(Ekonom 13.9.2001 strana 16, rubrika: Hospodářství a společnost)
Růžena Vintrová ve svém článku tvrdí, že inflace v ČR není problémem a že poslední údaje veskrze
indikují zpomalení ekonomické aktivity v reakci na zpomalení růstu v okolní ekonomice. Rovněž
porovnává vývoj měnové politiky ČNB s vývojem v některých dalších zemích a varuje před tím, aby ČNB
nešla proti "všeobecnému zahraničnímu trendu". Tato interpretace současného makroekonomického
vývoje je jednostranná, je založena na neúplném výběru indikátorů a srovnání se zahraničním měnovým
vývojem pokulhává. Ve skutečnosti statistické údaje zveřejněné v posledních měsících přinášejí ne
zcela jednoznačný obrázek o měnovém a makroekonomickém vývoji. Na jedné straně je skutečně pravdou,
že ve světové ekonomice, a co je z pohledu ČR důležité, v západní Evropě dochází ke zpomalení
ekonomické aktivity a některé indikátory signalizují, že se tento vývoj začíná promítat do
ekonomického vývoje v ČR. Jedná se o ukazatele průmyslové výroby nebo např. obchodní bilance, kde
je patrné dlouhodobější zhoršování jejího salda vůči našemu největšímu obchodnímu partnerovi
Německu. ČNB vývoj těchto indikátorů citlivě vnímá a vyhodnocuje jeho implikace pro domácí
makroekonomický a cenový vývoj. Vedle těchto a dalších autorkou uvedených indikátorů je však možné
uvést jiné ukazatele, které mají pro rozhodování centrálních bank rovněž zásadní význam a které
naopak svědčí o pokračující dynamice domácí poptávky a poměrně uvolněném až expanzivním
makroekonomickém prostředí. Jde např. o růst peněžní zásoby. Poslední údaje signalizují jeho
výraznou akceleraci. Zatímco na konci loňského roku rostl peněžní agregát M2 tempem mezi 6 a 7 %, v
posledním období je to více než 13 %, tj. přibližně dvojnásobek. Růst peněžní zásoby tak v
současnosti významně předstihuje předpokládaný růst nominálního HDP a představuje značné inflační
riziko. Předstih se odhaduje na přibližně 5 procentních bodů. Připomeňme v této souvislosti, že
Evropská centrální banka (ECB), na kterou se autorka odvolává, ve svém dvoupilířovém režimu měnové
politiky sleduje vedle cenového vývoje právě růst peněžní zásoby a že v současnosti širší peněžní
agregáty v eurozóně rostou přibližně stejným tempem jako nominální HDP. Prostředí pro rozhodování
ECB a ČNB je v tomto smyslu podstatně rozdílné a je otázkou, jak by se při dané dynamice peněžní
zásoby jako v ČR ECB chovala. O relativně uvolněném makroekonomickém prostředí svědčí rovněž vývoj
v oblasti veřejných financí. Deficit státního rozpočtu bez státních finančních aktiv dosáhl v srpnu
letošního roku 23 mld. Kč a představoval tak téměř dvojnásobek jeho výše ke stejnému měsíci
loňského roku. S ohledem na pokračující ekonomické oživení, které by mělo vést spíše k poklesu
deficitního salda, představuje tento vývoj další prohloubení expanzivnosti fiskálního vývoje.
Ministerstvo financí přitom signalizuje další výrazné prohloubení pasivního salda do konce
letošního roku až k úrovni 100 mld. Kč a ani návrh státního rozpočtu na příští rok nenaznačuje
obrat v tomto nepříznivém fiskálním vývoji. Uveďme konečně to, že spotřebitelská inflace od začátku
letošního roku výrazně akcelerovala z hodnot okolo 4 % až k červencovým téměř 6 % a i když v srpnu
poklesla na hodnotu 5,5 %, dostala se poměrně vysoko nad hodnoty inflačního cíle pro začátek
příštího roku. Jakkoliv se na tomto vývoji podílelo především několik vybraných položek spotřebního
koše, je postupně patrné i urychlení trendu jádra inflace. Není proto překvapující, že v této
situaci zvýšené inflace a uvolněného měnového a fiskálního vývoje došlo k nárůstu inflačních
očekávání a že se zvýšil pozitivní sklon výnosové křivky. V očekávání ekonomických subjektů se
odrážejí rostoucí inflační rizika a očekávání toho, že centrální banka na tento vývoj bude muset
dříve či později reagovat. Dodejme ještě, že i po zvýšení limitní sazby pro dvoutýdenní repo
operace na 5,25 % provedeném na konci července zůstávají měnově politické sazby velmi nízké. Krátké
sazby zaostávají za dosaženou spotřebitelskou inflací a jsou tedy záporné. Jestliže tedy R.
Vintrová srovnává měnovou politiku ČNB s jinými centrálními bankami a apeluje na to, aby se její
nastavení neodchýlilo od "světového standardu", je třeba uvést, že reálné měnově politické sazby
např. v eurozóně jsou kladné a pohybují se okolo 1,5 %. V tomto smyslu jsou zahraniční úrokové
sazby nastaveny restriktivněji než v ČR. Pro poctivé, nejednostranné zhodnocení současného
makroekonomického a měnového vývoje je tedy třeba vedle ukazatelů zmíněných v článku Růženy
Vintrové vzít v úvahu i výše uvedené indikátory. Potom je také zřejmé, proč rozhodování o měnové
politice v současné fázi ekonomického vývoje v ČR není zdaleka jednoduché.