Martin Jašminský, Jan Sochor (Hospodářské noviny 29.8.2008 strana 10, rubrika: Rozhovor)
Rychle posilující koruna přiměla v uplynulých týdnech Českou národní banku snížit úrokové sazby. »Čelili jsme kurzovému šoku a hrozilo, že dojde k podstřelení našeho inflačního cíle,« uvedl v rozhovoru pro Hospodářské noviny guvernér ČNB Zdeněk Tůma.
Přestože od začátku roku centrální banka avizovala spíše zvýšení sazeb nebo jejich stagnaci, nakonec přišlo snížení. »Bylo to jedno z nejobtížnějších zasedání bankovní rady,« dodává guvernér, přestože pro snížení sazeb hlasovalo všech šest přítomných členů bankovní rady.
Guvernér se v rozhovoru zabývá i dopady světové finanční krize a předvídá, že následky se nevyhnou ani naší zemi. Nebudou však prý nijak dramatické, protože Česko prokazuje vůči krizi značnou odolnost.
* HN: Na posledním měnovém zasedání jste snížili sazby. Bylo to poměrně překvapivé v souvislosti s vysokou inflací. Co vás k tomu vedlo?
Pro mě je překvapivé, že podle vás to rozhodnutí bylo překvapivé. Já jsem ten pocit podle reakcí z trhu neměl. Navíc jsme možnost snížení zřetelně avizovali. Připouštím však, že to bylo jedno z našich nejsložitějších jednání. Je vysoká inflace a proti tomu stojí nejen mnohokrát zmiňovaný kurz koruny, ale i rychlejší zpomalení ekonomiky a negativní vývoj ve světě. Nakonec v té diskusi převážil názor, že i přesto, že je vysoká inflace, věříme tomu, že k těm sedmi procentům ji zvedly jednorázové faktory, které se nebudou opakovat. A příští rok to spadne dolů.
Překvapit finanční trhy je občas důležité
* HN: Dva týdny poté vystupují někteří členové bankovní rady s tím, jestli to nebylo přehnané, zatímco jiní říkají, že mají ještě klesnout. Jak vy s odstupem vnímáte to rozhodnutí?
Při hlasování to bylo šest nula pro snížení sazeb, ale ten poměr může být zavádějící. Někdy to může být sedm nula a přitom těsné, protože všichni cítí silnou nejistotu a to byl tento případ. Nakonec jsme se k tomu přiklonili, ale řada členů bankovní rady byla hodně na vážkách. Tak, jako by to u jednotlivých členů bankovní rady bylo vnitřně 51 ku 49. Takže při tak komplikovaném rozhodování mohou lehce převážit názory jedním směrem a mohou převážit u všech.
* HN: Měla by centrální banka trhy svým rozhodnutím překvapovat?
Před pár lety jsem na dané téma hovořil při jednom setkání účastníků finančního trhu, na takzvané Forecasting dinner. Tam jsem vysvětloval, že lídrem trhu je a má být centrální banka. A ta nemůže zcela rozhodovat v závislosti na očekávání trhu. Trh to sice má rád, když vůbec nepřekvapujeme, ale v řadě akademických prací je jasně ukázáno, že kdyby centrální banka pouze sledovala očekávání a nikdy nepřekvapila, vedlo by to k jejímu »zacyklení« a faktické neúčinnosti. Na druhé straně je pravda, že častá překvapení by také byla kontraproduktivní a svědčila by o špatné komunikaci z naší strany.
* HN: Určité překvapení bylo v tom, že od začátku roku jste mluvili o zvyšování sazeb nebo jejich stagnaci. A najednou se vaše názory zcela otočily. Co se stalo tak zásadního?
Byla to reakce na kurzový šok, který jsme pozorovali v posledních dvou až třech měsících. A na horší než očekávaný vývoj doma i v zahraničí. Navíc - i ty předchozí prognózy o vývoji úrokových sazeb počítaly výhledově s jejich poklesem. Jenom to přišlo dřív.
* HN: A kam se budou sazby vyvíjet dál?
Další vývoj nechci předvídat, bude záviset na vývoji dalších rizik. A platí dilema, že inflace je vysoká a uvidíme, do jaké míry to ovlivní inflační očekávání.
* HN: Hrály v rozhodování o snížení úroků roli obavy ze zpomalení hospodářského růstu?
Primární obavou bylo, že silná koruna by v příštím roce mohla způsobit pokles inflace pod náš cíl. Sekundárně z toho pak může vyplývat, že by to vedlo ke zpomalení ekonomiky.
* HN: Myslíte, že lidé mohou věřit obavám z příliš nízké inflace, když teď zažíváme prudký růst cen?
Chápu, že je to pro řadu lidí obtížně představitelné. Ale my se díváme, kde bude inflace za dvanáct měsíců a ne kde byla minulý měsíc. Je evidentní, že odezní jednorázové vlivy a inflace bude v lednu o dva až tři procentní body nižší, protože v tom již nebude změna DPH. A zpomalí se také růst regulovaných cen. Pak jsou další faktory jako ceny potravin, cena ropy a podobně, což podle našeho názoru také mělo do značné míry jednorázový charakter. Chápu, že někdo tomu věřit nemusí, ale podle nás to během prvního čtvrtletí příštího roku spadne na tři až tři a půl procenta.
* HN: Pro vás ale musí být důležité, jestli v pokles inflace věří i firmy a společnost, protože formujete inflační očekávání. Věří tomu?
Ano. Podle našich průzkumů to tak je. Byť se inflační očekávání mírně zvýšila, je jasná víra v to, že inflace půjde dolů. A potvrzuje to dobrou ukotvenost inflačních očekávání.
* HN: Vidíte nějaká méně očekávaná rizika pro vývoj inflace?
Těžko mohu vyjmenovávat něco, co je neočekávané. Vždy ovšem existují určitá rizika, například vývoj mezd nebo třeba pokračování krize na světových finančních trzích.
* HN: Jedna věc je, jestli v to věří firmy, ale jak vysvětlíte odborům a zaměstnancům, že jim reálně klesají mzdy, když ekonomika roste o 4,5 až 5 procent?
Dá se očekávat, že letošní střet může být poměrně tvrdý, ale na druhé straně jsou firmy pod obrovským tlakem. Také jsme upozorňovali, že v oblasti mezd vidíme určité riziko. Odbory zatím naštěstí vždy chápaly, že firmy mohou platit jen to, co si mohou dovolit. A v současné době ta situace není růžová.
Silný kurz si určitě vyžádá svoji daň
* HN: Máte nějaké údaje o tom, jak se silná koruna projevuje na kondici firem?
Osobně nepochybuji, že vývoj kurzu si vyžádá svoji daň. Pro nejbližší období měly firmy zafixované kontrakty včetně kurzu, takže po mnoho měsíců to nemusí být výrazně vidět, ale v příštích šesti až dvanácti měsících to bude znát. Nemohu ovšem říci, zda zavře ta či ona firma. Dojde ke zhoršení vývozu, respektive obchodní bilance, a to přispěje ke zhoršení výkonu ekonomiky jako celku.
* HN: I přes určité oslabení je kurz stále silný. O desetinu silnější než na začátku roku. A o téměř 18 procent silnější než před rokem. Jak to vnímáte?
Vyjadřuji se ke kurzu jen ve výjimečných případech. Udělal jsem to, když kurz prolomil hranici 23 korun a vypadalo to, že bude posilovat donekonečna. Dnes nemám potřebu komentovat vývoj kurzu.
* HN: Byl tehdy ten výjimečný případ umocněn tím, že den před tím premiér Topolánek uvedl, že silný kurz není pro ekonomiku problém?
Já jsem byl na dovolené a časování mého komentáře vyplývalo z toho, že jsem se z ní zrovna vrátil.
* HN: Když jste mluvil o krizi na finančních trzích...
No, podotkl bych, že někteří zahraniční kolegové používají eufemističtější výraz »tržní korekce výrazného rozsahu«.
* HN: Ono to vypadalo, že je Česko ostrůvek, kterého se finanční krize příliš netýká...
Vypadalo to tak, nebo to tak vypadá?
* HN: Na to se chci zeptat vás. Je to tak stále?
Velkým ostrovem, který drží světovou ekonomiku nad vodou, jsou poprvé v historii »emerging markets«, čili »rozvíjející se trhy«, kam patří i Česko. Krize přichází z těch nejvyspělejších trhů a nově se rozvíjející země a jejich finanční sektory odolávají turbulencím překvapivě dobře. Jednou z příčin může být, že většina těchto zemí šla rychle nahoru a to vytvořilo určitý nárazník. Sice zpomalí, ale s krizí se vypořádají. Finanční sektory řady těchto zemí si prošly problémy v devadesátých letech a jsou postavené na nových, zdravých základech.
* HN: Váš kolega Miroslav Singer ale uvedl, že krize se může projevit i na ziscích českých bank a některé mohou skončit ve ztrátě, protože budou muset dělat rezervy na ztrátové obchody.
Projevit se mohou dva aspekty, hospodářský cyklus a jednorázové opravné položky. Česká ekonomika prošla vrcholem hospodářského cyklu a zpomaluje. To se samozřejmě dotkne i zisků bank. Tento faktor zpomalení růstu povede k nižším ziskům a příští rok to již bude vidět. V jednotlivých případech může nastat potřeba vytvořit jednorázové opravné položky, které by některou z bank mohly posunout i do případné ztráty. Nicméně platí, že český bankovní sektor je kapitálově silný, a nevidím zde žádné systémové riziko.
Názor centrální banky na euro se nemění
* HN: V souvislosti se silným kurzem se rozvířily diskuse kolem eura. Máme jej přijmout rychleji, nebo pomaleji? Je důležité stanovit termín, nebo ne?
Vyjádřil jsem se k tomu již vícekrát. Nemám na to nyní žádný nový názor a nepatřím ani do tábora eurooptimistů, ani euroskeptiků. Jako centrální bankéř bych neměl shazovat význam měnové politiky, ale rád poukazuji na příklad severských zemí, které mohou dobře fungovat při různých přístupech k měnové politice. Dlouhodobě si udržují slušnou ekonomickou výkonnost a nízkou inflaci, ať už mají nebo nemají euro. V dlouhém období platí, že měnová politika nemůže ovlivnit potenciál ekonomiky. Od toho měnová politika není. Ta může pomoci v reakci na určité šoky. Co se týče eura, jsou legitimní argumenty pro i proti. Určitě platí, že při plovoucím kurzu může být jeho volatilita velmi nepříjemná a může vést i ke kurzovému šoku. Na druhou stranu flexibilní kurz zase pomáhá s některými šoky se vypořádat. Debata o různých ekonomických aspektech je tedy na místě, ale nakonec půjde o politické rozhodnutí. V okamžiku, kdy vláda dospěje k tomu, že do toho máme jít, měla by termín říci. Ale je potřeba mít dostatečnou politickou vůli, aby termín byl kredibilní.
* HN: A je taková vůle?
Podle mě zatím není. Ale uvidíme. Nechci předbíhat výsledky analýz, na nichž se pracuje. Natož pak diskusi, kterou povedeme s ministerstvem financí a vládou. Uvidíme, jak se k tomu kabinet na podzim postaví.
* HN: Primárně je to politické rozhodnutí, ale názor centrální banky je důležitý a vlivný. V minulosti jste mluvil o tom, že již v roce 2008 až 2009 by mohla vláda rozhodnout, zda a kdy euro chceme či nikoliv. Nevidíte změnu v tom, že teď už centrální banka říká, že je to jedno?
Nemám pocit, že bychom byli nekonzistentní. Podíváte-li se na pravidelné hodnocení »Připravenosti české ekonomiky na přijetí jednotné měny«, každý rok z toho vyjde několik úzkých míst. Nejvýraznější problémy vždy byly s udržitelností vývoje veřejných financí a pružností trhu práce. Uvidíme, zda v posledním roce došlo k výraznějším pozitivním změnám. Proběhly určité reformy, takže si dovedu představit, že vyhlídky mohou být lepší.
* HN: Nezhoršují jednotlivá vystoupení centrálních bankéřů u veřejnosti čitelnost centrální banky, když je v názorech poměrně velká rozdílnost?
Záleží, jak se na to díváte. Širší veřejnost a hlavně adresáti na finančních trzích jsou dostatečně sofistikovaní, aby dokázali rozeznat, co je individuální pozicí jednotlivých členů bankovní rady a co pozicí centrální banky. Centrální banky ve světě směřují v posledních deseti dvaceti letech k tomu, že jednotliví členové mají právo vyjadřovat individuálně názory a každý si to musí přebrat. Proto publikujeme zápisy z měnových jednání, aby každý věděl, že zazněl třeba i menšinový názor. Vysvětlujeme třeba i parametry našeho modelu. Kdybych přehnal to, co je skryté za vaší otázkou: ano kdybychom mluvili dokonale jedním hlasem, nikoho bychom nemátli, ale nikdo by zase nerozuměl tomu, jak jsme k našemu rozhodnutí vlastně dospěli a zejména by hůře odhadoval, kam směřují naše úvahy do budoucna. V centrálním bankovnictví dnes dáváme přednost tomu, že vysvětlujeme, jaké jsou naše výchozí analytické podklady, jak vytváříme naše prognózy, jaké jsou názory jednotlivých členů bankovní rady a podobně. V odborné veřejnosti je shoda, že tento trend vedl ke zvýšení transparence.
* HN: Věříte tomu, že se nejdříve podaří dát do pořádku vše nutné, veřejné rozpočty, inflaci a pak se rozhodne o euru? Nebo nás spíše příchod eura donutí chovat se disciplinovaně?
V tomto jsem měl vždy odlišný názor než například bývalý polský guvernér Leszek Balcerovicz. Ten tlačil na brzký termín přijetí eura, protože věřil, že to povede k větší disciplinovanosti hospodářských politik. Já mám za to, že volba režimu měnové politiky sama o sobě nemůže disciplinovat konání politiků. Buď vůle k odpracování domácích úkolů máme, nebo ne. A z toho pak přirozeně vyplyne rozhodnutí o euru. Dokonce si myslím, že i kdyby nakonec názor byl, že euro přijmeme později, tak o to disciplinovanější musíme být. Každé zaváhání by finanční trhy tvrdě penalizovaly. Důraz na disciplínu veřejných financí budu klást bez ohledu na to, kdy a jaký bude nakonec termín přijetí eura.
***
Odbory zatím naštěstí chápaly, že firmy mohou platit jen to, na co mají. A dnes jejich situace není růžová.
Důraz na disciplínu veřejných financí budu klást bez ohledu na to, kdy a jaký bude termín přijetí eura.