Záznam z jednání bankovní rady ČNB dne 28. března 2019

Přítomni: Jiří Rusnok, Marek Mora, Tomáš Nidetzký, Vojtěch Benda, Oldřich Dědek, Tomáš Holub, Aleš Michl.

Jednání bankovní rady bylo zahájeno prezentací druhé situační zprávy, která vyhodnotila nově dostupné informace a jejich vliv na naplňování makroekonomické prognózy z první situační zprávy. Domácí inflace se v průběhu prvního čtvrtletí dostala do horní poloviny tolerančního pásma dvouprocentního cíle. Její nárůst byl ve srovnání s prognózou výraznější. Oproti predikci byla vyšší zejména jádrová inflace, rychlejší byl i meziroční růst cen potravin a regulovaných cen.

Růst české ekonomiky ve čtvrtém čtvrtletí loňského roku lehce zrychlil, zatímco prognóza očekávala jeho nepatrné zpomalení. Odchylka byla zapříčiněna především výraznějším než očekávaným růstem vývozu zboží a služeb, rychleji rostla také spotřeba vlády. Za očekáváním naopak zaostala spotřeba domácností, jejíž růst koncem roku znatelně zvolnil. Zaměstnanost se dále zvyšovala; pokles míry nezaměstnanosti se v souladu s prognózou již téměř zastavil. Nedostatek volné pracovní síly při přetrvávající vysoké poptávce po práci vedl k dalšímu nárůstu počtu volných pracovních míst. Růst celkových mezd ve čtvrtém čtvrtletí naproti tomu zpomalil a byl oproti prognóze nižší především v netržních, ale i v tržních odvětvích. Podrobnější diskuzi rizik stávající prognózy inflace lze nalézt v komentáři ke Grafu rizik inflační prognózy (GRIP).

V diskuzi navazující na prezentaci situační zprávy vyhodnotila většina bankovní rady rizika stávající prognózy inflace na horizontu měnové politiky jako zhruba vyrovnaná. S touto prognózou je přitom konzistentní přibližná stabilita úrokových sazeb. Protiinflačním rizikem stávající prognózy je dle většiny bankovní rady rychlejší odeznívání domácích inflačních tlaků, jak naznačuje slabší růst mezd i spotřeby domácností v závěru loňského roku. Ve stejném směru působí i případné výraznější cyklické zpomalení globální ekonomiky. Proinflačním rizikem je naopak možnost mírnějšího posilování měnového kurzu v následujících čtvrtletích oproti prognóze. Nejistotami zůstávají možnost neřízeného brexitu a nárůst protekcionistických opatření ve světovém obchodě. Někteří členové bankovní rady vnímali rizika prognózy jako spíše proinflační, když kladli větší důraz na riziko slabší koruny oproti prognóze.

Část jednání byla věnována měnovému kurzu. Členové bankovní rady se shodovali, že nejistota ohledně vývoje kurzu koruny je nadále vysoká. Zaznělo několik argumentů, proč by měna mohla v následujících čtvrtletích posilovat pozvolněji, než očekává prognóza. Jedním z nich je přetrvávající nepříznivý globální sentiment, který se projevuje omezeným zájmem investorů o riziková aktiva, mezi něž jsou řazeny i měny středoevropského regionu. Investiční pozice v české koruně, existující v masivní míře již z dob kurzového závazku, tak v současných podmínkách dále nerostou, a to ani přes existenci kladného úrokového diferenciálu vůči euru. Zazněl také názor, že dochází k postupné proměně růstového modelu české ekonomiky. Oproti minulosti k hospodářskému růstu nyní větší měrou přispívá domácí spotřeba na úkor čistého vývozu, což má důsledky v podobě nižší poptávky po české měně z reálné ekonomiky. Ve stejném směru působí i vyšší míra přirozeného kurzového zajišťování českých vývozců. Opakovaně vedle toho zazníval názor, že kurz v posledních měsících stále více funguje i jako stabilizátor malé otevřené ekonomiky, který tlumí protiinflační dopady zpomalování zahraniční poptávky. V případě výraznějšího zhoršení globálního ekonomického výhledu by tato funkce měnového kurzu mohla hrát v následujících čtvrtletích výraznější roli. Více než dosud tak platí, že není možné vyvozovat závěry pro budoucí vývoj úrokových sazeb pouze na základě naplňování prognózy kurzu.

V debatě hodnotící vývoj domácí ekonomiky panovala shoda, že prostor pro další zvyšování úrokových sazeb zůstává. Domácí inflační tlaky, plynoucí z nadále svižné dynamiky mezd a pokračujícího ekonomického růstu, jsou stále výrazné, byť mohou odeznívat o něco rychleji, než naznačuje stávající prognóza. Nezaměstnanost je rekordně nízká a nedostatek pracovní síly nadále přispívá k napětí na trhu práce. Vliv vyšší pozorované inflace na aktuální rozhodování bankovní rady sice nelze vzhledem ke vzdálenosti horizontu měnové politiky přeceňovat, je však třeba zohlednit možnou perzistenci ve vývoji inflace. V tomto ohledu bylo připomenuto, že odchylka od prognózy byla dána především zrychlením jádrové inflace. Na druhou stranu zaznělo, že potvrdí-li se náznaky nárůstu míry úspor, bude se naléhavost potřeby zvyšování úrokových sazeb spíše zmírňovat. V této souvislosti byl také zmíněn pozorovaný útlum v oblasti hypoték, k němuž přispělo předzásobení trhu související se zavedením makroobezřetnostních opatření ČNB, sentiment spojený s nárůstem úrokových sazeb a přetrvávající nedostatek nemovitostí na straně nabídky.

Bankovní rada diskutovala též o pozorovaném ochlazení mezinárodního obchodu, které prohlubuje obavy z možného silnějšího přibrzdění globálního ekonomického růstu. V této souvislosti byl kladen důraz na výhled evropské ekonomiky a v rámci ní zejména na situaci u našeho hlavního obchodního partnera, kterým je Německo. Na jednu stranu zaznívaly hlasy, že zpomalení německé ekonomiky může být stále jen dočasnou záležitostí. Na druhou stranu bylo uvedeno, že nelze vyloučit ani delší období nižšího růstu zahraniční poptávky. V této souvislosti byla zmíněna i nedávná změna v rétorice hlavních světových centrálních bank, které se v kontextu nejistot spojených s ekonomickým výhledem přiklánějí k trpělivosti, pokud jde o další kroky na poli měnové politiky. Členové bankovní rady se věnovali také riziku neřízeného brexitu. Jeho pravděpodobnost je těžko kvantifikovatelná; případné hospodářské následky chaotického odchodu Spojeného království z EU by však byly výrazné. Naproti tomu bylo uvedeno, že pokud jednání dospějí ke spořádanému řešení, je možné ve druhé polovině letošního roku očekávat i oživení růstu zahraniční poptávky.

V souvislosti s výše diskutovanými domácími a zahraničními riziky přitom mezi členy bankovní rady převažoval názor, že centrální banka by měla být vpředhledící a obezřetná. Jelikož domácí ekonomika urgentní zvýšení úrokových sazeb v současné situaci nevyžaduje a zahraniční nejistoty jsou značné, převládl pohled, že se zvýšením úrokových sazeb není nutné spěchat.

Po projednání situační zprávy rozhodla bankovní rada ČNB většinou hlasů o ponechání limitní úrokové sazby pro dvoutýdenní repo operace na stávající úrovni 1,75 %. Pro toto rozhodnutí hlasovalo pět členů bankovní rady: Jiří Rusnok, Marek Mora, Tomáš Nidetzký, Oldřich Dědek a Tomáš Holub. Dva členové hlasovali pro zvýšení sazby o 0,25 procentního bodu: Vojtěch Benda a Aleš Michl.

Zapsala: Pavla Růžičková, sekce měnová