Eva Zamrazilová (Hospodářské noviny 25.4.2012 strana 9, rubrika: Názory)
Rokem 2008 odstartovalo období mimořádně uvolněné měnové politiky napříč celým vyspělým světem. Po odeznění rizika deflace, které centrálním bankám dává mandát pro takové chování, se inflace ve většině vyspělých zemí dostala nad svůj inflační cíl.
Udržení rekordně nízkých úrokových měr centrální bankéři podporují argumentem, že hlavním zdrojem inflačních tlaků jsou tlaky nákladové, zatímco domácí poptávka zůstává slabá. Růst cen komodit označují za přechodný a počítají s postupným odezníváním nákladových tlaků. Poptávkové inflační tlaky bude podle nich dál tlumit nízký růst mezd a jednotkových mzdových nákladů. Díky těmto argumentům jsou inflační očekávání stále solidně ukotvena a sazby mohou zůstat na rekordně nízkých hodnotách. Tento
scénář má ale některá rizika.
Dnes to může být jinak
Předpoklad dočasnosti vysokých cen paliv a agrárních komodit se odvozuje z historických zkušeností, kdy po jejich růstu vždy následovaly korekce. Dnešní situace ale může být jiná, neboť růst cen paliv má jinou příčinu než dříve. Navíc ho doprovází zdražování potravin.
Jejich vývoj je s vývojem cen paliv čím dále tím těsněji svázán. Klíčovým novým faktorem je rostoucí ekonomická úroveň rozvíjejících se ekonomik. Tyto země se rychle industrializují, jejich poptávka po energii stoupá, vytváří se v nich silná střední třída, jíž rostou mzdy a jejíž koupěschopná poptávka se zvedá a spotřební návyky mění.
Nabídková strana komoditního trhu nestačí na zvýšení poptávky dostatečně rychle reagovat. U cen paliv je to přirozené, zatímco u cen zemědělských produktů by se dala očekávat rychlejší reakce na straně nabídky. A navíc jsou tu biopaliva. Při růstu cen energií roste výrazně poptávka po agrárních komoditách sloužících pro výrobu biopaliv, a tak roste tlak na ceny agrárních komodit.
Nově ceny komodit určuje i vývoj na finančních trzích. Komodity se staly běžným investičním aktivem obdobně jako dluhopisy nebo akcie. Investoři se v prostředí nízkých úrokových sazeb snaží získat vyšší výnosy a rovněž diverzifikují portfolia. Na trhy s komoditami vstupují i velcí institucionální investoři jako penzijní fondy či pojišťovny, kteří hledají především zajištění hodnoty aktiv proti inflaci. To skrývá nebezpečný náboj inflační spirály. Ceny komodit rostou rychleji než celková inflace, postupně se ovšem jejich zdražování promítá i do celkové inflace, jejíž vzestup vytlačuje ceny komodit dále vzhůru.
Odvrácená tvář globalizace
Dalším proinflačním faktorem, který začíná působit na vyspělé ekonomiky, je vzestup mezd v rozvíjejících se ekonomikách. Nízká cena práce v těchto zemích pomáhala udržet nízkoinflační prostředí vyspělých ekonomik v předkrizové dekádě. To se ale mění. Vyšší mzdy rozvíjejících se ekonomik se postupně promítnou do globálních cenových struktur. Jako proinflační faktor budou působit hlavně díky dovozu do zemí s otevřenou ekonomikou (Západu), které stojí na konci globálních výrobních řetězců. Tento inflační dopad by samozřejmě mohlo zmírnit posílení měnového kurzu, ale to na druhé straně zase zhorší exportní podmínky těchto ekonomik.
Důchodově poptávkový efekt
Vysoké ceny paliv, energií a potravin pohlcují čím dál větší díl z objemu disponibilních příjmů populace. To samozřejmě snižuje koupěschopnou poptávku po zboží a službách, které tvoří tzv. jádrovou inflaci. Nízká či záporná jádrová inflace je dalším argumentem centrálních bank, proč není třeba na vzestup celkové inflace reagovat. A ve střednědobém horizontu se nedá předpokládat, že by se tato situace změnila. Hospodářská aktivita je slabá, fiskální stimulace narazila na dluhovou bariéru a domácnostem se bude ve spotřebním koši nadále zvyšovat podíl výdajů na potraviny, energie, paliva a dopravu. Takže nebudou mít dost peněz a tím pádem budou obchodníci muset držet ceny oblečení, obuvi, spotřební elektroniky a mobilních telefonů poměrně nízko. Odborně řečeno, vysoké ceny komodit prostřednictvím důchodově poptávkového efektu autonomně omezí tvorbu poptávkově inflačních tlaků v ekonomice.
Dilema centrálního bankéře
Hlavní riziko promítající se do inflačních výhledů ve vyspělém světě je tedy především hrozba trvalejšího vzestupu nákladových inflačních tlaků. Diskuse o tom, do jaké míry k rychlému růstu rozvíjejících se ekonomik, jejich poptávce po surovinách a vstupu investorů na trhy s agrárními komoditami přispěla extrémně uvolněná měnová politika hlavních centrálních bank, bude asi patřit především do akademického prostoru, aby se z ní poučila budoucí generace centrálních bankéřů.
Nicméně už v současnosti by měly centrální banky začít uvažovat nad reálnou hrozbou průsaku vysokých cen komodit a rostoucích mezd v rozvíjejících se ekonomikách do domácích inflačních očekávání. Pokud se totiž ukáže, že vysoké ceny komodit nejsou jen dočasné, nastane situace, kdy inflace může být relativně vysoko nad původně stanoveným cílem, přitom ale stále nebudou patrné domácí poptávkové tlaky.
Jak dlouho dokážou hlavní centrální banky udržovat inflační očekávání pod kontrolou tvrzením, že ceny komodit zanedlouho klesnou? Pokud se dlouhodobě vyšší inflace začne přelévat do střednědobých a dlouhodobých inflačních očekávání, jak budou centrální bankéři reagovat? Ustoupí ze zásady, že zpřísňovat měnovou politiku je nutné pouze v reakci na poptávkové inflační tlaky, nikoli na ty nákladové?
Patrně jim nic jiného nezbude, ale díl těžce a dlouhodobě získávané důvěry již může být nenávratně ztracen.