(Ekonom 14.2.2002 strana 56, rubrika: Peníze)
Dnešní podoba cílování inflace v ČR je podobná postupům Evropské centrální banky, v jistém smyslu je dokonce systematičtější a průhlednější.
Od zavedení cílování inflace v ČR uplynuly již čtyři roky. Za tu dobu došlo k řadě dílčích změn
v tomto režimu, jejichž smyslem bylo přiblížit ho k praxi vyspělých zemí, zvýšit jeho
transparentnost a srozumitelnost pro širokou veřejnost. Proto se domnívám, že je vhodné se za
uplynulým obdobím ohlédnout a vyhodnotit dosavadní zkušenosti. Přechod na plovoucí kurz. Změna
režimu měnové politiky byla před čtyřmi lety do značné míry vynucena měnovými turbulencemi v květnu
1997, které vedly k opuštění režimu pevného měnového kurzu. V takové situaci se teoreticky nabízely
dvě krajní možnosti, doporučované v současnosti mezinárodními institucemi i některými nezávislými
ekonomy v rámci tzv. "bipolárního pohledu" na kurzové režimy. Buď se posunout směrem k nějakému
ještě pevnějšímu a důvěryhodnějšímu zafixování kurzu, jako je například režim měnového výboru (tzv.
currency board), nebo přejít k volně plovoucímu kurzu a snažit se najít nějakou domácí "kotvu"
měnové politiky. K velmi pevnému zafixování měnového kurzu se většinou uchylují země s
vysokoinflační historií a nedostatečnou důvěrou veřejnosti v domácí měnovou politiku, které se
tímto způsobem snaží "dovézt" chybějící kredibilitu ze zahraničí. Přijetí této strategie je zároveň
výhodné v situaci, kdy je země úzce integrována s ekonomikou země či oblasti, na jejíž měnu hodlá
svůj kurz navázat. V případě ČR však nebylo nutné dovážet kredibilitu ze zahraničí, protože se v
naší zemi vždy dařilo udržovat slušný stupeň cenové stability. Zároveň naše integrace s EU sice
úspěšně probíhala, ale v roce 1997 ještě nedosáhla takového stupně, aby pevné navázání koruny na
euro (resp. v té době na německou marku) nebylo spojeno s řadou makroekonomických rizik. Proto se
jako lepší řešení jevil přechod na plovoucí měnový kurz. Tím však zároveň vznikla otázka, jakým
rámcem svázat měnovou politiku, aby byla dostatečně účinná, transparetní a srozumitelná. Vzhledem k
odklonu většiny zemí od cílování peněžní zásoby kvůli finančním inovacím a nestabilitě poptávky po
penězích bylo logickou volbou právě cílování inflace. Významným argumentem pro tento režim bylo i
to, že je dopředu hledící, snaží se ovlivnit a ukotvit inflační očekávání, a tím snížit náklady
dezinflace, resp. náklady udržování nízkoinflačního prostředí. PROCES DEZINFLACE A STABILIZACE
HLADINY. Zároveň je však nutno přiznat, že přechod ČNB na cílování inflace před čtyřmi lety
znamenal tak trochu krok do neznáma. Jednalo se o strategii do té doby uplatňovanou především v
rozvinutých tržních ekonomikách, které již dosahovaly nízké a stabilní inflace a zmíněný rámec jim
sloužil k udržování cenové stability. Mezi tranzitivními ekonomikami byla ČNB první centrální
bankou, která přešla na režim cílování inflace. Na rozdíl od vyspělých ekonomik jsme nestáli před
úkolem pouze udržet již existující nízkou hladinu inflace. Výzvou byl proces jejího dosažení,
proces dezinflace. Situace byla navíc komplikována skutečností, že režim byl zaveden po měnových
turbulencích v situaci, kdy bylo nutné projít bolestivým obdobím stabilizace ekonomiky i inflačních
očekávání. Navíc období bezprostředně po zavedení cílování inflace bylo poznamenáno silnými
exogenními šoky, které přispěly k podstřelení cílů inflace v prvních letech. Teprve po odeznění
těchto šoků a překonání ekonomické recese došlo k návratu čisté inflace zpět k cílové trajektorii
(viz graf 1). S výhodou zpětného pohledu je však možno říci, že přes počáteční výkyvy se podařilo
dosáhnout hlavního záměru nového měnového režimu, tj. stabilizace inflačních očekávání na relativně
nízké úrovni a pokračování procesu dezinflace ve střednědobém horizontu. Povzbudivé rovněž je, že
náš příklad v příklonu k cílování inflace následovaly další centrální banky v regionu, jmenovitě
polská a maďarská. Cílování inflace se v praxi osvědčilo též jako strategie, která je dostatečně
flexibilní. Umožňuje reagovat na změny domácího i vnějšího prostředí bez vynucené nárazové změny
měnového režimu a následných ztrát na kredibilitě, jak tomu bývá například při vynuceném opuštění
fixního kurzu. Cílování inflace v podání ČNB prodělalo během krátké doby své existence evoluční
vývoj, který přinesl řadu podstatných pozitivních změn. DLOUHODOBÁ STRATEGIE. Při svém zavedení byl
cíl inflace specifikován pomocí indexu čisté inflace, což odráželo snahu nereagovat silně na šoky
spojené zejména s úpravami regulovaných cen a nepřímých daní. Zmíněné cíle byly vyhlašovány ve
formě intervalu pro konec období, a to jednak jako krátkodobý cíl v ročním horizontu a dále
střednědobý cíl pro konec tříletého období (prosinec 2000). Prvním významným mezníkem, který se
snažil "vyladit" tento režim, bylo schválení Dlouhodobé měnové strategie v roce 1999. Ta ukotvila
měnovou politiku až do roku 2005 a vytyčila tím cestu pro střednědobé dosažení cenové stability,
jež je prospěšná pro vyvážený růst ekonomiky a zároveň odráží potřebu nominální konvergence naší
ekonomiky k EU. Posílila se též flexibilita cílování inflace definováním množiny výjimek, které
umožňují méně agresivní reakce měnové politiky na exogenní cenové šoky, aby nedošlo k nadměrnému
rozkolísání ekonomiky. Druhý významný mezník přinesl rok 2001, kdy došlo k bezproblémovému přechodu
od cílování indexu čisté inflace k indexu celkové inflace a zároveň k odklonu od cílování intervalu
pro prosinec příslušného roku. Nově má inflační cíl podobu průběžného koridoru, který pozvolna
klesá z 3-5 % v lednu 2002 na 2-4 % v prosinci 2005 (viz graf 2). Potřebné předpoklady pro přechod
na standardní systém cílování celkové inflace se vytvořily díky tomu, že v uplynulém období již
byla realizována významná část nápravy cenových disproporcí v segmentu regulovaných cen a byl dále
zpracován program jejich budoucích korekcí. Měnová politika se díky tomu mohla začít orientovat na
cenový index, který je srozumitelnější pro širokou veřejnost a v důsledku toho umožňuje i účinnější
ukotvení inflačních očekávání k inflačnímu cíli. Podobný smysl měl i přechod na průběžný cílový
koridor, který posiluje prvek střednědobé orientace měnové politiky a jejího zaměření na
stabilizaci inflačních očekávání. Odpoutali jsme se tím od jednostranné orientace na hodnoty
inflace jednoho měsíce se všemi omezeními jeho možných náhodných výkyvů. Při kontinuálním koridoru
je možno rovněž průběžně vyhodnocovat proces cílování inflace. V každém časovém okamžiku bude
zřejmé, jaká je odchylka prognózy inflace od inflačního cíle. Pro měnově politické rozhodování je
relevantní zejména horizont příštích dvanácti až osmnácti měsíců, což je odhadovaná délka
nejúčinnější měnové transmise. To ovšem neznamená, že bychom měli při jakýchkoli výkyvech a
externích šocích usilovat o okamžitý návrat do cílovaného koridoru. Korekce vyžaduje vždy určitý
časový prostor tak, aby byly minimalizovány její důsledky pro rozkmitání veličin reálné ekonomiky.
SMĚREM K VYŠŠÍ TRANSPARENTNOSTI. Modifikace podoby inflačního cíle a rozšíření cílovaného indexu
ovšem nebyly jedinými změnami měnového režimu. Výrazně jsme pokročili rovněž ve zvyšování jeho
transparence. Spolu s publikací záznamu z jednání bankovní rady o měnových otázkách, jejichž
posláním je co nejvěrněji zachytit diskusi měnových rozhodnutí, sdělujeme veřejnosti i výsledky
hlasování a dáváme k dispozici různé podkladové materiály. Historici jistě ocení i rozhodnutí
zveřejňovat po uplynutí šesti let projednávané situační zprávy o měnovém a hospodářském vývoji
spolu s plným zněním diskuse bankovní rady, což by mělo umožnit objektivní hodnocení měnových
rozhodnutí ve zpětném pohledu. Značný význam má i kooperace s vládou při formulaci a vyhlašování
inflačních cílů. Záměry dlouhodobé měnové strategie a inflační cíle byly zapracovány do vládních
dokumentů ve vztahu k EU, jako je Hospodářská strategie vstupu do Evropské unie a Společné
zhodnocení priorit hospodářské politiky České republiky, což by mělo zvyšovat jejich význam i
důvěryhodnost v očích veřejnosti. V neposlední řadě se ČNB snaží o posílení transparentnosti i v
otázkách svého vnitřního chodu ("plastičtější" podoba výroční zprávy, zachycující všechny činnosti
ČNB; zveřejnění systému odměňování; uspořádání dne otevřených dveří a otevření výstavy o historii
peněz a centrálního bankovnictví atd.), což by též mělo nepřímo podpořit důvěru veřejnosti v
činnost centrální banky. A konečně výrazného pokroku bylo dosaženo i ve zvyšování kvality analýz a
prognóz ČNB. Ty jsou při cílování inflace klíčové, a tento režim tak vytváří silný vnitřní tlak na
zlepšování prognostické činnosti v centrální bance. Tento proces učení probíhá plynule i v ČNB a
podařilo se již vytvořit škálu různě sofistikovaných postupů, které umožňují logicky strukturovat
diskusi o prognóze a měnově-politickém rozhodnutí za účasti širokého okruhu expertů centrální
banky. Současnou podobu cílování inflace považujeme ze všech uvedených důvodů za dobře definovaný
rámec měnové politiky. Umožňuje České národní bance rozhodovat o nastavení měnově-politických
nástrojů již zcela standardním způsobem. Naše postupy jsou velmi podobné postupům a rozhodování
Evropské centrální banky, v jistém smyslu jsou dokonce systematičtější a průhlednější. Nemusíme se
opírat o podpůrné nástroje zvenčí, nejsme závislí na "dovozu" kredibility, měnová politika
zajišťuje stabilitu domácí cenové hladiny vlastními nástroji. Díky vysokému stupni transparence,
nízké inflaci, jež postupně konverguje k hladinám inflačního kritéria Evropské centrální banky,
jakož i dlouhodobější kurzové stabilitě patří česká měnová politika a její výsledky v mezinárodním
kontextu spíše již do kategorie měnových politik rozvinutých zemí. Současný inflační cíl v podobě
koridoru definuje rámec pro měnovou politiku do roku 2005 (graf 2). Vzhledem k uvažované délce
zpoždění měnové transmise budeme tedy již v roce 2003 stát před úkolem vymezit podobu a
charakteristiky inflačního cíle pro další etapu. Aniž bych chtěl předjímat tuto diskusi, variantou,
která se nabízí, je vyhlášení horizontálního pásma, paralelně k Evropské centrální bance. Toto
pásmo by mohlo kopírovat inflační indikátor Evropské centrální banky při zohlednění našeho
konvergenčního procesu, tj. buď na o něco vyšší hladině, nebo při větším rozpětí. Vytyčení takovéto
horizontální podoby inflačního cíle by bylo možno považovat za završení procesu standardizace
měnové politiky a měnového rozhodování.