O. Dědek, V. Bárta: HN, 22.1. 2004
Mimořádně nízká inflace byla z měnového hlediska nejpozoruhodnějším rysem minulého roku. Oscilovala kolem nuly a šest měsíců dokonce meziročně klesala. Někteří analytici to vnímali jako projev toho, že se hospodářství ocitá na samém pokraji deflace. Požadovali proto, aby centrální banka energickými opatřeními preventivně bránila jejímu akutnímu stadiu.
ČNB opakovaně namítala, že skutečnou deflaci zdaleka nedělá pouhý meziroční pokles cen, musí být i patrné minimálně náznaky recese pramenící z očekávání všeobecného poklesu cen. Analýzy ukazovaly, že za neobvyklým cenovým vývojem se skrývá souběh atypických impulsů, které měly časem odeznít. Riziko roztočení klasické deflační spirály proto ČNB považovala za velmi nízké. Je ale pravda, že se české hospodářství musí vyrovnávat se silnými protirůstovými vlivy. Nešlo však o patologické působení deflace, nýbrž o prozaické dopady světové hospodářské stagnace a dozvuky kursové bubliny.
Jak známo, kursová bublina se nafoukla v první polovině roku 2002. Přestože její účinek v průběhu minulého roku slábl, pokles dovozních cen i cen průmyslových výrobců stačil ještě strhnout do meziročních poklesů řadu zboží a služeb. Ochablá zahraniční poptávka způsobovala neúplné využívání domácích výrobních kapacit, což bránilo cenovému vzlínání stejně účinně jako silné konkurenční prostředí v maloobchodu nebo upevňující se očekávání nízké inflace.
Výrazně se projevily i regulované ceny. U většiny položek této části spotřebního koše došlo v minulých letech k narovnání. V prvním čtvrtletí minulého roku se vůbec poprvé stalo, že regulované ceny v souhrnu meziročně poklesly. A konečně - mezi příčinami abnormálně nízké inflace je i vysoce kolísavé chování cen potravin. Docházelo k dramatickým cenovým poklesům od producentů přes zpracovatele a distributory až ke spotřebitelům.
Markantní byl zejména propad cen zemědělských výrobců. Tato fakta ukazují nejen na vysoce nestandardní prameny české pseudo-deflace, ale také na pošetilost názorů, jež by chtěly uvedený jev bezprostředně spojovat s měnovou politikou.
Úkol tak nespočíval v donkichotském boji s přízrakem deflace. Hlavní otázkou bylo, kam až lze v reakci na silné dezinflační podněty sestoupit se sazbami, a to při dodržování souladu mezi měnovými rozhodnutími a inflační prognózou. Bankovní rada nakonec třikrát rozhodla o snížení měnově-politické sazby - v souhrnu o tři čtvrtě procentního bodu. Šlo o neobvykle těsná hlasování, kterým předcházelo vážení široké škály argumentů na velmi jemných vahách.
Na jedné misce se nacházelo výrazné podstřelování inflačního cíle. Centrální banku překvapovala houževnatost, s jakou inflace setrvávala na nulových hodnotách, i když příčiny byly snadno vysvětlitelné. K opětovnému růstu cen tak došlo až s několikaměsíčním zpožděním oproti představám ze začátku roku.
Na opačné misce vah spočívala sympatická schopnost české ekonomiky odolávat nepříznivým externím vlivům. To nevytvářelo potřebu výrazných stimulů měnové politiky. S tím byla spojena i obava, že další snižování úrokových sazeb ani tak neurychlí návrat inflace do cíle, jako spíše podkope ochotu spořit - a tím vyvolá makroekonomické nerovnováhy. Zápas s apreciační bublinou byl již úspěšně vybojován, navíc se blížilo zvyšování cen v souvislosti s nadcházejícím členstvím v EU.
Jak opodstatněné byly obavy z nerovnováh? Známky "přehřívání" přicházely především od domácností. Neočekávaný pokles inflace napomáhal rychlému růstu reálných mezd a následně i osobní spotřeby. Spolu s nízkou hladinou úrokových sazeb to motivovalo k prudkému růstu zadlužování (úvěrová expanze dosahovala meziročních přírůstků kolem 30 procent).
Protože ale pozorovaný jev byl rovněž projevem přibližování se ke spotřebním zvyklostem ve vyspělých tržních ekonomikách, argumentace o "spotřebitelské bublině" nezískala na rozhodovacích vahách dostatečnou hmotnost.
Ke konci roku 2002 se také zdálo, že uvolňování měnových podmínek vede k nebezpečnému zhoršování obchodní bilance. Jednalo se však jenom o dočasný omyl statistického výkaznictví. Jeho odstranění ukázalo postupující mikroekonomickou restrukturalizaci zcela zjevnou. Ačkoliv za jinak stejných okolností by rychlý růst spotřeby domácností měl urychlovat dovozy a ochablá kondice světové ekonomiky by naopak měla zpomalovat vývozy, k prohloubení vnější nerovnováhy v roce 2003 nedošlo.
Konec dohadům, kde leží dno pro sestup úrokových sazeb, učinily poslední měsíce minulého roku. Ke všem pestrým argumentům se přidalo nečekané vzedmutí cen potravin. Také zprávy o lepšícím se stavu světového hospodářství začaly získávat zřetelnější obrysy. Historicky nejnižší "parkovací" úrovně (ve výši dvou procent) dosáhla měnově-politická sazba rovněž díky obdobně uvolněné měnové politice Evropské centrální banky. K opuštění deflační nálady přispěla i média, když ohlásila konec deflace v českých zemích a provedla obrat o 180 stupňů tím, že přepnula pozornost k očekávanému lednovému zdražování.
Autoři jsou viceguvernérem a poradcem viceguvernéra České národní banky
* Deflaci nedělá pouhý meziroční pokles cen. Patrné musí být i minimálně náznaky recese pramenící z očekávání všeobecného poklesu cen.