Záznam z jednání bankovní rady ČNB dne 18. prosince 2025

Přítomni: Aleš Michl, Jan Frait, Karina Kubelková, Jan Kubíček, Jan Procházka, Jakub Seidler

Jednání bankovní rady bylo zahájeno prezentací osmé situační zprávy opírající se o aktualizovaný výhled inflace, jeho rizika a vyhodnocení nových dat získaných od zpracování podzimní prognózy. S tou byla konzistentní přibližná stabilita krátkodobých tržních úrokových sazeb v následujících čtvrtletích.

Většina bankovní rady vyhodnotila rizika a nejistoty výhledu plnění inflačního cíle v souhrnu jako vyrovnané. Do budoucna jsou podle A. Michla stále všechny možnosti vývoje sazeb otevřené. Cílem je udržet nízkou inflaci a zůstat jestřáby bojujícími proti inflaci. 

V rámci diskuse J. Frait poznamenal, že měnová politika je nyní dobře nastavená. Pohyb úrokových sazeb oběma směry je stejně pravděpodobný. Silnější kurz koruny tlumí růst dovozních cen a úroveň delších sazeb snižuje riziko nadměrné úvěrové expanze. J. Procházka dodal, že z hlediska ekonomického vývoje je centrální banka v dobré pozici, která dává prostor počkat si na další vývoj. Dále doplnil, že ceny energií i díky jejich regulované složce snižují inflační výhled pro rok 2026. Podle K. Kubelkové je velké množství nejistot dostatečným důvodem k udržení restriktivní úrovně úrokových sazeb a vyčkání na další ekonomický vývoj. J. Seidler uvedl, že mírná restrikce měnové politiky je nyní žádoucí a je doručována i skrze kurz koruny, který ovlivňuje zejména dovozní ceny, jejichž pokles by byl bez vlivu měnového kurzu podstatně menší. J. Kubíček namítl, že předchozí trend posilování kurzu koruny se v prosinci zastavil, a další protiinflační rizika z kurzu se tak aktuálně jeví jako slabší.

V souvislosti s inflačním vývojem byl diskutován zejména vývoj cen služeb. Podle K. Kubelkové a J. Seidlera je inflace v sektoru služeb nadále zvýšená a odráží strukturální změny v ekonomice a poptávce domácností. J. Seidler dodal, že dezinflace ve službách pokračuje, ale podstatně pomaleji, než by bylo žádoucí. Dále upozornil, že růst mezd ve službách je o 1,5 procentního bodu vyšší než ve zbytku ekonomiky, což dál podtrhuje proinflační působení služeb. Podle J. Procházky je růst mezd pro dynamiku cen služeb klíčový parametr. Vyslovil hypotézu, že zpomalení růstu mezd v průmyslu by se mohlo promítnout i do vývoje mezd ve službách a následně i růstu cen služeb. J. Frait připustil, že tendence k poklesu dynamiky složek jádrové inflace, kterou naznačují momenta, není jednoznačná. Předpokládá však, že pokles cen energií může tlumit cenový vývoj i v rámci jiných skupin položek spotřebního koše.

Dalším tématem z hlediska cenového vývoje byly ceny nemovitostí a s nimi spojený vývoj ve stavebnictví. J. Seidler uvedl, že proinflační riziko může na jednu stranu představovat přehřívající se stavebnictví, které se bude projevovat růstem cen stavebních materiálů a prací. Poukázal, že mzdy ve stavebnictví v roce 2025 rostly tempem výrazně vyšším, než byl dlouhodobý průměr. Pokud by na druhou stranu stavební aktivita zpomalila, projeví se podle něj nedostatečnou nabídkou na trhu nemovitostí, jejichž ceny tak budou nadále růst. J. Kubíček poznamenal, že poslední data snížení tempa růstu cen nemovitostí zatím nenaznačují.

Diskutován byl i dopad převodu plateb za obnovitelné zdroje energie na státní rozpočet. J. Frait, J. Kubíček a J. Seidler vyslovili předpoklad, že tato změna bude mít zprvu jednorázový dopad do inflace, který nebude vyžadovat reakci měnové politiky. Podle J. Procházky je však nutné vnímat tento krok v celkovém kontextu fiskální politiky, jejíž souhrnný dopad bude pravděpodobně proinflační. Fiskální politiku jako potenciální proinflační riziko vnímá i J. Seidler, který zmínil, že deficitní hospodaření vládních institucí v současnosti přispívá k růstu množství peněz v ekonomice. K. Kubelková uvedla, že nyní je známo více informací ohledně plánů nové vlády a načasování některých jejích opatření. Tato opatření prozatím podle ní zůstávají na úrovni rizik, ačkoliv pravděpodobnost jejich realizace je vysoká.

Růst domácí ekonomiky ve 3. čtvrtletí byl podle většiny bankovní rady nad očekáváním. K. Kubelková a J. Kubíček v tomto směru vyzdvihli překvapivě vysoký příspěvek čistého vývozu. J. Procházka se pozastavil nad silnou spotřebou domácností, neboť z dílčích dat internetových obchodů, poskytovatelů platebních služeb a doručovatelů lze vypozorovat, že české domácnosti v závěru roku 2025 dál utrácely více než v předchozím roce. Naproti tomu výkon českého průmyslu zůstává podle něj slabý a již delší dobu lze v české ekonomice pozorovat rozdíl mezi utlumeným průmyslem a rychle rostoucími službami, který může odrážet strukturální posun poptávky od průmyslu ke službám. J. Frait ve vývoji spotřeby domácností významné znaky přehřívání ekonomiky neshledává, a to z důvodu její struktury, kdy růst spotřeby podporuje primárně krátkodobá spotřeba a spotřeba služeb. V přehřívající se ekonomice, která by vyvolávala růst inflačních očekávání, by podle jeho názoru významněji rostla spotřeba statků dlouhodobé spotřeby.

Trh práce se podle J. Fraita ochlazuje jen pomalu, pokud vůbec. J. Kubíček vnímá spíše strukturální povahu současného růstu nezaměstnanosti, kdy zaměstnanci uvolnění z průmyslu ne zcela odpovídají požadavkům pracovních pozic nabízených v sektoru služeb. Zároveň upozornil na zvýšenou nejistotu ohledně vývoje mezd z titulu revize minulých dat a mzdových vyjednávání ve veřejném sektoru pro rok 2026, která ještě nebyla ukončena.

Z ekonomického vývoje v zahraničí členové bankovní rady vyvodili několik protiinflačních rizik. K. Kubelková poukázala na pomalé oživování hospodářského růstu v Německu, kde se prozatím neuskutečnily ekonomické reformy v rozsahu slíbeném spolkovou vládou. Zároveň podle ní hrozí, že fiskální expanze v Německu neproběhne v očekávaném rozsahu anebo že její dopad na oživení německé ekonomiky bude omezený. Mimo to vnímá přetrvávající nejistoty v podobě války na Ukrajině a potenciálních dopadů amerických cel, která se mohou projevit se zpožděním, a to nejen v podobě narušení mezinárodních dodavatelských řetězců. J. Seidler kromě zpožděného oživování německé ekonomiky upozornil na riziko ztráty konkurenceschopnosti Evropské unie vůči Číně, které může ovlivnit nejen proces oživování německé ekonomiky, ale může dopadnout i na tuzemské výrobce. J. Frait poukázal na riziko přeinvestování do určitých ekonomických odvětví. Globální korekce cen příslušných aktiv by se mohla projevit zhoršením ekonomického sentimentu a ochlazením světové poptávky. V souvislosti s korekcí cen aktiv navíc dle něj vyvstává otázka možností vlád na takovou událost reagovat, neboť jejich fiskální prostor se v posledních letech zmenšil.

Bankovní rada na svém jednání ponechala úrokové sazby na stávající úrovni. Dvoutýdenní repo sazba tak zůstává na 3,50 %, diskontní sazba na 2,50 % a lombardní sazba na 4,50 %. Pro toto rozhodnutí hlasovalo všech šest přítomných členů bankovní rady.

Zapsal: Josef Simpartl, sekce měnová