Jan Sochor (Hospodářské noviny 7.6.2010 str. 24, rubrika Finance)
Rozhovor s Vladimírem Tomšíkem, členem bankovní rady ČNB
V některých evropských zemích se objevují další a další problémy se zadlužením a většina Evropy začíná šetřit. Zdá se tedy, že úrokové sazby ve světě nezačnou růst tak rychle, jak to vypadalo. Vyšší úroky by totiž mohly v kombinaci se škrty zastavit ekonomický růst.
„Odklad růstu úroků v zahraničí by mohl mít vliv i na české úroky,“ říká k tomu v rozhovoru pro HN člen bankovní rady České národní banky Vladimír Tomšík. Jedním dechem však dodává, že ČNB se v minulosti často chovala jinak než zbytek světa.
* Hn: australská a kanadská centrální banka prohlásily, že reakce trhů na zadlužení evropy je překážkou pro zvyšování sazeb. mluví se i o tom, že se zvyšováním sazeb by měl počkat i americký fed. o víkendu tento problém řešily země G20. jak se ke zvyšování úroků staví ČNB?
Pro ČNB je důležitý hlavně výhled inflace. V našem modelu určitá vazba mezi zahraničními (zejména evropskými) a českými sazbami samozřejmě je (zejména skrze měnový kurz), takže odklad ve zvyšování úroků v zahraničí by nepřímo mohl mít vliv na české úroky. Zároveň ale musím připomenout, že faktorů, které naše rozhodnutí ovlivňují, je mnohem více a české sazby nemohou jednoduše kopírovat vývoj sazeb v zahraničí. Naopak historie již ukázala, že ČNB v několika případech šla proti „zahraničnímu proudu“ ve změně sazeb – a to jak v načasování jejich změny, tak i ve směru pohybu.
* Hn: považujete také současné problémy evropy za překážku pro růst úroků?
Fiskální problémy některých evropských zemí obecně vedly k tomu, že finanční trhy jsou mnohem citlivější a nervóznější. Zvýšená nejistota trhů vede k vyšším rizikovým přirážkám, k přecitlivělým reakcím na rozpočtové škrty, a to přirozeně vede centrální banky k větší opatrnosti při změnách sazeb. Na druhou stranu v dlouhodobém horizontu stále platí, že čím uvolněnější je rozpočtová politika, tím naopak přísnější musí být politika měnová. Bez toho, že se s rozpočty něco začne dělat, úroky dříve či později musejí vzrůst. Jiná otázka je, zdali takovýto scénář představuje optimální mix měnové a fiskální politiky. Je evidentní, že nikoliv. Škrty v rozpočtech
* Hn: Kdy se dá tedy očekávat, že sazby ve světě porostou?
Předpokládám, že nárůst sazeb ve světě bude spíše pozvolný. V USA sice již je oživení s hospodářským růstem přes 2 procenta, finanční sektor ale zůstává stále křehký a situace kolem hypoték stále není klidná. Evropské ekonomiky jsou zatím hluboko pod svým potenciálem a navzdory oslabujícímu euru v Evropě neroste poptávka tak, aby tlačila na růst inflace. Takže se domnívám, že evropské sazby se budou zvyšovat s citelným zpožděním za americkými.
* Hn: bylo by zvyšování sazeb v tomto momentě nebezpečné pro ekonomický růst, jak tvrdí třeba paul Krugman?
To samozřejmě závisí na konkrétní situaci v té které ekonomice. Obecně ale platí, že moderní měnová politika je vpřed hledící, její dnešní nastavení se odvíjí od očekávané budoucí inflace a očekávaného budoucího stavu ekonomiky. Není úkolem centrálních bank počkat, až se dostaví inflace, a potom ji snižovat, ale úkolem je zajistit cenovou stabilitu, tj. předcházet výrazným změnám kupní síly. A při naplnění cenové stability samozřejmě podpořit i hospodářský růst.
* Hn: mluvil jste o konsolidaci rozpočtů. to se teď v evropě děje. nejsou však tvrdé rozpočtové škrty právě rizikem pro další růst ekonomiky, což by vás mělo přimět sazby nezvyšovat?
Je pravda, že rozpočtové škrty představují pokles poptávky, zejména pokud jde o snížení vládních nákupů zboží a služeb. U snižování transferů však již celkový efekt na poptávku není tak jednoznačný. Mezi soukromými a veřejnými výdaji prokazatelně existuje vztah vytěsňování: jestliže vlády zaplavují trh svými dluhovými papíry, vytěsňují tím soukromý dluh a soukromé výdaje na zboží a služby. Jak jsme viděli na příkladu Řecka a aktuálně i na příkladu Maďarska, tak špatná fiskální pozice může vést k tomu, že úroky z vládních papírů prudce vzrostou, a to má samozřejmě značně negativní důsledky pro poskytování úvěrů lidem a firmám. Takže to, že státy nešetří a žijí na dluh, jak tomu je teď, paradoxně může celkovou poptávku snížit a ne zvýšit. Fiskální politika pak ztrácí svoji účinnost. Rozpočtové škrty a všeobecná fiskální konsolidace jsou jedinou, i když bolestivou, cestou, jak se takovým scénářům vyhnout. Připomínám, že moderní ekonomická teorie při analýzách stanovení optimálního mixu měnové a fiskální politiky a jejich vlivu na ekonomiku již prostě nemůže pracovat pouze s tradičními keynesovskými efekty, které spočívaly v představě, že pouze expanzivní politika stimuluje růst ekonomiky a naopak.
* Hn: někteří ekonomové však tvrdí, že se do evropy a potom i do česka může právě kvůli příliš velkým škrtům vrátit recese?
Seškrtání rozpočtů neznamená nutně recesi. Naopak může zabránit tomu, aby došlo k rozvrácení trhu soukromých úvěrů, což by bylo daleko horší než škrty vládních výdajů. Já osobně neočekávám, že by rozpočtové škrty v Česku vedly k nějakému dalšímu kolu recese. Výdaje vlády sice u nás nejsou zanedbatelné, ale přece jen rozhodující bude vývoj exportu a to, zdali se začnou zvedat dočasně utlumené investice českých firem.
* Hn: jaké je tedy v současné situaci vlastně ideální postup tak, aby investoři evropu netrestali a zároveň se nezastavil ekonomický růst?
Někdo považuje za největší problém nezaměstnanost, jiní jsou více zaměřeni proti zadlužování a státním zásahům do ekonomiky (a extrémně nízké úrokové sazby, jaké dnes vidíme v Evropě, jsou ostatně také nemalým zásahem státu). Domnívám se, že definitivní objektivní odpověď proto neexistuje, výsledný postup je vždy nějaký mix měnové a fiskální politiky. Problém je, že evropské ekonomiky byly a jsou navzájem dosti rozdílné, a to včetně zemí, které tvoří eurozónu. Každá země by si potom představovala poněkud jiný – pro ni na míru šitý – mix politik, což jednotná měnová politika poněkud znesnadňuje. To je ale odvrácená strana každé měnové unie, protože v nich se vlastně předpokládá, že platí pravidlo „one size fits all“. Některé členské země se dnes trpce přesvědčily o tom, že tento předpoklad nebyl pravdivý. Pozice eCb
* Hn: jak vnímáte situaci na evropském bankovním trhu, který podle všeho znovu zamrzá, banky si méně půjčují a mezibankovní sazby rostou?
Nárůst sazeb na evropském mezibankovním trhu samozřejmě naznačuje, že nedůvěra mezi bankami opět narůstá. Nicméně je nutné si uvědomit, že relevance evropských mezibankovních sazeb Libor a Euribor v tomto ohledu výrazně poklesla. Objemy obchodů na mezibankovním trhu totiž nejsou přímo měřitelné, a tak je otázkou, jak byl jejich pokles výrazný a zda k němu vůbec došlo. V důsledku velmi omezené funkčnosti mezibankovního trhu v období krize totiž banky našly i jiné zdroje financování. Je tedy otázkou, zda se na trhu – s výjimkou obchodů v nejkratších splatnostech (obchody do jednoho týdne) – vůbec něco změnilo a zda se tyto dlouhodobější obchody mezi bankami vůbec vrátily.
* Hn: jak velkou roli v tom hrají opatření eCb, která umožňuje bankám ukládat si u ní volné prostředky?
Jak jsem již uvedl, banky si našly nový operační mód, jak se financovat. To samozřejmě úzce souvisí s postavením ECB na trhu. ECB totiž do značné míry nahradila právě nefunkční mezibankovní trh. Zjednodušeně řečeno, místo toho, aby banka A půjčila peníze bance B (o které má buď pochybnosti kvůli jejímu finančnímu zdraví, nebo prostě proto, že banka A operace na mezibankovním trhu obecně omezila na minimum), banka A uloží peníze u ECB a banka B se přijde financovat do ECB. To je vývoj, který je jasně měřitelný: např. objemy úložek komerčních bank u ECB, která v současnosti dosahuje téměř 300 miliard eur, přičemž v závěru loňského roku to bylo v průměru pouze 100 miliard. Evropské ekonomiky jsou zatím hluboko pod svým potenciálem a navzdory oslabujícímu euru v evropě neroste poptávka tak, aby tlačila na růst inflace. takže se domnívám, že evropské sazby se budou zvyšovat s citelným zpožděním za americkými.
***
Vladimír Tomšík (35)
Současná funkce: Od prvního prosince 2006 je členem bankovní rady ČNB.
Kariéra: Pracoval jako odborný asistent na VŠE, poté nastoupil jako analytik Komerční banky. Později působil jako hlavní ekonom finanční a poradenské skupiny NEWTON Holding. Než se stal členem bankovní rady, pracoval ve Světovém obchodním institutu. Vzdělání: Studoval na fakultách UK a VŠE, kde získal také doktorát. V roce 2009 byl jmenován profesorem v oboru finance. Pravidelně publikuje doma i v zahraničí.
není úkolem centrálních bank počkat, až se dostaví inflace a potom ji snižovat, ale úkolem je zajistit cenovou stabilitu, tj. předcházet výrazným změnám kupní síly. A při naplnění cenové stability samozřejmě podpořit i hospodářský růst.