(Bankovnictví 19.5.2006 strana 10, rubrika: Fokus - Trendy ve světě měnové politiky)
V České republice je dopad zhodnocování kurzu koruny do inflace rychlý a poměrně silný
O cílování inflace, měnové politice v době přechodu na euro a dalších aspektech měnové české politiky jsme hovořili se členem bankovní rady a vrchním ředitelem České národní banky Janem Fraitem.
* Předpokládejme, že jednoho dne padne jasné rozhodnutí přejít na euro k určitému datu. Co se bude dít v ČNB při přípravách na tento okamžik (v oblasti měnové politiky) a co se stane přesně v onen den D?
Současná strategie přechodu k euru předpokládá, že politické rozhodnutí padne minimálně dva a půl roku před dnem D. Následně bude nutné vstoupit do kurzového režimu ERM II. To bude mít zásadní vliv na charakter měnové politiky. Za prvé bude mít další cíl - stabilitu měnového kurzu, tj. zejména zabránění oslabování koruny nad určitou úroveň. Za druhé se výrazně změní komunikace měnové politiky v důsledku striktních pravidel pro kurzovou politiku v ERM II. Minimálně několik měsíců před konečným přijetím eura bude po posouzení připravenosti vydáno konečné rozhodnutí Rady EU. V té době již bude muset být většina přípravných kroků definovaných v připravovaném masterplanu realizována. Po rozhodnutí Rady EU začne postupně de facto zanikat samostatná měnová politika, i když měnověpolitické rozhodování přejde do Frankfurtu až dnem přijetí eura. ČNB pak bude zodpovědná za implementaci měnové politiky ECB na peněžním trhu, ale to jsou už spíše technické záležitosti. Část expertů ČNB se ale bude nadále věnovat makroekonomickým analýzám zaměřeným primárně na českou ekonomiku a eurozónu s cílem poskytovat guvernérovi podklady pro měnověpolitické rozhodování v Evropské centrální bance. Pobyt v měnové unii také výrazně zvýší nároky na ekonomický výzkum, který bude muset být schopen dávat poměrně rychlé odpovědi na řadu otázek, které zásadní změna měnového režimu přinese.
* Centrální banka před lety přešla od odvíjení měnové politiky podle vývoje peněžní zásoby k inflačnímu cílování. Po přechodu na euro budeme zase přecházet na měnovou politiku, jejímž základem je peněžní zásoba a ne inflační cílování. Jaké důvody vedly k přechodu k inflačnímu cílování na relativně krátké období do převedení pravomocí měnové politiky do Frankfurtu? Je možné, že k inflačnímu cílování přejde jednou i ECB?
Českou měnovou politiku do roku 1997 bych charakterizoval jako fixování měnového kurzu, vyhlašované cíle pro peněžní zásobu byly spíše komunikačními nástroji. Podobně má politika ECB velmi daleko k cílování peněžní zásoby, v realitě má naopak řadu aspektů cílování inflace. Koneckonců ECB také vyhlašuje inflační cíl, i když dosti specifickým způsobem. Peněžní zásoba je pak sledována spíše pro kontrolu souladu makroekonomických analýz s měnovým vývojem. Zřejmě je také používána jako indikátor potenciálních rizik vzniku bublin na finančních trzích podporovaných měnovou politikou. Debatu ohledně přechodu ECB k formalizované verzi cílování inflace neočekávám i proto, že klíčové země eurozóny s ní nemají zkušenosti. A co se týká adekvátnosti cílování inflace jako politiky založené na plovoucím kurzu, určitě se České republice vyplatila. Koneckonců se již v tomto režimu docela úspěšně pohybujeme devátým rokem.
* Jak se v čase vyvíjela přesnost, s jakou byly vyhlašované cíle realizovány z hlediska pozdější skutečné inflace?
Cílování inflace lze rozdělit do dvou základních období. V letech 1998 až 2001 byla cílována čistá inflace ke konci jednotlivých roků, zatímco od roku 2002 je vyhlašován průběžný cíl pro celkovou inflaci spotřebitelských cen. Je zajímavé, že střednědobý cíl pro konec roku 2000 stanovený v roce 1997 byl prakticky dosažen, i když v mezidobí byly průběžné cíle výrazně podstřelovány. Podstřelování pak je typickým rysem druhého období. Opět ale platí, že dlouhodobý cíl pro konec roku 2005 stanovený v dubnu 1999 byl dosažen. Bezprostřední "příčinou" častého podstřelování bylo zejména větší než předpokládané zhodnocování koruny. Tento fenomén pravděpodobně souvisí s globálním charakterem měnové politiky po 11. září 2001, jehož výrazným projevem jsou silné tlaky na zhodnocování měn rozvíjejících se ekonomik. Ekonomové samozřejmě diskutují i řadu dalších faktorů včetně charakteru samotné měnové politiky ČNB. V poslední době se prognózy inflace docela dobře "trefují" a inflace se nachází blízko 3% cíle. Na tom se ale také podílejí specifické faktory, jakými jsou prudký růst cen energetických surovin nebo zvyšování nepřímých daní. Cílování inflace v ČR postupně získalo značně flexibilní charakter. To odráží shodu ekonomů na tom, že kromě souladu inflace s inflačním cílem je nutné v krátkém období zohledňovat šoky přicházející zejména ze světové ekonomiky a také dbát o stabilitu finančního sektoru a reálné ekonomiky.
* Máte nějaké exaktnější propočty ohledně zpoždění, s nímž se změna měnové politiky projevuje ve vývoji cenové hladiny? Liší se toto zpoždění v ČR a v jiných zemích značně, nebo jen nepatrně?
Délka zpoždění mezi změnami měnových veličin a jejich dopadem do inflace je čas od času testována za účelem posouzení adekvátnosti současného nastavení horizontu měnové politiky, který z odhadů délky zpoždění do značné míry vychází. Tento horizont má ČNB již poměrně dlouhou dobu nastavený na čtyři až šest čtvrtletí. Některé centrální banky (například Bank of England nebo švédská Riksbank) používají až tříleté horizonty, i když hlavní pozornost je zaměřena na první dva roky. Obecně ale platí, že délka zpoždění je dosti proměnlivá a závisí na charakteru šoků, jimž je ekonomika vystavována. Proto je stanovený horizont nutno chápat jako průměrný odhad možných horizontů. Přitom dopady změn úrokových sazeb se projevují spíše v delším horizontu, zatímco pohyby měnového kurzu působí často již za několik měsíců. Z tohoto důvodu jsou horizonty měnové politiky v malých otevřených ekonomikách obvykle kratší než ve velkých ekonomikách. Koneckonců právě v ČR je dopad zhodnocování kurzu koruny do inflace rychlý a poměrně silný. Naše analýzy dospívají k tomu, že pokles kurzu oproti euru o jednu korunu (tj. zhruba o 3 %) se během několika měsíců projeví poklesem inflace až o 0,75 procentního bodu.
* Přechod na euro bude znamenat, že se ČR vzdá samostatné měnové politiky. Ztráta možnosti vyrovnávat výkyvy a externí šoky měnovou politikou odlišně od evropského okolí bude vyžadovat zpružnění jiných trhů. V případě, že příští vláda nebude schopna nebo ochotna k další liberalizaci a deregulaci mimo jiné na pracovním trhu, myslíte si, že to může nějak ohrozit přijetí eura, případně učinit ho značně nevýhodným pro domácí ekonomiku? Bude ČNB nějak apelovat na vládu, aby trhy více deregulovala a zpružnila tak, aby ekonomika nebyla dotčena ztrátou samostatného rozhodování o měnové politice?
Potřeba zvýšení pružnosti české ekonomiky před přijetím eura je klíčovou zprávou společného materiálu vlády a ČNB "Strategie přistoupení České republiky k eurozóně". Strategie vychází z toho, že ekonomika může dlouhodobě dobře fungovat s fixním a neměnným kurzem jen tehdy, pokud je dostatečně pružná. Konstatuje například, že pro hladké budoucí fungování ekonomiky po zavedení eura je klíčová dostatečná sladěnost české ekonomiky s ekonomikami eurozóny v reálné a finanční sféře, flexibilní fiskální politika a dobře fungující trh práce. Takovou ekonomiku v současné době stále nemáme a přijetí eura by proto bylo za dané situace riskantní. To říká i každoročně zpracovávaný dokument "Vyhodnocení plnění maastrichtských konvergenčních kritérií a stupně ekonomické sladěnosti ČR s eurozónou", který v listopadu 2005 projednala vláda. ČNB kromě toho každoročně vypracovává a zveřejňuje rozsáhlou analýzu strukturální a cyklické sladěnosti naší ekonomiky s eurozónou. Centrální banka se touto problematikou bude rozsáhle zabývat ve druhé polovině tohoto roku. Stejně jako v minulosti budeme zdůrazňovat nutnost postupovat v souladu se "Strategií" a upozorňovat na rizika, která by byla spojena se zavedením eura do nedostatečně připravené ekonomiky.
* Po zavedení eura se několik let zdálo, že jednotná měnová politika zatím není stejně optimální pro všechny země měnové unie - zatímco centrální státy s nižší inflací a růstem by potřebovaly nižší úrokové sazby, státy dále od centra EU trpěly naopak vyšší inflací při lepším růstu HDP. Existují podle vás už nějaké známky srovnávání kroku? Jak dlouho bude trvat, než se jednotná měnová politika stane optimální pro všechny nebo většinu zemí?
Je neoddiskutovatelnou skutečností, že eurozóna není zcela homogenním uskupením. Fakt, že ceny se vyvíjejí v jednotlivých zemích odlišně, není samo o sobě ničím překvapivým - po neodvolatelném zafixování měnových kurzů musí přizpůsobení probíhat prostřednictvím změn ve mzdách a cenách. Zásadním problémem není ani to, že mezi jednotlivými zeměmi existují nemalé rozdíly v inflaci. Ty se po počátečním nárůstu následně snížily a nejsou větší než rozdíly mezi jednotlivými regiony USA. Problémem je spíše skutečnost, že jedna skupina zemí má inflaci permanentně nižší oproti průměru eurozóny, zatímco druhá ji má vyšší. Tím se měnová unie stává dvourychlostní, což nesmírně komplikuje měnověpolitické rozhodování. Je rovněž evidentní, že případní noví členové se připojí ke skupině s vyšší inflací. I optimističtí zastánci endogenního pojetí optimálních měnových zón počítají s tím, že "plná" konvergence může trvat až desítky let. Někteří ekonomové naopak poukazují na faktory, které mohou vyvolat divergenční tendence. Proto jsem velmi opatrný z hlediska zaujímání jednoznačného stanoviska.
* Měla by ČR spěchat s přechodem na jednotnou měnu, jak to činí některé nové státy EU (Slovinsko, Litva, Slovensko, Estonsko) již v době, kdy není v EU zaručen volný pohyb pracovních sil, anebo by měla počkat až zmizí i zbývající překážky volného trhu v EU? Převažují opravdu výhody z co nejrychlejšího přijetí eura nad nevýhodami? Měli bychom spěchat tam, kam nespěchá Velká Británie, Švédsko nebo Dánsko?
V první řadě bychom se měli ptát, jak bude vypadat české ekonomika, Evropská unie a eurozóna v době, kdy euro přijmeme. Nenaplní-li se některé pesimistické předpovědi ohledně nárůstu ekonomického nacionalismu a protekcionismu, mohou být během několika málo let současné bariéry volného trhu eliminovány či alespoň minimalizovány. Srovnávání výhod a nevýhod je ale velmi ošidné a v konečném souhrnu bude mít rozhodnutí o přijetí či nepřijetí eura k určitému datu silně politickou povahu, založenou na převažujícím přesvědčení. Jinými slovy, vyhodnocení nákladů a přínosů je spíše otázkou víry než vědy. Osobně upozorňuji při svých přednáškách na to, že "kvalita" našeho žití s korunou či eurem v budoucnosti závisí na budoucích politikách budoucích institucí, o nichž dnes prakticky nic nevíme. Jedním z klíčových pravidel centrálního bankéře je neměnit systém, který funguje. V tomto smyslu bych osobně dal přednost tomu, abychom ještě několik let setrvali v důstojném klubu evropských "cílovačů" inflace, mezi něž patří zejména Velká Británie, Švédsko nebo Švýcarsko (Dánsko vzhledem k fixnímu kurzu euro prakticky má). Nicméně přiznávám silný konflikt zájmů; měnová politika mě řadu let v různých formách živí. Slovy kolegy Singera -jsem vzorový příklad kapra, který by si měl vypouštět vlastní rybník. I z tohoto důvodu se domnívám, že úkolem centrální banky je poskytnout při diskusi o zavedení eura veřejnosti a jejím politickým zástupcům poctivě zpracované a nezkreslené informace.