Kdo zaplatí ztrátu ČNB?

(Ekonom 19.5.2005 str. 20 Politika)

Celková ztráta centrální banky, nyní na úrovni 125 miliard korun, se může dále mírně zvýšit, ale dlouhodobě bude smazána úrokovými zisky, očekává Jaromír Hurník, poradce guvernéra Tůmy.

Zpráva o hospodaření České národní banky zaujme zejména vykázanou ztrátou a její kumulovanou výší za poslední roky - nyní činí zhruba 125 miliard korun. Stala se také jedním z témat Vladimíra Tomšíka a Jana Kubíčka v článku Nová ČNB a její staré problémy (Ekonom č. 10/2005). Téma ztráty lze však jen stěží označit za "starý problém" centrální banky.

DŮSLEDEK POSILOVÁNÍ KORUNY. S autory se shodneme na základních faktech. Ztráta ČNB vzniká jako tzv. kurzová ztráta - vyplývá z nutnosti přecenit devizové rezervy platným kurzem k poslednímu dni každého roku. Pokud je kurz ve srovnání s předchozím rokem silnější, centrální banka vykáže ztrátu. Kdyby byl kurz koruny k euru na počátku roku například 32 korun za euro a na konci 31 korun za euro, vykázala by ČNB kurzovou ztrátu kolem 21 miliard korun, tedy korunu z každého eura devizových rezerv ČNB, které dosahují zhruba 21 miliard eur. Tomšík a Kubíček poukazují na očekávané posilování kurzu kvůli konvergenci české ekonomiky se "starými" členy Evropské unie. Odhad rovnovážného posilování reálného kurzu ČNB pravidelně publikuje v rámci Zpráv o inflaci. A dokud bude česká měna nominálně posilovat, bude ČNB dále vznikat kurzová ztráta. Tato ztráta je však tlumena tzv. úrokovými zisky, což jsou zisky, jež centrální bance plynou ze správy devizových rezerv. Od těchto zisků je třeba odečíst náklady na stahování likvidity z peněžního trhu. Přebytečná likvidita není nic jiného než peníze, které ČNB vydala v 90. letech na nákupy cizích měn tvořících dnes devizové rezervy. Existence přebytečné likvidity je proto primárně dána historickými podmínkami, které předurčily bilanci ČNB: 1. nízkou úrovní devizových rezerv na počátku 90. let, 2. přílivem kapitálu v kombinaci s režimem fixního kurzu v jejich průběhu a 3. odkupy privatizačních příjmů státu. Náklady ČNB jsou postupně snižovány poklesem úrokových sazeb, kterými je likvidita stahována pod úroveň výnosů, jež centrální bance plynou z devizových rezerv. A pak je tu další zdroj zisku, růst oběživa drženého domácnostmi a firmami (tzv. zisky z oběživa). Celková ztráta ČNB je potom nižší než samotná kurzová ztráta, která je postupně umazávána.

ŠANCE NA ŘEŠENÍ. S autory se určitě neshodneme na závěrech, ke kterým došli. Tvrdí, že úrokové zisky a zisky z oběživa nebudou nikdy dostatečně velké, aby kumulovanou ztrátu výrazně snížily či někdy v budoucnu dokonce otočily v kumulovaný zisk. Podle nich by ČNB měla nějakým způsobem ztrátu řešit a ne nad ní "mávat rukou". To je však nepodložené a zavádějící. Simulací se dá ukázat, že pravdou je přesný opak: úrokové zisky a zisky z oběživa dokážou postupně smazat kumulovanou ztrátu a překlopit ji na zisk. Klíčovou úlohu v tom sehrává právě oběživo, autory jen letmo zmíněné. Jelikož je centrální banka subjektem s právem tisku peněz (oběživa), centrální bankovnictví je hodně ziskový byznys. Pokud by zůstal zachován stávající objem jak devizových rezerv, tak stahované likvidity, asi by na podstatnější snižování kumulované ztráty úrokové zisky nestačily. Stávající stav však rozhodně zachován nezůstane: objem stahované likvidity postupně klesá. Důvodem je postupný nárůst oběživa drženého domácnostmi a firmami. V nejbližších letech by mělo jít o 20 až 25 miliard Kč ročně. To je pro ČNB výrazně výhodnější, protože z těchto peněz už nemusí platit úroky, zatímco při stahování nadbytečné likvidity centrální banka úroky platit musí. Jak v české ekonomice roste poptávka domácností a firem po oběživu, dočasně stahovaná likvidita se automaticky začíná používat jako oběživo a klesá proto potřeba stahovat ji z peněžního trhu. Na příkladu všech rozvinutých zemí se dá ukázat, že objem domácnostmi a firmami drženého oběživa stále roste v určitém poměru k růstu HDP. Ani nástup platebních karet a elektronického bankovnictví zatím nedokázal tento trend zvrátit. Pokud nominální HDP české ekonomiky poroste v nebližších letech kolem 6,5 % ročně, můžeme očekávat růst oběživa, drženého domácnostmi a firmami, minimálně stejným tempem.

KORUNA NEPOROSTE VĚČNĚ. Simulace ukazují, že úrokové zisky jsou schopny smazat současnou výši kumulované ztráty za zhruba 15 let. A nezapomínejme na budoucí vývoj kurzu. Postupné posilování kurzu nebude věčné. Bez ohledu na vstup do eurozóny tempo konvergence české ekonomiky k vyspělejším ekonomikám jednoho dne klesne pod určitou mez a dlouhodobé posilování nominálního kurzu se zastaví. Vstup do eurozóny případně vše urychlí. Nominální kurz přestane posilovat a ČNB již nebude stahovat likviditu. Vznik dalších kurzových ztrát lze s velkou pravděpodobností očekávat i v nejbližších letech. Kumulovaná ztráta ČNB se proto může dále mírně zvýšit. Nic to však nemění na tom, že centrální banka by měla být schopna tuto ztrátu uhradit ze svých budoucích zisků. Nejjednodušším, a podle mne také nejlepším řešením je počkat a uhradit naakumulovanou kurzovou ztrátu z budoucích úrokových zisků.

Autor je poradce guvernéra ČNB