Lubomír Lízal (Euro 25. 5. 2015 strana 62, rubrika Business - Hyde park)
Napovídání již bylo dost, a tak dle přísloví „chytrému napověz“, budu již trkat, a to konkrétně do sloupečku popekonomie od pana Lukáše Kovandy (Euro 19/2015). Zvedám tak hozenou rukavici, kterou vidím v odkazu na svůj článek o přemýšlení střední třídy (Lidové noviny, 10. 4. 2015). V něm tvrdím, že uvolněná měnová politika preferuje domácí nezaměstnané a vede k růstu mezd.
Naopak pan Kovanda tvrdí, že úspory porostou a klesne reálná mzda. K těmto závěrům používá starší text Světové banky z roku 2007 autorů Levy-Yeyati a Sturzenegger a následně i k tomu, aby obecně kritizoval uvolněnou měnovou politiku centrálních bank za „měnové války“ a argumenty České národní banky označil za vachrlaté. Obávám se, že zmíněný článek Světové banky buď nečetl pozorně, nebo předpokládá, že čtenáři budou oslněni jménem nadnárodní instituce, a to mu dovolí manipulativně používat závěry s vědomím, že složité věci nikdo nekontroluje.
V prvé řadě je zmíněný pracovní článek zaměřený na situaci, kdy vlády rozvojových zemí používají kurz jako primární měnověpolitický nástroj, přestože mají k dispozici úrokové míry. Tedy z jejich strany jde o pokus popřít impossible trinity (označuje nemožnost mít stabilní kurz, volný pohyb kapitálu a na tom nezávislou měnovou politiku).
Citovaný výzkum se v kostce zabývá efekty ovlivňování kurzu přímo – a nikoliv tržně přes úrokové míry – a je jen jednou z řady studií, které se věnují vazbě měnové politiky a kurzového režimu v obecné rovině. Tolik asi nutný kontext.
Kapitán padajícího boeingu
Kovanda si nepovšiml, že česká úroková míra centrální banky je již několik let na technické nule, tedy úrok již není k dispozici jako nástroj měnové politiky, což by bez dalšího znamenalo, že není k dispozici nezávislá měnová politika. Čímž mizí jeden člen ze zmíněné nedosažitelné trojice a zůstává dosažitelná dvojice. Přijde mi to jako argument, který kritizuje kapitána boeingu, proč nepřidal plyn a nevystoupal výš a místo toho raději doplachtil k nouzovému letišti, když mu hořely všechny motory. Pokud nemám u letadla funkční motory, jde pro danou situaci o irelevantní učebnicové hraběcí rady, jak nabrat výšku.
Nicméně hlavní závěr Světové banky je, že oslabený kurz nezpochybnitelně podporuje hospodářský růst. Pak se hledají kanály, jak k tomu dochází. Otázka, kdo z toho více těží, však nevyvrací stimulační efekt takové vládní politiky (ano, vládní, jelikož u mnoha zemí šlo o hospodářskou politiku vlády, a nikoli o projev nezávislé měnové autority, natož v režimu inflačního cílování). Autoři skutečně nenacházejí statistickou podporu pro merkantilistické argumenty a jako hlavní kanál růstu identifikují efekty přes akumulaci kapitálu, tedy investice.
Poslední, sice technický, ale neméně významný fakt je, že datové řady studie začínají po rozpadu systému fixních kurzů v roce 1974 a končí rokem 2007. Osobně jsem dalek toho, používat k řešení finanční krize recepty namixované na datech bipolárního světa studené války, boje s inflací 70. let, rozpadu východního bloku i z předkrizové finanční bubliny, ale třeba to má hlubší smysl, který nevidím.
Nicméně pouhý pohled na česká data o úsporách domácností ukazuje pravý opak toho, co mechanickým přebíráním výsledků studie tvrdí pan Kovanda: míra úspor se snížila z 12,5 procenta v roce 2010 na stabilních zhruba 11,5 procenta v letech 2011 a 2012 a dále poklesla na cca 10,5 procenta v roce 2013 i 2014. Hrubý disponibilní příjem domácností v roce 2014 oproti roku 2013 vzrostl, ačkoli příjmy domácností z majetku (!) v roce 2014 oproti předchozímu roku klesly o 3,7 miliardy korun. Pokles reálných mezd pozorovaný po většinu roku 2013 byl nahrazen jejich trvalým růstem v roce 2014. Úsměvně tedy máme pravý opak toho, co pan Kovanda tvrdí o příjmech jak z práce, tak z majetku. Možná by se místo citování nerelevantních ekonomických modelů měl raději podívat na data z reálné ekonomiky. Je jasné, že pokud neplatí předpoklady modelu a stylizovaná fakta o ekonomikách (nenulové sazby, provádění sterilizace intervenčních nákupů a omezení kapitálových toků se mění v čase), těžko budou platit i závěry z odhadů vyvozené. Tragické by ovšem bylo se takovým modelem řídit, nebo podle něj dokonce investovat.
Měnové války
Faktem též je, že výnosnost kapitálu v poslední době v Česku vzrostla a zlepšila se i návratnost investic, což je ovšem jen důsledek snížení reálné úrokové míry, hlavního kanálu, kterým kurzový závazek působí na českou ekonomiku. Prakticky jde však o obdobu standardní reakce ekonomiky na snížení nominální úrokové míry centrální banky v normálních časech.
Mediálně chytlavý termín války se vztahuje ke zlatému standardu, historické měnové politice, která definitivně skončila v minulém století. V systému fixních kurzů se tak řešila domácí nezaměstnanost na úkor zahraničí. Nebo snad, zcela v souladu s plovoucími kurzy dle impossible trinity, kdy změna úroků vede ihned ke změně směnného kurzu, nastává měnová válka s každou změnou sazeb? To je logický a též nesmyslný závěr, pokud povrchně přebereme termíny z dob minulých. Vachrlaté mi tak nepřijdou argumenty centrálních bank ohledně alternativních nástrojů pro snižování reálných úrokových měr při dosažení nulové hranice úroků či pasti likvidity, ale selektivní užití výsledků a manipulativní citace výzkumu v jiném kontextu, než v jakém byl prováděn. Jen doufám, že účelem článku pana Kovandy bylo mediální zviditelnění, a ne ilustrace jeho analytických metod pro investiční doporučení.