Záznam z jednání bankovní rady ČNB dne 19. března 2026

Přítomni: Aleš Michl, Eva Zamrazilová, Jan Frait, Karina Kubelková, Jan Kubíček, Jan Procházka, Jakub Seidler

Jednání bankovní rady bylo zahájeno prezentací druhé situační zprávy opírající se o aktualizovaný výhled inflace, jeho rizika a vyhodnocení nových dat získaných od zpracování zimní prognózy. S ní byla konzistentní přibližná stabilita krátkodobých tržních úrokových sazeb v první polovině letošního roku následovaná jejich mírným zvýšením.

Bankovní rada vyhodnotila rizika a nejistoty výhledu plnění inflačního cíle v souhrnu jako vyrovnané. Zimní prognóza se poměrně dobře naplňuje. Spotřeba domácností zůstává robustní, obnovují se investice a solidně si vede vývoz. Inflace se nachází výrazně pod 2% cílem, jádrová inflace sice zůstává zvýšená, lze však pozorovat náznaky zpomalování růstu cen služeb. Bankovní rada se shodla na tom, že novým a výrazně specifickým rizikem pro nadcházející měsíce jsou makroekonomické dopady konfliktu na Blízkém východě, které lze v tuto chvíli obtížně vyhodnotit. Klíčovou otázkou není jen velikost šoku, ale především jeho trvání a rychlost, s jakou se ceny komodit mohou normalizovat po ukončení akutní fáze konfliktu.

A. Michl uvedl, že je třeba vytrvat v přísné měnové politice a nákladový šok nepodcenit. Jestřábí politika je namístě. Pokud by hrozil růst jádrové inflace, bankovní rada bude připravena ke zpřísnění měnové politiky. E. Zamrazilová uvedla, že akutní fáze konfliktu nemusí být dlouhá, ale problém může představovat strategická poloha Hormuzského průlivu a s ní související trvalý zdroj nejistoty. Podle J. Procházky současný šok působí zejména čtyřmi kanály, které se mohou vyvíjet nezávisle na sobě. První z nich představuje geopolitická riziková prémie, druhým je reálná ztráta nabídky ropy, plynu a některých dalších surovin, dále přecenění trajektorie sazeb hlavních centrálních bank a posledním kanálem je zhoršení růstového výhledu zejména u evropských a asijských ekonomik dovážejících energie.

V bankovní radě převládal konsensus, že vnější šok zastihl českou ekonomiku při nízké inflaci a s relativně vysokými sazbami, což poskytuje určitý polštář pro absorpci proinflačního šoku. Úrokové sazby jsou nastaveny správně a úvahy o případném zvýšení úrokových sazeb v reakci na konflikt na Blízkém východě by byly předčasné. Podle E. Zamrazilové by bylo nejprve potřeba potvrzení, že se inflační tlaky promítají do dalších cenových okruhů, zejména v případě dlouhodobého trvání konfliktu. J. Procházka zdůraznil, že ČNB nebude váhat zareagovat, pokud by se ve střednědobém horizontu začala posouvat inflační trajektorie. V tuto chvíli ale považuje za optimální strategii stabilitu sazeb. J. Seidler připomněl, že v nedaleké minulosti se odehrálo období inflačního energetického šoku po invazi Ruska na Ukrajinu a domácnosti i firmy jej stále mají v živé paměti. Inflační očekávání tak nyní mohou být rychleji narušena a sekundární dopady vyšších cen energií se tak mohou v cenách projevovat dříve a silněji. Podle K. Kubelkové mohou být dopady do dodavatelsko-odběratelských řetězců i do chování firem nemalé, ale bezprostředně nepozorovatelné. Opakované narušování těchto řetězců, jakého jsme byli svědky v posledních letech, bude ve výsledku znamenat změny ve strategických podnikatelských plánech a zřejmě již působí strukturální změny.

Bankovní rada se rovněž shodovala na tom, že bezprostřední zvýšení měnověpolitických úrokových sazeb v reakci na vnější nabídkový šok ve formě skokového zvýšení cen komodit by nebylo správnou reakcí. Pokud by ale konflikt na Blízkém východě přetrvával a ceny komodit zůstaly vysoké delší dobu či se dále zvyšovaly, mohlo by to postupně vést k širšímu promítání vyšších nákladů do dalších cenových kategorií a potenciálně k růstu inflačních očekávání. Pak by centrální banka měla reagovat, v takové situaci se ale česká ekonomika nyní nenachází. Podle J. Kubíčka by nemělo být úkolem měnové politiky ani mechanicky potlačit sekundární proinflační efekty šoku, nýbrž zabránit akomodaci v podobě zvýšené tvorby úvěrů a dodatečné emisi státních dluhopisů.

Část diskuse byla věnována nastavení úrokových sazeb z hlediska cyklického vývoje. Podle E. Zamrazilové a J. Fraita by některé protiinflační faktory (slabší výkon ekonomik některých zemí eurozóny, lehce silnější kurz koruny a známky zpomalení růstu cen služeb) opravňovaly k diskusi o snížení sazeb, pokud by ovšem nenastal konflikt v Íránu. Naopak J. Kubíček by stále ještě neviděl dostatečné důvody ke změně nastavení měnové politiky, neboť rizika a nejistoty vnímá spíše jako proinflační. K. Kubelková uvedla, že aktuální nastavení sazeb nepředstavuje v současnosti rizika pro finanční stabilitu, a to jak z pohledu akumulace cyklických a systémových rizik, tak z pohledu jejich potenciální materializace v podmínkách propadu globálního ekonomického růstu.

Částečné zpřísnění měnových podmínek dle J. Seidlera nastalo již autonomně tím, že výnosová křivka se posunula výše ve všech splatnostech. To se již promítlo například v mírném zvýšení úrokových sazeb u hypotečních úvěrů. J. Kubíček poukázal na to, že posun výnosové křivky, který považuje za výrazný zejména pro delší splatnosti, zřejmě obsahoval technické faktory obchodování a nárůst rizikové přirážky. Za novou vrstvu nejistoty pak označil perzistenci a transmisi takto posunuté křivky do klientských sazeb a do úvěrové produkce.

Bankovní rada diskutovala i další rizika a nejistoty. Na proinflační straně byly zmiňovány rychlejší růst mezd (zejména v tržních službách) související s přetrvávajícím napětím na trhu práce a zvýšená dynamika cen nemovitostí. Na druhé straně lze pozorovat určité pozitivní náznaky klesajících moment u některých cen služeb. V protiinflačním směru by ještě nějakou dobu měly působit ceny potravin v důsledku vývoje cen zemědělských výrobců. Bylo konstatováno, že kurz koruny prozatím působí inflačně neutrálně, a představuje tak stabilizační prvek.

Po projednání situační zprávy bankovní rada ponechala úrokové sazby na stávající úrovni. Pro toto rozhodnutí hlasovalo všech sedm členů bankovní rady: Aleš Michl, Eva Zamrazilová, Jan Frait, Karina Kubelková, Jan Kubíček, Jan Procházka a Jakub Seidler.

Zapsal: Jan Syrovátka, sekce měnová