Robert Holman (Hospodářské noviny 18.8.2009 strana 20, rubrika: Finance)
Kapitálový trh
Fokus
Jedním z důsledků finanční krize jsou snahy vlád o přísnější regulaci ratingových agentur. Těmto institucím se přisuzuje, že jejich nadhodnocené ratingy takzvaných strukturovaných finančních produktů stály v zárodku finanční krize. Je pravda, že ratingové agentury při oceňování rizik do značné míry selhaly. Účastníci finančních trhů včetně samotných ratingových agentur však nedostanou příležitost vypořádat se se svými pochybeními sami, protože vlády to hodlají udělat za ně - ukvapenou a nedomyšlenou regulací.
Evropská unie bude vyžadovat povinnou registraci ratingových agentur, agentury budou muset zveřejňovat své metody a modely používané k propočtu ratingů a budou muset zavést speciální ratingovou stupnici pro oceňování rizika strukturovaných produktů.
Když slyšíme, že se chystá nová regulace finančních trhů, můžeme nabýt dojmu, že tyto trhy dosud fungovaly nespoutaně jako produkt divokého kapitalismu. To je ovšem daleko od pravdy.
První otázkou je, proč se účastníci finančních trhů tolik spoléhali na tyto ratingy a proč rezignovali na vlastní analýzy. Když se podíváme do historie, zjistíme, že význam ratingových agentur nápadně vzrostl ve 30. letech minulého století v důsledku nových regulací. Tehdy také vznikl oligopol ratingových agentur. V roce 1936 začali američtí regulátoři vyžadovat, aby banky investovaly pouze do cenných papírů ohodnocených nejméně stupněm BBB (na stupnici S&P). Banky pak přestaly obstarávat a využívat vlastní informace, protože musely vycházet z hodnocení ratingových agentur.
V roce 1975 vytvořila americká Komise pro cenné papíry (SEC) seznam „uznaných“ ratingových agentur, které mohou hodnotit dluhopisy vydávané v USA. Na seznam se dostaly Moody’s, Standard & Poor’s a Fitch (Fitch je značně menší než první dvě), které dnes kontrolují 98 procent ratingového trhu v USA. Navíc začala SEC požadovat po emitentech nejméně dva ratingy, takže si dvě největší ratingové agentury vlastně vůbec nemusejí konkurovat.
Potenciál ke konfliktu zájmů Rating jako takový není špatný, ale špatný je jeho vládou organizovaný oligopol.
Regulace v bankovnictví přispěla k tomu, že ratingový byznys získal potenciál ke konfliktu zájmů. Původně totiž na ratingovém trhu převládal princip „investor platí“ – za rating platil ten, kdo chtěl kupovat cenné papíry. Bylo to přirozené; vždyť rating slouží především investorům, oni si tím kupovali informace o emitentovi. Když ale regulátoři začali od bank vyžadovat, aby držely v portfoliích jen cenné papíry s určitým ratingem, případně aby oceňovaly úvěrové riziko držených cenných papírů prostřednictvím ratingů, získal rating téměř postavení regulačního nástroje.
Zájem kupovat ratingy se pak přirozeně přesunul od investorů k emitentům neboli došlo k přechodu na systém „emitent platí“. Emitent cenného papíru, který má pochopitelně zájem na vysokém ratingu, se stal zákazníkem agentury, která rating udělovala. Tento konflikt zájmu přispíval k nadhodnocování ratingů, které pak banky mechanicky přebíraly a používaly pro hodnocení svých úvěrových rizik.
Pro odstranění tohoto konfliktu zájmu by bylo tedy vhodné vrátit se k původnímu principu „investor platí“.
Regulační snahy USA a Evropské unie jdou evidentně nad rámec návratu ke zdravým principům fungování finančních trhů. Zejména Evropská komise přišla s ukvapeným a nedomyšleným návrhem, který z vícero možných způsobů (samoregulace, kodex chování) představuje tu nejtvrdší formu regulace.
Jedním z opatření je povinnost ratingových agentur zveřejňovat své metody a modely. Tato na první pohled chvályhodná transparentnost ovšem povede pouze k tomu, že se ratingové modely sjednotí. Je-li všechno zveřejněné, je snadné to napodobit.
V důsledku takové uniformity pak mizí prostor pro inovaci a konkurenci. Vznikne však prostor pro nový druh morálního hazardu: regulace přesune část odpovědnosti za rating na regulační orgány, což dále sníží zájem investorů obstarávat si informace o emitentech cenných papírů. Ratingový trh ještě více zkostnatí a jeho funkce se bude dále vyprazdňovat. Hrozí chaos na trhu Jiným regulačním opatřením má být zavedení odlišné ratingové stupnice pro takzvané strukturované produkty (CDO a další finanční deriváty), které se nejvíce podepsaly na finanční krizi. Speciální ratingová stupnice pro tyto speciální produkty by měla zaručit jejich lepší ohodnocování z hlediska rizika.
Tento návrh je ale zcela nedomyšlený, protože při existenci dvou navzájem nesrovnatelných stupnic nebudou tyto produkty srovnatelné s tradičními cennými papíry. To vnese zmatek do oceňování úvěrového rizika finančních institucí.
Nebezpečné je také to, že navrhovaná regulace v Evropské unii se liší od té, kterou chtějí zavést Spojené státy. To povede k segmentaci světových finančních trhů, protože nebude možné srovnávat ratingy udělované v odlišném regulačním prostředí. To přirozeně sníží efektivnost globálních finančních trhů.
Ratingy si musí konkurovat Ratingy mají svůj smysl. Zejména po zavedení kapitálové regulace Basel slouží k ohodnocování úvěrového rizika bank a k propočtům jejich kapitálové přiměřenosti. Problémem však je, když rating získá pozici regulačního nástroje státu.
Určitý pokrok v tomto směru přinesl Basel II, neboť umožňuje bankám, aby používaly vlastní modely pro ohodnocování úvěrových rizik, pokud nechtějí využít externí ratingy. Ačkoli mnoho bank této možnosti dosud nevyužívá, nedávné negativní zkušenosti s ratingy je k tomu možná budou více motivovat.
Pro oceňování úvěrových rizik je lepší konkurence metod a modelů než jejich sjednocování a regulace spojená s výsadami. A kvalitě ratingů mnohem více prospěje konkurence než regulace.