Analýza vývoje peněžní zásoby
Od počátku roku 1999 lze pozorovat nárůst meziročních přírůstků peněžní zásoby. Meziroční dynamika se zvýšila z cca 5 % koncem roku 1998 na cca 10 % koncem května 1999. Vzniká otázka, co v situaci pokračující nízké úvěrové emise bank způsobuje nárůst těchto meziročních přírůstků M2. V souladu se stávajícím kurzovým režimem, kdy centrální banka víceméně neprovádí žádné devizové intervence, byl až do konce roku 1998 vývoj peněžní zásoby ovlivňován především vývojem úvěrové emise bank vůči podnikům a obyvatelstvu. Významnější úloha vnějšího sektoru v nabídce peněz nebyla zřejmá. Shodná meziroční dynamika úvěrové emise a M2 do konce roku 1998 je patrná z následujícího grafu.
Vývoj peněžní zásoby a úvěrové emise bank
Od počátku roku, kdy dochází k zásadnímu rozdílu v dynamikách obou ukazatelů, je vývoj peněžní zásoby ovlivňován dalším faktorem. Tímto faktorem je vývoj čistých zahraničních aktiv (dále jen "ČZA"), která v období prvních pěti měsíců t. r. vzrostla o cca 87 mld. Kč. Z této částky představují cca 40 mld. Kč kurzové změny, které nepůsobí na nárůst M2, a 44 mld. Kč jejich vlastní nárůst. Tento vývoj je na první pohled velmi překvapivý, protože v režimu řízeného floatingu, který nebyl cca jeden rok doprovázen žádnými výraznějšími intervencemi/nákupy deviz centrální bankou, by finanční toky v rámci platební bilance měly být vyrovnávány a ČZA by neměla růst 1 .
Při podrobnější analýze struktury ČZA lze zjistit, že jejich nárůst je v rozhodující míře spojen s růstem korunových čistých zahraničních aktiv (cca 34 mld. Kč), především pak krátkodobých korunových pohledávek vůči nerezidentům. Tento vývoj v oblasti korunových aktiv bank vůči nerezidentům pravděpodobně odráží pokračující nízký zájem tuzemských bank o úvěrování podniků. Současná výše deficitu státního rozpočtu a celková potřeba financování veřejného dluhu je stále značně nižší než objem volných korunových prostředků bank (viz objem sterilizace u ČNB). Proto banky při poklesu repo sazby hledají alternativní využití volných prostředků, takže vedle deklarovaného zájmu o investice do vládních cenných papírů se ukazuje zájem o investování korun do zahraničí 2 . Tato situace je doprovázena zájmem některých zahraničních subjektů o Kč z důvodu potřeby financovat své kapitálové vstupy do českých podniků a bank.
Růst korunových aktiv bank vůči nerezidentům (tj. růst ČZA) nemusí být doprovázen devizovými operacemi s centrální bankou, protože banky disponují dostatečným objemem Kč v podobě poukázek ČNB. Ve skutečnosti tak může probíhat tvorba peněz přes nerezidentní okruh, jejímž výsledkem je růst M2. Zvýšení meziročního přírůstku M2 od počátku roku 1999 tak bylo způsobeno z cca poloviny nárůstem korunových čistých zahraničních aktiv. Zbývající část tvoří nízká základna minulého roku. Přírůstky M2 cca 10 % 3 zaručují i přes očekávaný mírný nárůst inflace v roce 2000 poměrně značnou výši reálných peněžních zůstatků, která by v případě udržování této vyšší dynamiky M2 mohla významněji působit na budoucí ekonomický a měnový vývoj v ČR.
1 Dle teorie tak nedochází k nárůstu měnové báze a následně peněžní zásoby. Český bankovní systém však vzhledem k objemu sterilizované volné likvidity bank zdaleka není závislý na dodatečné emisi korun centrální bankou a tím i z toho vyplývajícího případného urychlování přírůstku množství peněz v ekonomice.
2 Tyto operace však nevedou k poklesu sterilizované likvidity bank u ČNB, koruny se vrací zpět do ČR, a to buď jako rezidentní, příp. nerezidentní vklady u bank.
3Při posuzování tohoto nominálního přírůstku M2 v kontextu s nominální dynamikou HDP je třeba vzít v úvahu vývoj rychlosti obratu peněz. Volnější měnová politika implikuje postupné zpomalování rychlosti peněz.