Tomáš Holub (Ekonom 13.11.2008 str. 78 Peníze & burzy)
Centrální banka se rozhodla snížit úrokové sazby o 0,75 procentního bodu.
Meziroční inflace je nadále vysoká, ale nové informace stále pevněji potvrzují předpoklad, že začátkem příštího roku dojde k jejímu rychlému poklesu na nízké hodnoty blízké cíli ČNB.
K dalšímu zpomalení dojde i v případě hospodářského růstu; otázkou je jen jeho hloubka, což odráží stále se zhoršující výhled světové ekonomiky.
Levnější komodity
Inflace byla v posledních měsících mírně nižší než minulá prognóza ČNB, když v září dosáhla meziročně 6,6 procenta. Nepotvrdila se tak obava, že by se inflace mohla vrátit k sedmiprocentní hranici v důsledku zvýšení cen cigaret, pohonných hmot a zemního plynu. Ceny cigaret sice skutečně podle očekávání vzrostly, neboť se v nich opožděně promítlo zvýšení spotřební daně platné od počátku letošního roku a došlo i k očekávanému zdražení zemního plynu.
Ale tyto faktory byly vyváženy jinými, protiinflačními vlivy.
Tlaky na růst inflace jsou tlumeny posílením kurzu koruny. V jeho důsledku ceny dovozu v červenci meziročně klesly o 6,8 procenta. Ačkoli se pak v srpnu jejich pokles poněkud zmírnil, zčásti vlivem tehdy stále vysokých cen ropy, protiinflační vliv dovozních cen více než vyvážil tlaky na rychlejší růst cen plynoucí ze mzdové oblasti.
Mzdy rostou rychleji než produktivita práce, u níž došlo ke zpomalení, a mzdová náročnost produktu se tak zvyšuje.
To ukazují i informace o hospodaření podniků, které se zhoršuje mimo jiné i vlivem rychlého růstu mezd při zpomalujícím růstu výkonů podniků. Přesto však mzdy ve druhém čtvrtletí svůj růst poněkud zvolnily, a potvrdily tak, že jejich vývoj na počátku letošního roku byl jednorázově ovlivněn dopady daňové reformy.
Inflaci zároveň brzdí vývoj cen komodit. Od července letošního roku došlo k výraznému propadu světových cen ropy. Zatímco v polovině roku stála ropa Brent bezmála 150 USD za barel a tržní výhledy naznačovaly setrvání její ceny i do budoucna poblíž této vysoké hranice, v říjnu se cena ropy dostala až pod hranici 60 USD za barel.
V souvislosti s tím se začaly snižovat i domácí ceny pohonných hmot. Stejný směr nabraly i ceny potravin. Přispěla k tomu nadprůměrná úroda v ČR i v řadě zemí vyvážejících potraviny. Odezněl tedy cenový šok, který koncem loňského a počátkem letošního roku přispěl – spolu se změnami daní – ke zvýšení inflace výrazně nad cíl ČNB.
Navíc lze předpokládat, že nižší ceny ropy a následně i zemního plynu se nakonec promítnou také do zmírnění dosud vysokého růstu regulovaných cen energií, což přispěje ke snížení inflace v roce 2009.
Problémy finančního sektoru
Pokles cen energetických surovin i potravin souvisí s probíhající světovou finanční krizí. Ta neustále zhoršuje výhled růstu světové ekonomiky, a tím snižuje očekávaný růst poptávky po komoditách. Při nervózní situaci na trzích to vedlo k poklesu zájmu investorů o komodity.
Snížení dolarových cen ropy bylo podpořeno i posílením kurzu amerického dolaru, rovněž souvisejícím s finanční krizí.
Problémy ve finančním sektoru se promítají v pokračujícím zhoršování výhledu růstu světové ekonomiky. V eurozóně, která je hlavním obchodním partnerem ČR, se v příštím roce očekává růst pouze ve výši 0,5 procenta a rok 2010 by poté měl přinést jen pozvolné zlepšení. Lze si přitom představit i výrazně horší scénáře, tj. vyloučit nelze ani recesi ekonomiky eurozóny.
Odeznívání rizika inflace v důsledku nižších cen surovin a zpomalení růstu ekonomiky vedly centrální banky USA, eurozóny i několika dalších zemí 8. října ke společnépeníze mu snížení úrokových sazeb o 0,5 procentního bodu. Americký Fed pak ke snížení sazeb ve stejném rozsahu přistoupil ještě jednou, a je pravděpodobné, že úroky budou dále klesat i v eurozóně.
Očekávané úrokové sazby ve světě se tak výrazně snížily, což má prostřednictvím úrokového diferenciálu výrazný vliv i na prognózu domácích úrokových sazeb.
Zhoršení situace ve světě přichází ve chvíli, kdy česká ekonomika již tak zřetelně zpomaluje. Meziroční růst HDP se ve druhém čtvrtletí snížil na 4,6 procenta. Trend růstu průmyslové výroby zvolnil na pouhá dvě procenta a meziroční pokles nových zakázek nedává naději na brzké oživení.
V srpnu poprvé po dlouhé době došlo v průmyslu k meziročnímu poklesu zaměstnanosti. Jen pomalu roste i stavebnictví, které od meziročního poklesu zachraňují pouze investice do infrastruktury, a také maloobchodní prodej. V důsledku zpomalení hospodářského růstu přestává klesat míra nezaměstnanosti a snižuje se počet volných pracovních míst.
Vývoj eurozóny
Kombinace slabé zahraniční poptávky a silného kurzu koruny povede k dalšímu snížení tempa hospodářského růstu. Zatímco v letošním roce HDP dle nové prognózy ČNB vzroste o 4,5 procenta, v příštím roce již jen o 2,9 procenta.
Nejcitelněji přibrzdí růst vývozu, který se doposud držel na vysokých hodnotách, ale v nejbližších čtvrtletích na něj dolehne vliv vývoje v eurozóně i zhoršení cenové konkurenceschopnosti vlivem posílení koruny. Z obdobných důvodů se na nízkých hodnotách bude držet i růst investic.
Spotřeba domácností by naopak mohla začít oživovat s tím, jak dojde k výraznému zpomalení inflace. Toto oživení spotřeby však bude jen pozvolné, protože v opačném směru bude působit očekávané výrazné zpomalení růstu mezd (v roce 2009 v podnikatelském sektoru v průměru na 7 procent) a obrat ve vývoji nezaměstnanosti, která se začne od příštího roku opět zvyšovat.
Oživení růstu ekonomiky v roce 2010 by pak mělo být jen mírné, zhruba na 3,1 procenta. Je navíc podmíněno – optimistickým – předpokladem, že se v uvedeném roce podaří překonat nejhorší období i ekonomice eurozóny, což přispěje k pozvolnému zrychlení tempa růstu českého vývozu i investic.
Dvouprocentní cíl
Zpomalení růstu HDP a mezd, pokles cen energií a potravin, silný kurz koruny a odeznění jednorázových faktorů z přelomu let 2007 a 2008 povedou v nejbližších čtvrtletích k výraznému snížení inflace. Ta počátkem příštího roku klesne k tříprocentnímu cíli ČNB a v průběhu roku se bude dále snižovat, takže koncem roku 2009 se bude nacházet poblíž nového dvouprocentního cíle, který je platný pro období od ledna 2010.
S touto prognózou je v souladu pokles úrokových sazeb, následovaný jejich mírným růstem na přelomu let 2009 a 2010 (Graf 2). Bankovní rada ČNB na svém zasedání 6. listopadu rozhodla snížit úrokové sazby o 0,75 procentního bodu. Dvoutýdenní repo sazba ČNB tak nyní činí 2,75 %.
Nejisté zahraničí
Výhled české ekonomiky je obestřen velkou mírou nejistoty, spojenou zejména s vývojem ve světě. Proto ČNB zpracovala i alternativní scénář prognózy pro případ, kdy by v eurozóně došlo k recesi a zároveň by se zpomalil růst produktivity v české ekonomice, mimo jiné vlivem snížení přílivu zahraničních investic o obecně méně příznivého ekonomického prostředí.
V tomto případě by se mohl růst české ekonomiky zcela zastavit. To by s sebou přineslo i potřebu o něco nižších úrokových sazeb, než ukazuje základní prognóza centrální banky. Inflace by se však vyvíjela zhruba podobně, protože proti nižšímu ekonomického růstu by proinflačně působil nižší růst produktivity práce a tlak na slabší kurz koruny v důsledku méně příznivého vývoje zahraničního obchodu i produktivity. Mezi další nejistoty budoucího vývoje patří ceny ropy, které jsou v současnosti nižší oproti předpokladu prognózy, i další vývoj měnového kurzu, který je v poslední době mimořádně rozkolísaný.
Tomáš Holub, ředitel sekce měnové a statistiky ČNB