ZPRÁVA O MĚNOVÉ POLITICE | JARO 2026 (příloha)
(autoři: Jakub Moučka, Tomáš Pokorný, Tatiana Vivodíková)
Součástí predikčního a analytického systému ČNB je zpětné vyhodnocování naplnění minulých prognóz. To poskytuje zpětnou vazbu k používání jádrového predikčního modelu g3+, který je základním a jednotícím prvkem pro tvorbu makroekonomické prognózy ČNB, a k vhodnosti přijatých expertních zásahů nad rámec modelu. Závěry těchto analýz motivují případné modelové či expertní úpravy, které by zvýšily přesnost budoucích prognóz ČNB, a poskytují rovněž náměty pro vývoj nových modelů.
Makroekonomická prognóza ČNB slouží jako důležité vodítko při rozhodování bankovní rady o nastavení úrokových sazeb. Jednotícím prvkem tvorby prognózy je jádrový predikční model g3+. Prognóza předpovídá nejpravděpodobnější budoucí vývoj domácí ekonomiky a s ním konzistentní trajektorii domácích úrokových sazeb, která zajišťuje dosažení inflačního cíle ČNB na horizontu měnové politiky.
Vyhodnocení přesnosti prognóz ČNB z roku 2024 probíhá ve čtyřech krocích. Nejprve porovnáme prognózy ČNB s výstupy jiných analytických pracovišť – to nám ukáže, zda jsme na vývoj nahlíželi výrazně odlišně než ostatní, a případně ve kterých veličinách. Ve druhém kroku zkoumáme, zda chybovost prognóz z roku 2024 byla z historického pohledu podprůměrná nebo nadprůměrná. Ve třetím vyhodnotíme, nakolik se prognózy připravené v roce 2024 naplnily, a to jak z hlediska jejich tehdejších předpokladů (exogenních vstupů prognózy), tak z hlediska prognózovaného vývoje hlavních domácích veličin. Ve čtvrtém kroku ukazujeme, jak by prognóza ze ZoMP podzim 2024 vypadala, kdyby v době její přípravy byl znám skutečný budoucí vývoj všech exogenních vstupů. Tímto způsobem oddělujeme nepřesnosti plynoucí z předpokladů od nepřesností na straně samotného modelu – a právě ty naznačují prostor pro jeho případné vylepšení.
Prognózy z roku 2024 ve srovnání s průměrem prognóz ostatních institucí
V této části srovnáváme prognózy ČNB z roku 2024 s tehdejšími výstupy dalších analytických pracovišť.[1] Graf 1 porovnává prognózy ČNB pro celoroční údaje o hlavních sledovaných veličinách s průměrem prognóz ostatních institucí a následně pozorovanou skutečností pro rok 2024 a 2025.
Počátkem roku 2024 se inflace po delší době vrátila do blízkosti 2% cíle a byla doprovázena pomalu se obnovujícím hospodářským růstem, který byl podpořen zotavující se domácí poptávkou. Tu táhl obnovený růst spotřeby domácností, jehož motorem byl výrazný růst reálných mezd. Nominální mzdy totiž v tomto období rychle rostly – opožděně v reakci na předchozí inflační vlnu – a s ustupující inflací se tento růst stále více promítal do kupní síly domácností. V první polovině roku si ČNB vedla znatelně lépe v predikování inflace ve srovnání s průměrem ostatních institucí. Ve druhé polovině roku již byly predikce srovnatelné (Graf 1, první řádek). Obdobně přesné byly predikce HDP během celého roku. V případě mezd však byly ostatní instituce v průměru o něco přesnější. Přesnost prognóz ČNB i ostatních institucí během celého roku 2024 komplikovala zejména snížená přesnost předpovědí mezd na právě probíhající čtvrtletí (tzv. nowcastů) v důsledku výrazných revizí dat ze strany ČSÚ.
Predikce inflace pro rok 2025 byly v souhrnu o trochu méně přesné ve srovnání s průměrem šetření (Graf 1, druhý řádek). Inflace zůstala zvýšená, překvapením pro prognózy byl především rychlý růst cen potravin zapříčiněný špatnou úrodou a zdražením potravinářských komodit.[2] Růst HDP ČNB předpovídala srovnatelně přesně jako ostatní instituce. Mzdová dynamika byla v roce 2025 vyšší, než předvídaly prognózy. S výjimkou letní a podzimní prognózy ji ČNB předpověděla lépe než ostatní instituce.
Celkově predikce ČNB pro rok 2024 i 2025 ve srovnání s ostatními analytickými pracovišti dosahovaly podobné přesnosti.
Graf 1 – Srovnání prognóz ČNB s ostatními analytickými pracovišti
Porovnání odchylek prognóz inflace z roku 2024 z dlouhodobé perspektivy
Vymykají se prognózy z roku 2024 svou chybovostí dlouhodobému průměru? Zaměřujeme se zde na predikce spotřebitelské inflace. Graf 2 ukazuje teplotní mapu, která kladné odchylky od predikce zobrazuje červenou barvou a záporné modrou, obojí se vzrůstající intenzitou.[3] Chybovost prognóz je viditelně ovlivněna vnějšími šoky, jakými byla finanční a dluhová krize let 2007–2012, pokles cen komodit 2012–2017, pandemie covidu 2020–2021, válka na Ukrajině a energetická krize kolem roku 2022, které je velmi obtížné předem predikovat. V roce 2024 pak predikce ČNB vykazovaly historicky nadprůměrnou přesnost (světlé barvy) – predikční chyby byly malé dokonce i ve srovnání s obdobím stabilně nízké inflace v letech 2016–2018. Nízká chybovost vynikne zejména v kontextu předchozích let 2020–2022, kdy inflační vlna překonala očekávání jak svou silou, tak délkou trvání. Z teplotní mapy je patrné, že po období velké inflace se predikční aparát v roce 2023 vrátil k historicky obvyklé a přijatelné chybovosti, která se v roce 2024 s uklidněním situace a inovacemi ve využívaných modelech a datech dále snížila. ČNB se v roce 2024 podařilo oproti dřívějšku snížit predikční chyby také na delším horizontu, k čemuž mohl přispět i systematický rozvoj predikčních nástrojů.[4] Predikční chyby z roku 2024 byly kromě podzimní prognózy převážně kladné (pozorovaná inflace byla vyšší než predikovaná), neboť prognózy nepředvídaly tak výrazný růst cen potravin.
Graf 2 – Porovnání chyb prognóz inflace z roku 2024 s historickými prognózami ČNB
rozdíly vůči skutečnosti v p. b., červená barva indikuje kladnou hodnotu odchylky a modrá zápornou hodnotu, barevná škála není rovnoměrně rozdělena kvůli zachycení extrémních pozorování
Vyhodnocení naplnění prognóz z roku 2024 – předpoklady vstupující do jádrového modelu
Součástí diagnostiky jádrového modelu je odpověď na otázku, zdali byl zdrojem predikčních chyb samotný model, nebo jeho vstupní předpoklady vznikající jiným způsobem (často např. z forwardových cen a sazeb). Tyto předpoklady se týkají zahraničních výhledů (zahraniční ekonomická aktivita, ceny a sazby), domácí fiskální politiky a také regulovaných cen.
Graf 3 – Vybrané předpoklady prognóz
Zahraniční vývoj působil na českou ekonomiku v souhrnu více protiinflačně, než předpokládaly tehdejší prognózy (Graf 3). Ekonomiky hlavních obchodních partnerů ČR se totiž po energetické krizi zotavovaly pomaleji, než se čekalo, a růst jejich HDP tak byl především na přelomu roku 2024 a 2025 výrazně slabší[5]. Úroková sazba 3M EURIBOR se vzhledem k slabému hospodářskému výkonu dostala v roce 2025 na nižší hodnoty, neboť ECB přistoupila k razantnějšímu snižování sazeb. Vývoj sazeb v roce 2024 přitom prognózy odhadly poměrně dobře vyjma první, zimní prognózy. Tehdejší tržní výhled totiž předpokládal, že ECB brzy začne se snižováním sazeb. Inflace však byla více perzistentní, a ECB tak cyklus snižování sazeb odložila.[6] Celkový cenový vývoj v zahraničí přitom prognózy předpověděly poměrně dobře, přestože mírně nadhodnotily dynamiku cen průmyslových výrobců, a naopak lehce podhodnotily růst spotřebitelských cen.
Domácí spotřeba vládních institucí naopak působila více proinflačně v porovnání s předpoklady prognózy. V letech 2024 i 2025 totiž byla konsolidace veřejných financí mírnější, než původně vláda avizovala. Částečně za to mohly neplánované výdaje související s povodněmi v roce 2024, jakož i zvýšení výdajů na obranu v roce 2025. Růst tuzemských regulovaných cen se zhruba naplnil. Pouze zimní prognóza pro rok 2024 očekávala jejich vyšší dynamiku, kdy překvapením bylo výrazné zlevnění silové složky cen energií. Naopak podzimní prognóza nepředvídala, že nová vláda na počátku roku 2026 převede poplatek za podporované zdroje energie (POZE) plně na státní rozpočet, což regulované ceny snížilo.
Vyhodnocení naplnění prognóz z roku 2024 – klíčové domácí veličiny
Odchylky prognóz od skutečného vývoje spotřebitelské inflace detailně popisuje druhá část tohoto dokumentu.
Graf 4 – Prognózy klíčových domácích veličin
Domácí ekonomická aktivita se vyvíjela zhruba v souladu s tehdejšími prognózami (Graf 4). Zimní prognóza předpokládala, že zotavení ekonomiky bude pozvolnější. Překvapivě silná byla především spotřeba domácností, kterou podpořil silnější růst reálných mezd. Naopak jarní a letní prognóza předpovídaly o něco rychlejší růst ve druhé polovině roku 2024 a první polovině roku 2025 v návaznosti na oživení zahraniční poptávky. Ta ve skutečnosti ale zůstala utlumená, což se promítlo v nižším vývozu i tvorbě hrubého fixního kapitálu. K přesnosti prognóz nepřispěly ani revize HDP ze strany ČSÚ, které přehodnotily vývoj HDP i pro rok 2023.
Zimní prognóza naznačovala potřebu rychlejšího snižování úrokových sazeb, neboť předpokládala, že ECB zahájí cyklus snižování sazeb a že kurz koruny bude pozvolna posilovat. ČNB se však rozhodla snížit sazby méně s přihlédnutím k proinflačním rizikům, která se následně zhmotnila v podobě vyššího růstu mezd a silnější ekonomické aktivity. To pozdější prognózy již zohlednily a sazby se tak vyvíjely v souladu s prognózami. Podzimní prognóza předpokládala, že se sazby budou moci v roce 2025 snížit do blízkosti jejich měnověpoliticky neutrální úrovně ve výši 3 %. Rizika vyššího růstu cen nemovitostí a cen služeb však ČNB přiměla sazby snížit pouze na úroveň 3,5 %.
Hodnocené prognózy správně předpověděly, že kurz koruny v roce 2024 mírně oslabí vlivem zužujícího se úrokového rozpětí vůči eurozóně. Zimní prognóza přitom podcenila oslabení kurzu na začátku roku 2024, které způsobilo odložení snižování úrokových sazeb ECB. Jarní a letní prognóza vývoje kurzu byly blízko skutečnosti. Podzimní prognóza však očekávala další oslabení koruny, které se nedostavilo. Předpokládala totiž, že ECB již úrokové sazby sníží jen lehce. Ve skutečnosti je však snížila výrazněji a kurz koruny tak naopak posílil. Pozitivně na kurz také působila silná exportní výkonnost české ekonomiky navzdory stagnaci v zemích významných obchodních partnerů, zejména v Německu.
Hypotetická prognóza ze ZoMP podzim 2024 při znalosti skutečného vývoje předpokladů – faktorů
Simulace se znalostí faktorů představuje hypotetickou podobu makroekonomické prognózy z podzimní ZoMP 2024. Zpracovaná simulace napovídá, jak by vypadala prognóza, pokud by namísto tehdejších předpokladů byl použit jejich dnes již pozorovaný vývoj. Hypotetická simulace však není plnohodnotnou prognózou, jelikož neobsahuje dodatečné expertní úpravy.
Porovnání hypotetické prognózy s prognózou ZoMP podzim 2024
Se znalostí skutečného vývoje exogenních faktorů by podzimní prognóza z roku 2024 vyznívala více protiinflačně (Graf 5). Tato hypotetická prognóza by oproti původní prognóze předvídala mírně nižší spotřebitelskou inflaci na celém výhledu. Rozdíl je způsobený nižší dynamikou cen průmyslových výrobců v zahraničí a mírně nižším výhledem regulovaných cen. Centrální banka v hypotetické prognóze reaguje na výhled setrvale nižších inflačních tlaků a rovněž nižší sazby 3M EURIBOR, a to rychlejším poklesem domácích úrokových sazeb, aby inflace na konci hodnoceného období nepoklesla výrazně pod 2% cíl. Kurz koruny je i přes o něco užší úrokové rozpětí silnější. Vyšší zahraniční jádrové výrobní ceny totiž zvyšují konkurenceschopnost tuzemských firem; stejně působí i nižší zahraniční energetické výrobní ceny, které tuzemské firmy zvýhodňují o to více vzhledem k vyšší energetické náročnosti české ekonomiky. Méně výrazná konsolidace veřejných rozpočtů současně stojí za lehce vyšším růstem HDP v hypotetické simulaci se znalostí faktorů koncem roku 2024 a v první polovině loňského roku. Následně pak převáží slabší hospodářský výkon v zahraničí, který vede k nižší poptávce po tuzemském vývozu a investiční aktivitě, což oproti originální prognóze zpomaluje růst české ekonomiky.
Porovnání hypotetické prognózy se skutečným vývojem
Při porovnání hypotetické prognózy se znalostí faktorů se skutečným vývojem se pozorovaná inflace liší zejména v průběhu roku 2025, kdy ji zvyšoval výrazný růst cen nemovitostí odrážející se v setrvalém růstu imputovaného nájemného. Fakt, že v celém loňském roce je rozdíl v růstu spotřebitelských cen jenom mírný, odráží ve skutečnosti přísnější nastavení měnové politiky, které zohlednilo dodatečná domácí proinflační rizika[7] nad rámec prognózy, která se materializovala a která hypotetický scénář nezachycuje. Vlivem vyšších sazeb se kurz koruny nacházel na silnějších hodnotách, než by implikovala hypotetická prognóza. K posílení přispělo též, že se tuzemští exportéři prosadili i mimo trhy hlavních obchodních partnerů ČR, jejichž ekonomiky strádaly. Jelikož hypotetická prognóza tento trend nezachycuje (byl expertně zohledněn až v predikcích z roku 2025), je i skutečný růst HDP o něco vyšší.
V souhrnu hypotetická prognóza se znalostí faktorů vede oproti prognóze z podzimu 2024 k přiblížení predikce ke skutečnému vývoji inflace a kurzu koruny. Nepomáhá však zachytit potřebu přísnější měnové politiky plynoucí z napjatého trhu nemovitostí a trhu práce. Pozvolnější pokles úrokových sazeb, který ČNB zvolila, se s výhodou zpětného pohledu ukazuje jako adekvátní. To odhaluje prostor pro vylepšení modelů používaných ČNB. Při modelování zahraniční poptávky je pak třeba zohlednit rostoucí význam exportních destinací mimo eurozónu.
Graf 5 – Srovnání prognózy a simulace se znalostí faktorů (hypotetické prognózy) ze ZoMP podzim 2024 s pozorovanými daty
[1] Zdrojem dat jsou prognózy ČNB a šetření Ministerstva financí (MF) zveřejněného v rámci publikací „Makroekonomické predikce České republiky“ z roku 2024. Šetření MF vychází z veřejně dostupných prognóz až 10 institucí – tuzemských (ČNB, Česká bankovní asociace, MPSV a domácí komerční banky) ale i zahraničních (např. Evropská komise, OECD, MMF). Pro účely tohoto materiálu jsou z šetření vyjmuty prognózy ČNB a naopak zařazeny predikce MF.
[2] V roce 2024 a 2025 byla mimořádně nízká úroda kakaa a kávy, která vedla k jejich bezprecedentnímu zdražení, a to včetně navazujících potravinových výrobků.
[3] Toto zobrazení bylo zvoleno pro jednoduché pochopení velikosti predikčních chyb. Avšak barevná škála tohoto vizuálu je nerovnoměrně rozložená (tzv. neekvidistantní), aby zohlednila různě velké extrémní pozorované hodnoty chyb a zároveň zachovala stejnou barevnou indikaci častějších chyb. Porovnávaný predikční horizont zahrnuje vždy prvních 6 čtvrtletí, která prognóza predikuje, což zároveň odpovídá měnověpolitickému horizontu ČNB.
[4] V návaznosti na energetickou krizi byl např. rozšířen jádrový predikční model o podrobnější zachycení cen energií (Upgrading the Czech National Bank’s Core Forecasting Model g3+, CNB WP 7/2025). V reflexi na mimořádně turbulentní období posledních let a opakovaně příliš pesimistické odhady dopadů negativních událostí do tuzemské ekonomické aktivity dále ČNB rozšířila své nástroje o nové nowcastovací modely (čnBlog Když se pár chytrých modelů dalo dohromady, aneb ČNB posílila krátkodobý prognostický arzenál, září 2023), webscraping i analýzu vysokofrekvenčních dat (The Rushin Index: A Weekly Indicator of Czech Economic Activity, CNB WP 4/2021).
[5] Nevýrazný růst hlavních obchodních partnerů ČR měl – ze zpětného pohledu – částečně i strukturální povahu, což bylo zohledněno modelovou úpravou snížení rovnovážného růstu HDP v zahraničí (více viz Box 1 v této Zprávě).
[6] Část rozdílu ve výhledu zimní prognózy oproti skutečnosti a ostatním prognózám z roku 2024 je dán tím, že do zimní prognózy byl pro zachycení vývoje vnějšího prostředí používán širší agregát EA17, od jarní prognózy pak užší agregát EA6. Tato změna byla blíže představena v příloze k ZoMP zima 2024 Inovovaný jádrový predikční model g3+ a stínová prognóza a později též popsána v dokumentu Upgrading the Czech National Bank’s Core Forecasting Model g3+, CNB WP 7/2025.
[7] Možnost vyššího růstu mezd, cen nemovitostí i cen služeb nad rámec prognózy ČNB ve svých analýzách z roku 2024 zohledňovala formou rizik, od letní prognózy 2025 byla expertně zohledněna přímo v predikci.