Exit strategie z nekonvenčních nástrojů měnové politiky v pojetí vybraných centrálních bank

S lepšícími se podmínkami na finančních trzích i v reálné ekonomice zvažují centrální banky možnost ukončit používání nekonvenčních nástrojů. Plány ukončení používání těchto nástrojů jsou nazývány exit strategiemi. Vymezením exit strategie centrální banky určí kroky, ke kterým přistoupí v době, kdy bude potřeba ukončit uvolnění měnové politiky a narůstající inflační tlaky budou naopak vyžadovat její zpřísňování. Exit strategie by obecně měla vymezit posloupnost a načasování kroků nezbytných k opuštění trhů či ukončení programů, součástí by měly být i odhady jejich dopadů na trhy. Důležité je rozhodování o časování a rychlosti stahování nekonvenčních nástrojů. Na jednu stranu může předčasné stažení nástrojů podkopat rodící se ekonomické oživení, opožděné rozhodnutí v této věci může na druhou stranu vést k ohrožení střednědobé rovnováhy ekonomiky a finančního sektoru. Neméně důležité při těchto krocích je respektovat nejen výhradně měnověpolitické cíle a výhled inflace, ale také potřebu udržet a posílit finanční stabilitu a obnovit efektivní fungování bankovního sektoru.

Z pohledu posloupnosti a kombinace kroků souvisejících s ukončením cyklu uvolněné měnové politiky se jeví jako pravděpodobný postup, ve kterém jsou nejdříve ukončovány programy na podporu likvidity a následně v určitém odstupu dojde ke zvyšování měnověpolitických sazeb, jež se bude odvíjet od inflačního výhledu a stavu reálné ekonomiky. Výběr konkrétních nástrojů a postupů při stahování likvidity vzniklé nákupem finančních aktiv zatím zůstává otevřený. Diskuze probíhá o tom, zda budou nakoupené cenné papíry drženy i nadále v rozvahách centrálních bank a likvidita bude stahována např. reverzními repo operacemi či vydáním pokladničních poukázek dané centrální banky, nebo zda budou nakoupená aktiva postupně prodávána na trzích.

Federální rezervní systém (Fed) zamýšlí ukončit většinu svých programů na dodávání likvidity, úvěrování finančních subjektů i swapové linky k 1. únoru 2010. Po tomto datu pravděpodobně zůstane v platnosti Term Auction Facility (TAF)1 a Term Asset-Backed Securities Loan Facility (TALF)2. Ukončení úvěrového uvolňování, tj. nákupů cenných papírů krytých hypotékami a agenturních dluhopisů, je plánováno na první čtvrtletí 2010. Tyto cenné papíry tvoří v současnosti téměř polovinu rozvahy Fedu, jejíž objem výrazně narostl v důsledku těchto nákupů. Za účelem stažení likvidity ze systému, vzniklé nákupy dluhových cenných papírů, Fed zvažuje využití reverzních repo operací, vkladových depozit a případně i odprodání části objemu dluhových cenných papírů.

Evropská centrální banka (ECB) změnila způsob výpočtu úrokové sazby pro jednoletou refinanční operaci. Z původně stanovené fixní sazby na úrovni 1 % navázala ECB sazbu u prosincové (své poslední) aukce na průměrnou výši úrokové sazby z hlavních refinančních operací (minimum bid rate), které proběhnou v horizontu jednoho roku. Sazba tak bude stanovena ex post. ECB rovněž rozhodla o uskutečnění poslední 6měsíční refinanční operace dne 31. března 2010, dále rozhodla o ukončení provádění týdenních EUR/CHF swapů se Švýcarskou centrální bankou k 31. lednu 2010. Ukončení programu nákupu krytých dluhopisů je plánováno na konec června 2010, přičemž do současné doby byla nakoupena zhruba polovina z plánovaného objemu krytých dluhopisů.

Bank of England (BoE) i nadále provádí kvantitativní uvolňování prostřednictvím nákupu dluhových cenných papírů, zejména státních dluhopisů. Ohlášený objem nákupu aktiv ve výši 200 mld. GBP je již téměř naplněn, a dojde tak zřejmě k ukončení nákupů. Podobu výstupní strategie a současného zpřísňování měnové politiky v době, kdy výhled inflace přesáhne dvouprocentní inflační cíl, BoE navrhuje jako buď (i) kombinaci nástrojů spočívající ve zvýšení klíčové úrokové sazby se současným prodejem nakoupených aktiv, nebo (ii) vydáváním svých pokladničních poukázek, které by měly snížit objem likvidity, aniž by byla prodána finanční aktiva v bilanci BoE.

Pozvolné stahování nekonvenčních nástrojů měnové politiky centrálními bankami je pozitivním signálem, neboť odráží zlepšené podmínky na finančních trzích i v reálné ekonomice. Přes relativně snadné ukončení většiny programů na dodávání likvidity však stále visí otazníky nad velikostí a strukturou rozvah některých centrálních bank, které v sobě skrývají značné objemy nakoupených dluhových cenných papírů soukromých i státních subjektů s dlouhodobou splatností a různou rizikovostí.


1 TAF – operace určená pro depozitní instituce, které si půjčují prostředky oproti kolaterálu, se splatností 28 a 84 dní. Vyhlašovaný objem operací určuje Fed a operace probíhají na základě aukce, při které je určena úroková sazba (minimum bid rate). Tato operace se svým charakterem podobá běžným refinančním operacím ECB.

2 TALF – slouží k poskytnutí finančních prostředků na podporu sekuritizace, neboť napomáhá financovat nákup či prodej zainteresovaným subjektům na trhu s cennými papíry, které jsou kryty aktivy. Jedná se o tří- až pětileté půjčky oproti kolaterálu složeného jednak z nově vydaných komerčních cenných papírů krytých hypotékami (ukončení k 30. červnu 2010), tak z dalších cenných papírů krytých širokou škálou aktiv (ukončení k 31. březnu 2010).