Měnové podmínky

V souvislosti s hodnocením nastavení měnové politiky je velmi často používán pojem "měnové podmínky". Měnové podmínky představují souhrnné působení úrokových sazeb (úroková složka měnových podmínek) a devizového kurzu (kurzová složka) na ekonomiku. Jde o klíčové veličiny, kterými může měnová politika ovlivnit ekonomickou aktivitu a jejím prostřednictvím cenový vývoj. V období uvolněných měnových podmínek je měnová politika nastavena tak, že podporuje ekonomický růst. Pokud měnová politika růst naopak tlumí, hovoříme o období přísných měnových podmínek. Konečně, v případě neutrálního nastavení měnové politiky jsou také měnové podmínky označovány za neutrální. Složky měnových podmínek nemusejí nutně působit na ekonomiku stejným směrem. Úroková složka může být hodnocena například jako uvolněná, a kurzová složka zároveň jako přísná, nebo naopak.

Prvotní roli při určování měnových podmínek hraje úroková složka, zatímco kurzová složka se - vedle řady dalších vlivů - přizpůsobuje úrokovým sazbám: nízké úrokové sazby vedou v daném období spíše k nezájmu o korunu a ke slabšímu kurzu, dopad vysokých úrokových sazeb na kurz je opačný.

Úrokovou složku měnových podmínek netvoří krátkodobé úrokové sazby, které jsou pod přímou kontrolou ČNB, ale sazby dlouhodobé. Právě s dlouhodobými (ročními a delšími) úrokovými sazbami totiž pracuje většina firem, domácností a ostatních ekonomických subjektů při svém rozhodování o úrovni spotřeby a investic. Vysoké úrokové sazby zvýhodňují obecně spíše odložení spotřeby a investic a zhodnocení případných volných peněžních prostředků v mezidobí na korunovém účtu. Dochází tak k oslabení domácí poptávky, ke zpomalení ekonomického růstu a k poklesu inflace. Při nízkých úrokových sazbách je obecně naopak lepší již v daném období realizovat spotřební a investiční plány, ať už za peníze vlastní nebo vypůjčené. Výsledkem je tlak na zrychlení ekonomického růstu a inflace.

Kurzová složka měnových podmínek představuje relativní cenu domácího a zahraničního zboží, služeb a investic. Posílení kurzu, tj. zvýšení relativní ceny domácího zboží, služeb a investic vůči zahraničí přirozeně vede k přesunu zájmu od domácí nabídky k nabídce zahraniční. Výsledkem je snížení domácího ekonomického růstu a tlak na pokles cen domácího zboží. Oslabení kurzu přináší opačné efekty. Od změny dlouhodobých úrokových sazeb se tak odvíjejí oba hlavní kanály (úrokový a kurzový), kterými měnová politika ovlivňuje ekonomickou aktivitu. Na první pohled se může zdát, že ekonomické subjekty při rozhodování o tom, jestli spotřebovávat a investovat nyní, nebo v budoucnosti, berou v úvahu pozorované nominální úrokové sazby, tj. sazby samy o sobě. Ve skutečnosti však obvykle zároveň zvažují aspoň v hrubých rysech očekávaný cenový vývoj, protože budoucí skutečnou hodnotu vložené nebo půjčené částky může vývoj cen v ekonomice citelně zvýšit nebo snížit. Relativní výhodnost spotřeby nebo investic v současnosti oproti jejich odložení do budoucna tedy vyjadřují reálné úrokové sazby, tj. úrokové sazby očištěné o vliv očekávaných změn cenové hladiny. Podobně platí, že relativní výhodnost investice do korunových aktiv oproti investici do cizoměnových aktiv vyjadřuje reálný kurz, tj. kurz očištěný o vliv očekávaných změn cenové hladiny v domácí a zahraniční ekonomice.

Ekonomicky důležité je tedy nastavení obou složek měnových podmínek nikoli v nominálním, nýbrž v reálném vyjádření, a to oproti jejich dlouhodobým, rovnovážným hodnotám. Jsou-li reálné úrokové sazby nad svou dlouhodobou úrovní, potom ekonomické subjekty spíše omezují svou současnou spotřebu a investice a úroková složka měnových podmínek je hodnocena jako přísná. Na druhou stranu, nižší úroveň reálných úrokových sazeb ve srovnání s jejich dlouhodobou úrovní znamená uvolnění úrokové složky měnových podmínek. Při konstrukci prognózy ČNB je úroková složka měnových podmínek počítána konkrétně jako vážený průměr tří reálných úrokových sazeb, a to jednoleté reálné úrokové sazby PRIBOR, reálné sazby z nově poskytovaných úvěrů a jednoleté reálné úrokové sazby v eurozóně.

Je-li reálný kurz koruny vůči příslušné zahraniční měně nižší (silnější) než jeho dlouhodobá úroveň, potom je kurzová složka měnových podmínek hodnocena jako přísná. Oproti tomu, vyšší (slabší) reálný kurz ve srovnání se svou dlouhodobou úrovní znamená uvolněnou kurzovou složku měnových podmínek. V prognóze ČNB představuje kurzovou složku měnových podmínek kurz koruny vůči euru počítaný jako průměr za dané čtvrtletí. Při výpočtu celkových měnových podmínek je úrokové složce přisouzena zhruba dvoutřetinová váha, zbylá jedna třetina připadá na kurzovou složku. Tyto váhy odrážejí představu o významnější roli úrokových sazeb pro ovlivnění budoucího ekonomického vývoje.