Miroslav Singer (Reflex 21.11.2013 strana 10, rubrika Aktuálně)
Česká národní banka po „nárazu“ na nulové úrokové sazby pokračuje v uvolňování měnové politiky pomocí posunu kursu koruny na hodnoty kolem 27 Kč za euro.
Vyvolalo to silnou odezvu. Opakují se debaty o smyslu centrálního bankovnictví, užitečnosti inflačního cílování i o ekonomickém ospravedlnění tohoto kroku, notabene ještě pomocí nového nástroje.
Smyslem centrálních bank nemůže být stanovování či obracení trendů. Mohou se pouze pokoušet ekonomiku nějakým způsobem stabilizovat, a tím případně eliminovat část jejich výkyvů. Ještě do třicátých let minulého století se vážně polemizovalo, zda mají centrální měnové autority usilovat o stabilitu cen, nebo o jejich pokles.
Tato debata byla už tehdy v zásadě motivována úvahou o tom, zda není lepší posilovat spotřebitelskou poptávku tím, že se nechají ceny klesat. K takovému názoru i dnes nepochybně vede to, co řada účastníků dnešní debaty označuje za „zdravý rozum“. Už ale empirická zkušenost první dekády po první světové válce a ještě více velká deprese ukázaly, že pokles cen obecně není cestou k prosperitě o nic víc než jejich růst (výjimkou je pokles cen například vlivem technologického pokroku). Ani poslední podobný příběh japonské ekonomické stagnace k jinému závěru nevede. Naopak péče o stabilitu cen, tedy vzdorování jejich růstu i poklesu, je to, co slouží ekonomice. Praktickou otázkou je, jak takovou stabilitu zajistit.
Teoreticky velmi přitažlivý model přímého řízení množství peněz v ekonomice kvůli problémům s jeho měřením příliš dobře nefungoval. V posledních dvou dekádách stále více centrálních bank, mezi nimi i ČNB, využívá koncept cílování inflace ve stabilizovaných ekonomikách typicky k dvěma procentům. Proč necílujeme na nulu?
PROPAD CEN JE HORŠÍ NEŽ RŮST
Statistické úřady nejsou schopny odfiltrovat část kvalitativních změn od změn cen, takže nejméně jednoprocentní inflace v podstatě představuje stabilitu cen, přihlédneme-li k postupnému růstu kvality produktů. Zbytek do dvouprocentního cíle plyne z opatrnosti centrálních bank. Propadům cen totiž nástroje měnové politiky čelí mnohem hůř než nárůstům, takže se snaží vytvořit si malou rezervu nad tím, co je de facto cenovou stabilitou. Při dosahování takového cíle ale centrální banky musí brát v úvahu, a tedy i odhadovat, nikoliv současný, ale budoucí vývoj.
Čímž se dostáváme ke kritice našeho rozhodnutí využít kursu pro žádoucí uvolnění měnových podmínek v okamžiku, kdy nebylo možné dále snížit úrokové sazby, jež jsou na tzv. technické nule. Většina kritiků ignoruje dvě skutečnosti: V okamžiku rozhodnutí byl kurs koruny již po dobu zhruba jednoho roku oslabován verbálními intervencemi, a přesto k dosažení alespoň trochu kladného cenového růstu vyžadovala ekonomika dle naší prognózy uvolnění měnových podmínek v rozsahu zhruba čtyř čtvrtprocentních snížení sazeb.
Kdybychom takové uvolnění nedodali a nic nečinili, potvrdili bychom tím sílící pocity hráčů na trhu s měnou, že hrozba intervencí je „papírovým tygrem“, a kurs by začal, pravděpodobně dosti prudce, posilovat. To by ceny nepochybně poslalo ještě níž. Avšak dokonce i bez tohoto posílení by ceny začaly v první polovině příštího roku klesat pod nulu. Koneckonců očekáváme, že i po našem diskutovaném kroku zažijeme příští rok inflaci v průměru kolem 1,3 procenta, což bude druhý nejnižší růst cen v posledním desetiletí.
Zbývá otázka, zda bychom neměli předpovídaný pokles cen ignorovat a nedělat nic. To by nešlo obhájit jen vyjmutím cen energie z hodnocení cenového vývoje na základě toho, že jde o technologický pokrok. Klesá řada dalších cenových indexů, poprvé v historii jsou na nule či pod ní i ceny služeb.
ČEKAT JE SNADNÉ
Ekonomika je kvůli omezení poptávky evidentně dlouhodobě pod potenciálem. Měnové uvolnění se tedy nepromítne jen do cen, příznivě ovlivní i reálný výstup. Úvahy o neklesajícím množství peněz v ekonomice na tom mnoho nezmění. Vedle dlouhodobě velmi slabě empiricky doložitelné vazby mezi penězi a agregátním výstupem v české ekonomice ignorují tyto úvahy především to, že v pasti likvidity na nulových sazbách prostě oběh peněz zpomaluje.
V takové situaci právě jsme.
Jsem přesvědčen, že potřebné uvolnění měnových podmínek oslabením kursu zabránilo situaci, v níž by za blahovolné nečinnosti centrální banky poptávkově dlouhodobě omezovaná ekonomika generovala pokles cen, posilující kurs a dále by se prohloubil již dnes počínající pokles inflačních očekávání.
To je situace, ze které se velmi těžko dostává i použitím mnohem nestandardnějších nástrojů, než je využití kursových intervencí.
Možná by bylo komunikačně snazší si na takovou situaci počkat a pak zkoušet razantně konat, nejspíš dlouho marně. Pro drtivou většinu českých občanů by to však bylo – jak ukazují zkušenosti ekonomik, jež se v podobné situaci ocitly – podstatně dražší.