(Euro 7.4.2003 strana 54, rubrika: Analýza)
Evropská měnová unie
Pro Česko by mohl být pevný kursový režim příliš velkou zátěží
Před zeměmi přistupujícími k Evropské unii stojí rozhodnutí týkající se volby kursového
režimu pro mezidobí po vstupu do Evropské unie a před převzetím eura. I po vstupu mohou buď
uplatňovat samostatnou měnovou politiku, nebo použít jako pilíř všech národohospodářských politik
kursové pásmo ERMII. Při první variantě je podmínkou režim plovoucího nebo řízeného plovoucího
kursu. Na ERMII se hledí jako na formální podmínku vstupu do eurozóny, kterou bude nutné naplňovat
po dobu dvou let. Optimální je proto zafixovat centrální paritu pásma teprve dva roky před vstupem.
Protože bude přepočítací kurs pravděpodobně odrážet platný tržní kurs v době podání žádosti o vstup
do eurozóny, umožňuje tato varianta částečně podřídit okamžik fixování centrální parity pásma ERMII
ohledu na hladinu kursu. Druhá varianta znamená vyhlášení pásma ERMII ihned po vstupu do unie a
podřízení všech národohospodářských politik stabilizaci kursu domácí měny k euru. Přísnější
definice, kterou evropské instituce používají, říká, že by kurs domácí měny měl fluktuovat kolem
centrální parity pásma v rozsahu plus-minus 2,25 procenta. Takové pojetí může být spojeno s
udržováním stabilního kursu po dobu tří až pěti - v horším případě i více - let.
ERMII jako pilíř?
Po vstupu do unie by se ERMII rozhodně neměl ve všech nových členských zemích stát pilířem
národohospodářských politik automaticky. Přesto evropské instituce tiše (a někdy i nahlas)
podporují variantu druhou, neboť prezentují zavedení ERMII nikoli jako jednu z podmínek vstupu do
eurozóny, ale jako vhodnou strategii měnové politiky, která napomůže plnění všech konvergenčních
kritérií. Jde o pochopitelný názor. Éra fixování evropských měnových kursů začala v roce 1969
Wernerovou zprávou, a je tedy hluboce zakořeněna ve všech následně vzniklých dokumentech - včetně
Rezoluce o evropském měnovém systému z roku 1978 či Delorsovy zprávy zaměřené na vznik Evropské
měnové unie z roku 1989. Na názor evropských institucí je ale třeba se dívat s rezervou, neboť od
šedesátých let se doba změnila - jak v oblasti liberalizace mezinárodních kapitálových toků, tak v
oblasti designu strategie měnové politiky. Hlavně ale není možné doporučovat variantu s ERMII všem
přistupujícím zemím bez ohledu na jejich specifické ekonomické charakteristiky. Zatímco pro
Estonsko nemusí být přechod do režimu pevného kursu nijak dramatický, neboť ekonomika se již dávno
přizpůsobila režimu měnové rady, může být pro jinou zemi s řadou nedořešených národohospodářských
problémů předčasný přechod od plovoucího k pevnému kursu velkým problémem.
Rizika.
Lze očekávat, že se proces ekonomické konvergence nových členských zemí k jádru Evropské unie
po vstupu pravděpodobně urychlí. Konvergenční procesy včetně některých potřebných
národohospodářských reforem mohou ztížit souběžné plnění všech maastrichtských kriterií, která
sledují vývoj inflace, úrokových sazeb, stabilitu devizového kursu a fiskální pozici. Není možno
ignorovat riziko, že předčasně zavedený ERMII může motivovat národní vlády k podřízení tempa
reforem udržení kursové stability, nebo že kombinace dopadů procesu konvergence s dopady reforem
bude příliš silná vzhledem k malé pružnosti ekonomiky a slabým vyrovnávacím mechanismům, což povede
k opuštění pásma, jeho opětovnému zavedení a - poněkud paradoxně - k oddálení vstupu do eurozóny.
Reálné kursy jsou zrcadlem, které dobře odráží rozsah problémů s postavením ERMII do role pilíře
národohospodářských politik. Podívejme se na případy České republiky, Estonska, Maďarska, Polska a
Slovinska. Jejich zkušenosti ukazují, že nezpomalí-li se po vstupu do unie výrazně tempo
konvergence, můžeme očekávat v průměru dvou až čtyřprocentní roční zhodnocení reálného kursu. V
režimu zcela fixního kursu by to znamenalo, že domácí inflace může být v porovnání s inflačním
maastrichtským kritériem příliš vysoká. S méně rigidním kursem by mohlo dojít k fluktuacím, které
vyloučí splnění přísnější definice kursové stability, a tedy i použití ERMII jako pilíře
národohospodářských politik.
Možnost volby.
Příklad pěti přistupujících ekonomik také ukazuje, že již nyní se kursové režimy liší, aby
mohly reflektovat potřeby jednotlivých zemí. Estonsko podřídilo národohospodářské politiky režimu
měnové rady. Česká republika, Maďarsko a Polsko cílují inflaci a nechávají kurs domácích měn plavat
stejně jako Slovinsko, které ale explicitně inflaci necíluje. Pro čtyři z pěti analyzovaných
ekonomik by tedy přechod na novou strategii v podobě ERMII jako hlavního pilíře byl zásadní změnou
kursového režimu. Přistupující ekonomiky by měly kursový režim pro mezidobí po vstupu do Evropské
unie a před vstupem do eurozóny volit s ohledem na své ekonomické charakteristiky. Ty se značně
odlišují. Plovoucí kurs bude v mezidobí relativně výhodnější pro ekonomiky, které mají podstatnou
část reálné konvergence před sebou. V těchto ekonomikách je úroveň produktivity a následně také
cenových hladin značně vzdálena jádru zemí unie. Ale Slovinsko, které konvergenci začínalo z
výhodné pozice a v tempu nepolevilo, se dostalo na 76 procent úrovně produktivity unie a kursovou
flexibilitu již příliš nepotřebuje. Stabilní kurs zajistí v mezidobí před vstupem do eurozóny
cenovou stabilitu vývozcům a dovozcům, kteří s ní obchodují. Proto je výhodný pro velmi otevřené
ekonomiky. Pro Estonsko s podílem zahraničního obchodu přesahujícím 220 procent HDP a s absencí
tradice samostatné hospodářské politiky je tato výhoda velmi cenná. Méně důležitá může být pro
větší a uzavřenější ekonomiku, jakou je například Polsko, které pomocí stabilního kursu ovlivní
mnohem menší část ekonomiky. Zavedení věrohodného režimu pevného kursu by také mohlo v mezidobí
před vstupem do eurozóny snížit rizikovou prémii uvalenou na domácí finanční aktiva. Tato výhoda
ale pro Česko není relevantní. Podstatným faktorem při volbě kursového režimu pro mezidobí je také
pružnost ekonomiky. K nevýhodám pevného kursu patří ztráta samostatnosti národohospodářských
politik, které se musí podřídit udržení kursového pásma. Potřebuje-li domácí ekonomika dotáhnout
započaté ekonomické reformy a není-li přitom dostatečně pružná, aby paralelní dokončování reforem a
dopady ostatních ekonomických šoků zvládla vlastními vyrovnávacími mechanismy, je ztráta
samostatných hospodářských politik velkým handicapem. To nemusí být případ zemí, jejichž ekonomiky
jsou relativně pružné, ale v případě České republiky, jež je z pětice přistupujících zemí nejméně
pružná a ještě stojí před fiskální reformou, by mohl být pevný kursový režim příliš velkou zátěží.
Pevný versus plovoucí.
Vyvodit závěry pouze na základě úvah o dílčích indikátorech není snadné. Jednou z možností je
porovnat oba kursové režimy v rámci modelu složeného z ekonometricky odhadnutých rovnic a při
simulacích sledovat, jaký přínos v procentech HDP získají jednotlivé ekonomiky použitím pevného
kursového režimu ve srovnání s cílováním inflace a použitím plovoucího kursu. Taková empirická
analýza umožňuje komplexnější pohled. I když je ekonomika otevřená, může se stát, že je natolik
nepružná, že je pro ni pevný kurs méně přínosný než plovoucí. To se z dílčích indikátorů vyvodit
nedá. Graf číslo 1 srovnává dopady jednoprocentního technologického šoku v unii, který způsobuje
zvýšení zahraniční poptávky a zhodnocení reálných kursů měn přistupujících ekonomik na HDP těchto
ekonomik. V prvním roce jsou následky lépe zvládány v režimu pevného kursu. HDP je vyšší o desetinu
až dvě desetiny procenta než v režimu plovoucího kursu, protože převládají krátkodobé efekty růstu
zahraniční poptávky. V tříletém horizontu se již začíná projevovat ztráta konkurenceschopnosti,
která ve všech zemích kromě Polska krátkodobý přínos pevného kursu vynuluje. V pětiletém horizontu
kulminuje velikost kumulované ztráty HDP způsobená režimem pevného kursu u všech přistupujících
ekonomik kromě Polska, které je ztrátou konkurenceschopnosti méně zasaženo, neboť má pružnější
ekonomiku než například Česko. V delším časovém horizontu, kdy již pružnost ekonomiky nehraje
takovou roli, jsou přínosy obou kursových režimů srovnatelné. Pro Polsko se tedy pro mezidobí jeví
výhodnějším režim pevného kursu, pro Česko a Slovinsko režim kursu plovoucího. Z hlediska Estonska
a Maďarska se oba režimy zdají být srovnatelné. Mezidobí po vstupu do unie a před vstupem do
eurozóny nebude natolik dlouhé, aby bylo jedno, jaký kursový režim si zvolíme, ani natolik krátké,
aby bylo jednoznačné, že ERMII bude přínosem z pohledu reálné konvergence.