevím. Do problémů se však může dostat každý, kdo špatně odhadl své možnosti a potenciální rizika s velkým úvěrovým zatížením. Pokud si někdo bral hypotéku, že si zafixoval sazbu na rok, a žil v přesvědčení, že zde budou úrokové sazby blízké nule navěky, tak to je omyl. To snad každý chápe. Podíl špatných úvěrů na hypotékách je ale zanedbatelný, pod jedním procentem, takže si nemyslím, že by ze zvýšení našich sazeb vznikl jakýkoliv společenský nebo národohospodářský problém. Rozhodně ne ze zvýšení z minulého týdne.
HN: Může mít krok ČNB vliv na ochlazení investic do nemovitostí a tím zastavení nebo zpomalení růstu jejich cen?
Samozřejmě může, ale nepřeceňoval bych to, protože velká část nákupů nebo výstavby nemovitostí je financována mimo hypoteční úvěry, z úspor nebo jiných zdrojů investorů. A to se neztratí. Určité ochlazení hypoték asi může mít do budoucna nějaký vliv. Realitní trh má asi nejvyšší cenové vzepětí za sebou, protože ceny se vyšplhaly do takových úrovní, že pro masu klientů už to začíná být v exponovaných lokalitách nedostupné. Ve zbytku republiky to není zase tak divoké. Rozhodně se však neobávám toho, že by se kvůli tomu položilo stavebnictví. Není to žádný fatální zásah. Dodavatelé dnes bojují s obrovskými problémy, když nemají ani lidi, ani materiál. Mírné zchlazení trhu bude jedině prospěšné.
HN: Co na druhé straně? Dá se čekat, že porostou úroky u vkladů nebo posílí koruna vůči euru?
Úroky u vkladů by měly postupně růst, ale bohužel to bude s časovým odstupem, protože velké banky mají přebytky likvidity a za novými vklady se neženou. Předpokládám, že menší, agresivnější hráči v krátké době úročení zvýší a že tím budou vytvářet určitý tlak na ostatní. Euro se asi mírně zlevní, ale nikdo vám přesně neřekne, o kolik a kdy. Koruna je stabilní s mírně posilující tendencí, což odpovídá našim prognózám – a to by mělo pokračovat.
HN: Během devizových intervencí ČNB napumpovala do ekonomiky dva biliony korun. Bude měnová politika dostatečně účinná, když je na trhu tolik likvidity?
Likvidita je z velké části stažena u nás přes repo operace a v ekonomice nepůsobí, dokud ji banky někam neumístí – do úvěrů nebo třeba do státních dluhopisů. Už po intervencích byly interpretace, že zde bude šílené posílení koruny a možná obrovská inflace, protože se napumpovaly biliony korun. Nakonec se to nestalo. Měnová politika v tomto standardním kanálu účinná je a bude. Není důvod se obávat, že rozsah devizových rezerv zásadně ovlivnil efektivnost naší měnové politiky.
HN: HN: Je na trhu realit podle ČNB bublina?
Lokálně je zde určitě bublina, ale je to věc, která se těžko měří. My tvrdíme, že z hlediska obecných pravidel finanční stability a ekonomických parametrů panuje u rezidenčního bydlení určité nadhodnocení cen, a to zejména v exponovaných lokalitách. Jsou na to různé metody, takže jestli je to patnáct, nebo pětadvacet procent, nikdo nemůže dokázat, nejde to vytesat do kamene. U bublin ale platí, že nemusí zmizet jenom nějakým spektakulárním splasknutím. Nadhodnocení se mohou korigovat postupně v delším horizontu, kdy dojde ke korekci v tom smyslu, že ceny přestanou růst a postupně nebudou nadhodnocené. Nevidíme v tom proto možný zdroj ekonomického ohrožení nebo kolapsu, protože financování nemovitostí hlídáme přes banky, kde by mohl hrozit negativní scénář, kdyby došlo k rychlému splasknutí bubliny.
HN: Máte plány po skončení svého mandátu?
Plány mám, budu se věnovat amatérskému kutilství a péči o zahradu, která mi byla svěřena. Jaké plány jste myslel?
HN: Odborné…
Uvidím, co život přinese. Nepředpokládám žádné velké výzvy. A ani nevím, co by se muselo stát, abych nějakou přijal. Ve druhé polovině roku 2022 určitě nic a pak se uvidí.