O rezervách, euru a spolupráci s vládou

(Petr Blažek, Ekonom 2.6.2005 strana 30, rubrika: Rozhovor)

"Velmi obtížně se uvažuje o mixu měnové a fiskální politiky, jestliže nevíme, kde je druhá strana mince. Fiskální politika vlády je nepřehledná," říká guvernér ČNB Zdeněk Tůma.

* Výroky některých členů Bankovní rady naznačují, že je lepší s přijetím eura nespěchat. Kriticky se k jednotné měně vyjádřil například nový člen Bankovní rady Robert Holman. Jde o změnu stanoviska celé ČNB?

Názory se lišily i v minulosti. Bankovní rada je složena ze sedmi členů, každý má mandát od prezidenta. Každý má také na řadu věcí jiný názor. To platí i v případě eura. To, že pan profesor Holman je ohledně rychlého přijetí eura skeptičtější, není žádné překvapení. Svůj názor také neprezentoval jako názor instituce. Stále proto platí strategie dohodnutá s vládou, která předpokládá přijetí eura v letech 2009-2010. Finální krok včetně jeho načasování je však politickým rozhodnutím.

* Podle materiálu Přehled úkolů před zavedením eura měla ČNB zahájit v první polovině 2005 spolupráci s Ministerstvem financí a spolu s ostatními resorty připravovat detailní plán přechodu na euro. V jaké fázi plánování, pokud vůbec v nějaké, jste?

Dosavadní spolupráce s Ministerstvem financí spočívá ve výměně několika dopisů. Výsledkem je rozhodnutí, že gesci za přechod na jednotnou měnu má resort financí, který bude koordinovat kroky zúčastněných stran. Hlavní práce a debaty se rozeběhnou až v příštím roce. Má-li platit rok vstupu 2010, pak dva roky před tímto datem musíme zakotvit korunu v systému ERM II. To předpokládá, že v roce 2006 si musí ČNB vyjasnit, jak bude fungovat měnová politika v prostředí ERM II, nakolik je kompatibilní s tím, co děláme nyní, a v čem budeme muset udělat v měnové politice změny. Zatím však nic konkrétního, co by vyžadovalo naše rozhodnutí, na stole není.

* Jedním z aktuálních problémů, které musí ČNB řešit, je její ztráta. Její výše už dosáhla zhruba 125 miliard korun. Diskuse na toto téma nedávno proběhly i na stránkách Ekonoma. Proč však stále není jasný plán řešení?

Předesílám, že nic netajíme a například minulý týden jsem vše vysvětloval poslancům. Jak je známo, největší část naší ztráty vzniká oslabováním dolaru a eura, protože v těchto měnách máme své rezervy. Tyto kurzové ztráty jsou dočasné a nejpozději s přijetím eura se významné části problému zbavíme.

* Snad jenom jeho narůstání, ne? K vyřešení by se musely kurzy deviz vrátit tam, kde jste je kupovali.

Jistě, ale abych mohl problém řešit, musím napřed zastavit jeho narůstání. A co se vlastní ztráty týče, tu vyřešíme v rámci očekávaného hospodaření. Pomůže nám změna struktury pasiv, díky čemuž se budou zvyšovat úrokové zisky a příjem z prodeje oběživa. Z našich modelů vychází, že ztrátu dokážeme v rozumném horizontu vyrovnat. Nechci uvádět čísla, ale...

* Ale ten horizont sahá daleko za očekávané přijetí eura, že? A přece nás nenechají vstoupit do eurozóny s nevyřešenou ztrátou centrální banky.

Nechci říkat, jestli to bude patnáct nebo dvacet let, ale opravdu bychom měli být schopni tu ztrátu pokrýt. Shodli jsme se na tom i s auditorem.
Do přijetí eura to samozřejmě nebude, ale to považuji za irrelevantní. Nevím, kde se vzala úvaha, že to musíme splatit už při vstupu do eurozóny. Nikdy nic takového řečeno nebylo, i když je fakt, že nelze vyloučit nějakou budoucí debatu na toto téma.
Podmínkou evropského systému centrálních bank je, aby nebyla ohrožena finanční stabilita žádného z prvků celého systému. A pokud existuje rozumný plán řešení, není důvod pro požadavek na jednorázové splacení. Podle mého názoru by takový požadavek ani zaznít neměl.

* Ztráta se však zatím prohlubuje, nyní se v bilanci ocitne ekvivalent 40 miliard korun z prodeje Telecomu. V dalším obdodí se plánuje prodej ČEZ. Což je dalších pár set miliard...

Vždyť zatím není žádný jasný plán na prodej ČEZ. Tohle by jinak mohl být argument, aby byl ČEZ prodán až po přijetí eura - i když je jasné, že to nebude dominantní motivace.
Co se týče dopadu těchto operací na naši ztrátu, model jejího splácení by neohrozil ani nárůst devizových rezerv z titulu prodeje ČEZ.

* Protože pak už nečekáte zásadní posilování eura?

Ano.

* Jak to vlastně bude s vašimi rezervami po vstupu do eurozóny? Kolik převedeme do Frankfurtu?

Nyní máme přibližně 22 miliard eur, převádět budeme necelou miliardu eur, a to v dolarech, jenech a zlatě.

* Jakou funkci budou mít zbylé rezervy, když už nebudou existovat žádná vlastní měnová rizika?

To je relevantní už dnes - určitě nepotřebujeme tolik devizových rezerv. Ale tento problém momentálně nemá řešení. Jednoduše nelze převést devizové rezervy státu, protože pak by bylo třeba převést i závazky, které stojí proti aktivům. Mimochodem, podobně je na tom řada centrálních bank, nejen japonská nebo čínská, ale i v Evropě.

* Když část devizových rezerv nepotřebujete, jak se to projevuje ve vaší investiční politice? Počítáte s tím, že po vstupu do eurozóny byste investovali zbylé rezervy agresivněji, třeba po vzoru norského ropného fondu?

Tyhle úvahy probíhají v mnoha centrálních bankách. Zatím jsme jen mírně prodloužili splatnost investic. Lze si představit, že část portfolia by byla méně likvidní. O případné změně vztahu k riziku tady teprve začínají diskuse. Ale jsou v úplných počátcích a konkrétnější debata o jiné alokaci portfolia není na stole.

* Jaký vliv má nejistota ohledně budoucího vývoje devizových rezerv a ztráty ČNB na současné rozhodování banky?

Žádný. Dopady do hospodaření nemohou determinovat měnovou politiku. To neznamená, že bychom tento vývoj ignorovali a že je nám jedno, jaká je ztráta. Hledáme cesty, jak omezit kurzové riziko. Od začátku loňského roku například prodáváme část výnosů z rezerv, abychom zabránili narůstání bilance. Ale jde samozřejmě jenom o malou část z objemu rezerv, protože většími objemy bychom zničili trh.

* Česká národní banka se loni spletla v odhadu dalšího vývoje inflace a kvůli obavám z vyššího růstu cen dvakrát zvýšila úrokové sazby. Inflace však přes zrychlení ekonomiky nakonec zůstala nízká, a centrální banka musela sazby opět snížit. Sám jste na nedávném setkání s podnikateli přiznal chybu. Nakolik lze věřit prognózám ČNB?

To není přesný odraz debaty, která se na setkání s podnikateli odehrávala. Řekl jsem, že existují rizika a my nemůžeme odhadnout, jak se budou vyvíjet. Kdybychom věděli, na jaké úrovni bude kurz koncem roku 2004, pak by naše prognóza vypadala jinak. Nemluvil bych o chybě. Dobře jsme odhadli, že ekonomika půjde nahoru, růst bude slušně vybalancovaný a přijdou investice. Počítali jsme však s trošku slabší úrovní kurzu, s trochu silnějším oživením v zahraničí a s tím, že dojde k rychlejšímu uzavírání mezery výstupu, a tudíž k nárůstu inflačních tlaků. Takže část jsme odhadli dobře, ale kurz se vyvíjel jinak a zahraniční oživení také, což byly dva nejvýznamnější faktory, které snížily inflační trajektorii. Na tento vývoj reagovala i měnová politika.

* Cílování inflace se však ČNB příliš nedaří. Nebylo by na čase změnit strategii a přestat ji cílovat? Nebo nezměníte alespoň inflační cíl?

Hodnocení nezávislých ekonomů cílování inflace podporuje, neboť vede k ukotvení inflačních očekávání. To, že jsme většinou podstřelovali, je pravda, což ovšem nutně neznamená, že je to špatný přístup k měnové politice. Navíc důvodem pro nesplnění cíle byly zatím vždy faktory, které jsme nemohli ovlivnit.

O změně nastavení cíle jsme nedávno diskutovali a dospěli jsme k závěru, že cíl máme stanoven správně. A nepodstřelujeme už tak dramaticky. Byl bych raději, kdybychom byli blíže k cíli, ale prognóza ukazuje, že bychom se během roku - roku a půl - měli vrátit zpět k cíli. Předpokládáme, že stále probíhá přizpůsobení relativních cen a vstup do Evropské unie tento proces dále urychlil. To bude jeden z faktorů, který povede k mírně rychlejšímu růstu domácí cenové hladiny ve srovnání s Evropskou unií a Evropskou měnovou unií. V minulosti jsme diskutovali o nastavení cíle na 2,50 %, ale jasně převážil názor na úroveň 3 %.

* Řekl jste, že se vám zdá fiskální politika nepřehledná. Jaký to má dopad na měnovou politiku?

Problém je v tom, že nevíme, jaká fiskální politika bude. V loňském roce měla být mírně expanzivní, a nakonec byla mírně restriktivní. Letos to vypadá, že bude expanzivní, ale nevíme, jak moc. Vláda má závazky pro výdajové stropy, ale na druhé straně není příliš znát škrty, které by byly potřeba pro jejich dodržení. Snažíme se proto vycházet z nějaké nejpravděpodobnější varianty. Velmi obtížně se uvažuje o mixu měnové a fiskální politiky, jestliže nevíme, kde je druhá strana mince.

* Do jaké míry jste v takové situaci schopni spolupracovat s vládou?
Těžko soudit po pár týdnech, kritika padá hlavně na rozostřenou fiskální politiku.

Jak se vám líbí návrh vlády, aby členové Bankovní rady spadali pod povinnost prokazovat příjmy a majetek nejen svůj, ale i rodinných příslušníků?
Na rozdíl od členů vlády to už dávno děláme, protože máme za sebou prověrku Národního bezpečnostního úřadu. Než jsem vstoupil do centrální banky, musel jsem poskytnout čísla svých účtů. NBÚ může jít do daňových přiznání pět let zpětně, a prověřuje okolí včetně mé manželky, takže pro mne to není neznámý stav. Takže pokud bude tento doklad ležet ještě někde jinde, je mi to jedno.

***

Zdeněk Tůma (44) vystudoval Obchodní fakultu na Vysoké škole ekonomické v Praze. Po ukončení studia pracoval na VŠE, v roce 1986 nastoupil do Prognostického ústavu ČSAV. V letech 1993-1995 byl poradcem ministra průmyslu a obchodu a od roku 1995 hlavním ekonomem Patria Finance. V období 1998-1999 působil jako výkonný ředitel Evropské banky pro obnovu a rozvoj. V únoru 1999 byl jmenován viceguvernérem České národní banky, začátkem prosince 2000 se stal poprvé guvernérem ČNB. V únoru 2005 jej prezident Václav Klaus potvrdil do funkce guvernéra na další šestileté funkční období.