Luděk Vainert ( Hospodářské noviny 1.7.2011 strana 9, rubrika Rozhovor)
Měnovou politiku zpřísňuje celá střední Evropa s jedinou výjimkou - a tou je Česko. Polská i maďarská centrální banka zvedly úroky už několikrát, a především - k druhému zvýšení během posledních tří měsíců se chystá i Evropská centrální banka (ECB). Strážci koruny vytrvale drží úroky na historickém minimu, ale zdá se, že pozice zastánců přísnější měnové politiky v posledních měsících sílí.
Předním představitelem protiinflačních „jestřábů“ je Kamil Janáček, který se stal členem bankovní rady právě před rokem. Svůj názor opírá o časté kontakty se šéfy komerčních bank i představiteli průmyslu. Janáček očekává, že brzy dojde k obnovení tlaků na růst mezd a soudí, že vliv vyšších cen surovin nebude jen dočasný. To vše ho vede k přesvědčení, že vyšší sazby jsou nyní žádoucí.
* HN: Signály, které opakovaně vysílá šéf ECB, znamenají, že už brzy bude základní úroková míra v eurozóně dvakrát vyšší než u nás. ČNB vždy trvala na tom, že se podle Frankfurtu neřídí, ale to bude dost nezvyklá situace.
Samozřejmě platí, že máme nezávislou měnovou politiku, i na ECB. Ovšem žijeme v evropském prostoru a téměř dvě třetiny viditelného českého obchodu jsou se zeměmi eurozóny a měnová rozhodnutí ECB jsou výrazným referenčním rámcem pro naše rozhodování. Můj názor je - a kolegům v bankovní radě jsem ho už několikrát řekl -, že v případě, když ECB zvýší své sazby na 1,5 procentního bodu, tak já - to zdůrazňuji, jde o můj osobní názor - již tento rozdíl budu považovat za možné riziko pro kurz koruny. Může například dojít k oslabení koruny v důsledku krátkodobých pohybů kapitálu. Rizikem je ale zejména volatilita kurzu. Výkyvy jsou nepříjemné pro banku, ale zejména pro exportéry. Může docházet ke krátkodobému posilování či oslabování s nejasným trendem.
HN: O potřebě zvýšit sazby mluvíte už od zimy. Jaké argumenty kolegům nejčastěji předkládáte?
Za prvé, více než dvouprocentní růst české ekonomiky již není možné považovat za křehké oživení. Pochopitelně je to podstatně menší růst, než na jaký jsme byli v polovině minulého desetiletí zvyklí, ale každopádně jde o růst. Růst je převážně tažen exportem, ale zdá se, že se vedle zpracovatelského segmentu oživují i další segmenty ekonomiky. A v návaznosti na růst zaměstnanosti v průmyslu postupně porostou i mzdy.
HN: Mzdové tlaky ale zatím příliš cítit nejsou.
Myslím si, že budou. Začíná být nedostatek některých specifických profesí. A to bude s určitým časovým zpožděním tlačit na mzdy. Když se budete soukromě bavit se šéfy středních i velkých firem, tak vám vyjmenují deset až dvanáct profesí, o které se přetahují s dalšími společnostmi. A bez příslušného mzdového ohodnocení ty pracovníky nezískají. Jinou možnost nemají, jinak by museli odmítat některé zakázky.
HN: Je to oživení u nás, nebo to může být ještě dopad odstranění posledních bariér na pohyb pracovních sil se sousedními státy EU?
Myslím, že to má více příčin. Kvůli krizi odešlo ze země hodně zahraničních pracovníků a ve velmi krátkém období je nenahradíte. Některých profesí, svářeči počínaje, byl nedostatek vždy. S určitým zpožděním se podle mého názoru oživí růst mezd a poté i poptávka. Za druhé, vše nasvědčuje, a tvrdí to i analýzy produkované institucemi, jako jsou Mezinárodní měnový fond či Organizace pro výživu a zemědělství, že růst cen komodit, a zejména potravinářských surovin, je trvalejšího charakteru. My jsme nyní svědky pokračujícího přelivu cen zemědělských výrobků do potravin. Jsou tu signály, že co se stalo u pečiva, proběhne i u mléčných výrobků. Cykly v tomto sektoru jsou delší a tyto vlivy zcela určitě inflaci, kterou cílujeme, tedy ve druhé polovině roku 2012, ovlivní. Za třetí, nelze očekávat, že by další komodity výrazně poklesly, neboť oživení v Jižní Americe, a zejména v Asii je trvalého charakteru a poptávka tedy trvá. Všechny prognózy ceny ropy pro letošní a příští rok se pohybují mezi 105 a 120 dolary.
A dále je tu zvýšení DPH, o kterém už je rozhodnuto a bude od 1. ledna, což podle odhadu ministerstva financí
zvýší inflaci o jeden procentní bod. My primárně na zvýšení daně nereagujeme, ovšem druhotné efekty nejsou známé. Mé zkušenosti dané tím, že toto řemeslo dělám už pětačtyřicet let, jsou takové, že pouze část tohoto zvýšení bude utlumena maržemi. A poslední argument je makroekonomický. Recese v české ekonomice pominula a myslím, že nastala doba, kdy začíná být luxusem dopovat českou ekonomiku nízkými sazbami. Jako bývalý atlet vím, že když si na takový doping zvyknete, může to mít katastrofální následky. Měli bychom se vracet k normálnímu stavu, kdy nebudeme mít po delší období negativní úrokové sazby. Měly by být minimálně neutrální.
HN: Získává tento názor převahu?
Podobně mluví i čerstvá zpráva Banky pro mezinárodní platby, která upozorňuje všechny státy, vyspělé i rozvojové, že by se měly vrátit k normální měnové politice. Přímo cituji: Banka se domnívá, že by růst sazeb měl být nyní rychlejší, než byl jejich pokles v době krize.
HN: Vývoj měnové zásoby ale o nezvratitelné konjunktuře příliš nevypovídá. Například agregát M3 - tedy peníze v nejširším pojetí - výrazně neroste, vloni dokonce takřka stagnoval. To je velký rozdíl oproti polovině minulé dekády.
V současnosti se snižuje rychlost oběhu peněz, což ztěžuje srovnání s minulostí. To je v době elektronických peněz zajímavé. Zažívají to však i další země a není jisté, proč k tomu dochází. V ukazateli M3 pak hrají velkou roli úvěry. Podniky nejdříve výrobu oživují s použitím vlastních prostředků, a teprve když zjistí, že je poptávka trvalejší a mají knihy zakázek zaplněné třeba na deset měsíců dopředu, tak jdou do banky, doloží tuto skutečnost a úvěr dostanou. Proto tam dochází k určitým zpožděním. Vývoj v prvních letech tohoto tisíciletí byl stejný. Naše představa je, že takto pojímaná peněžní zásoba pomalu poroste.
HN: V řádu procent?
Nemůžete očekávat dvouciferný růst, zcela určitě ne. Data měsíc po měsíci ale ukazují, že dochází k oživení úvěrů pro nefinanční podniky, což také odráží oživení. Dojde k tomu, že M3 bude poněkud nad růstem nominálního HDP.
HN: Ovšem v minulém desetiletí to bylo výrazně nad touto úrovní…
Musíte zohlednit velmi rychlý růst hypotečních úvěrů, který činil třeba 30-40 procent ročně. To ve standardních ekonomikách nemůžete mít. HN: Tak výrazný růst hypoték už tedy neočekáváte? To už se opakovat nebude. I když krátkodobé údaje ukazují, že se obchod s hypotékami oživil, ale určitě to nebude nárůst o 35 procent.
HN: Co se stane, až váš názor v bankovní radě převáží a základní sazba se zvedne o 25 basických bodů?
Reálná ekonomika to vůbec nepocítí. To už totiž banky mají zakalkulováno. V letošním roce by případné zvýšení našich sazeb na veškeré úvěrové produkty bank vliv prakticky nemělo. To říkám s tím, že mám zkušenosti z obou stran. Naše prognóza říká, že ve druhé polovině tohoto roku bude hodnota tříměsíční sazby PRIBOR 1,6 procenta. V prvním pololetí byl průměr kolem 1,22 procenta. Každý analytik si může spočítat, co to znamená.
HN: To mluvíte o situaci, kdy by došlo k jednomu zvýšení sazeb?
I kdyby došlo ke dvěma. Něco jiného by ovšem bylo, kdyby se sazby zvyšovaly rychle po sobě a o více než 25 basických bodů. Já jako konzervativní ekonom jsem pro to, aby se trhy nepřekvapovaly, aby to bylo co možná nejhladší. A aby se to dělo ve více krocích.
HN: Budete tedy i na dalším měnovém zasedání hlasovat za zvýšení zasedání?
Jsem ve svých názorech konzistentní. Zatím se situace nezměnila, naopak. V ekonomice jsou protiinflační i proinflační tendence. Já jednoznačně vidím proinflační rizika jako větší.
HN: Mluvíte o snaze nepřekvapovat trhy. Za jakých okolností by ČNB musela změnit sazby i mimo termín měnového zasedání bankovní rady?
Nemůžeme predikovat - a v současnosti by to byly spíše věštby -, co se stane v eurozóně. V okamžiku, když by se neřešení řeckého případu přelilo do Portugalska a z něj do Španělska, což by se mohlo stát, neboť expozice španělských bank u menšího souseda je velmi vysoká, by se dostaly do problémů i velké banky, mělo by to vliv na euro a finanční situaci v Evropě . Pak by byla situace jiná a banka by musela reagovat.
HN: Jaký scénář je podle vás nejpravděpodobnější v případě prohloubení dluhové krize? Když se propadne euro, sveze se koruna s ním. Může se však propadnout ještě více než společná evropská měna?
Myslím si, že by koruna šla stejným směrem jako euro, ale propad by byl menší. Trhy začínají diferencovat. Vidíte to také na přirážkách u dluhopisů. Jsme na stejné úrovni jako Francie, velká země s ratingem státního dluhu AAA! Trhy si již začaly všímat těchto rozdílů a neházejí nás do jednoho pytle se zeměmi od Rumunska po Polsko, jak tomu bylo ještě před dvěma lety. Navíc v Evropě vznikem eurozóny zmizelo šestnáct měn. Začíná tedy být zajímavé obchodovat s periferními měnami, jako jsou švédská koruna, polský zlotý či naše měna. I to je jeden z důvodů, proč si myslím, že by koruna byla volatilní, ale neoslabila by tolik, jako euro.