Vladimír Tomšík (Hospodářské noviny 7.1.2015 strana 8, rubrika Názory)
Očekávat posílení kurzu pod 27 korun za euro je bláhové. Centrální banka trvá na svém kurzovém závazku. Kdo sází na zhodnocení měny, může prodělat.
Ekonomika konečně roste a jsme svědky i pozitivního obratu na trhu práce. Zároveň se stále nacházíme v prostředí velmi nízké inflace, a tudíž i nulových úrokových sazeb. Část odborné veřejnosti tak začíná váhat nad závazkem České národní banky, že neukončí používání kurzu jako nástroje měnové politiky dříve než v roce 2016. Tedy zda se s každým přibývajícím měsícem nového roku 2015 nepřibližuje i exit ze současné měnové politiky ČNB a s tím možné tlaky na posílení kurzu pod 27 korun za euro.
ČNB již delší dobu veřejně prohlašuje, že po opuštění asymetrického kurzového závazku nelze očekávat skokové posílení kurzu na úroveň před závazkem. Nominální oslabení kurzu a jeho následná stabilita se totiž postupně promítne do růstu domácí cenové hladiny. O to ostatně ČNB svými kroky stále usiluje. Po více než roce kurzového závazku se cenová hladina v Česku zvýšila o 0,6 procenta, zatímco v eurozóně vzrostla jen o 0,4 procenta.
Tento inflační diferenciál sice zatím naznačuje „pouze“ nepatrné posílení reálného kurzu, avšak průsak do domácích cen bude pokračovat a bude dál tažen domácím hospodářským růstem.
Navíc nelze očekávat, že reálný kurz bude zhodnocovat tempem, jaké jsme pozorovali před krizí. Zpomalení, anebo dokonce přechodné zastavení reálného zhodnocení, které pozorujeme přibližně od roku 2009, je v souladu s vývojem ekonomických fundamentů, především reálnou konvergencí. Ta se zastavila již v roce 2008 a s ní i reálné zhodnocování koruny. K posílení kurzu na úroveň před intervencí tak nejsou ekonomické důvody. Nominální kurz se sice může s obnovením růstu ekonomiky vrátit ke zhodnocování a pravděpodobně tomu tak i bude, avšak velikost zhodnocování bude záviset na reálné konvergenci a na inflačním diferenciálu vůči eurozóně. Jak velké bude toto zhodnocení, záleží na hospodářském vývoji v době exitu a stěží jej lze teď předvídat. Jisté však je, že exit bude zvolen tak, aby inflační tlaky byly dostatečné k návratu inflace k cíli a dostatečně snižovaly riziko opětovného nárazu na nulovou úroveň sazeb, avšak aby přitom nebyla potřeba přílišného zhodnocení koruny.
Budování pozic sázejících na silné zhodnocení koruny po exitu nemusí být dobrou (a už vůbec ne ziskovou) strategií. Je nepochybné, že se exportéři proti zhodnocení zajistí. Zajištění, alespoň zpočátku, omezí poptávku po korunách a nabídku deviz. Pro vytvořené spekulativní korunové pozice tedy nebude existovat protistrana prodávající zahraniční měnu a poptávající koruny. Ve výsledku tedy může koruna po exitu naopak oslabit z důvodu vyšší nabídky korun nad poptávkou. Navíc po ukončení asymetrického kurzového závazku bude koruna pokračovat v režimu řízeného floatingu. To znamená, že pokud by přece jen došlo k prudkému zhodnocení koruny, které by nebylo konzistentní s ekonomickými fundamenty a plněním inflačního cíle, je ČNB, jak několikrát již i jasně veřejnosti sdělila, připravena zasáhnout pomocí intervencí. Intervence by tlumily volatilitu koruny a bránily by jejímu nadměrnému zhodnocení.
Na závěr je vhodné uvést, že aktuální hospodářská situace činí otázku opuštění kurzového závazku a s tím spojené úvahy o možném posílení koruny pramálo relevantní. Eurozóna má dlouhodobě klesající výrobní ceny (a to i bez aktuálního efektu levné ropy), díky čemuž stále dovážíme do české ekonomiky silné deflační tlaky. Pokud tyto klesající výrobní ceny navíc stáhnou dolů křehký růst zahraniční poptávky, tak dovoz deflačních tlaků do Česka ještě více zesílí.
V takovém případě pak pozitivní nabídkový šok plynoucí z aktuálního poklesu cen ropy může mít negativní dopady do inflačních očekávání tím, že sníží inflaci v situaci nulových úrokových sazeb, a tím zvýší reálné úrokové sazby. To může mít negativní dopad na vývoj domácí reálné poptávky a ČNB bude stát před staronovým rozhodnutím, jak splnit inflační cíl, stabilizovat inflační očekávání a podpořit domácí reálnou ekonomiku.
Úvahy o posílení koruny tak opravdu dnes ani v budoucnu nejsou namístě. Naopak relevantní jsou úvahy o tom, jakými nástroji ukotvit stále velmi nízkou inflaci k dvouprocentnímu cíli.
Pozn.: V lednu 2013 se článek "Rozcestí měnové politiky" publikovaný v Hospodářských novinách zamýšlel nad tím, jakou měnovou politiku by ČNB měla při dosažení nulových úrokových sazeb dál realizovat. Již tehdy byly prezentovány argumenty, že případný přechod na cílování nominálního růstu HDP či započetí cílování cenové hladiny místo doposud realizovaného cílování inflace není pro malou a vysoce otevřenou českou ekonomiku vhodným alternativním řešením. Již v té době bylo zřejmé, že pokračování v režimu cílování inflace i v dobách nulových úrokových sazeb bude tou nejvhodnější měnovou strategií.
O rok později, v lednu 2014, článek "Čekání na inflačního Godota", publikovaný opět v Hospodářských novinách, musel znovu silně obhajovat strategii cílování inflace jako hlavní kotvy cenového vývoje a inflačních očekávání, neboť veřejnost si jen obtížně a velmi pomalu připouštěla národohospodářskou skutečnost, že měnový kurz je jedním z nástrojů měnové politiky pomáhající naplnění zákonného cíle ČNB v podobě zajištění stability cen.