Záznam z jednání bankovní rady ČNB ze dne 26. července 2007
Přítomni: guvernér Z. Tůma, viceguvernér M. Singer, viceguvernér L. Niedermayer, vrchní ředitel M. Hampl, vrchní ředitel R. Holman, vrchní ředitel P. Řežábek, vrchní ředitel V. Tomšík
Jednání bankovní rady bylo zahájeno prezentací nové makroekonomické prognózy. Nově získané informace o domácím i zahraničním vývoji posouvají makroekonomickou prognózu nahoru ve všech jejích částech. Vliv reálné ekonomiky bude ve zbytku letošního roku proinflační. Existence kladné mezery výstupu a její další mírné rozevírání v průběhu letošního roku, spolu s očekáváním o zahraničním ekonomickém vývoji a vlivu fiskální politiky, vede ke zvýšení prognózy ekonomického růstu nad 6 % pro rok 2007. V roce 2008 je následně očekáváno mírné zpomalení k růstu kolem 5,5 %. V roce 2007 tak ekonomika poroste rychlejším tempem než je očekávané tempo růstu potenciálního produktu. Nejvýznamnější složkou ekonomického růstu se v letošním roce stane spotřeba domácností podporovaná vysokým tempem růstu reálných mezd a sociálních transferů. V roce 2008 by potom ekonomický růst měl být tažen investicemi. Očekávání vysokého růstu reálného exportu bude kompenzováno vysokým růstem reálných importů. Čistý export tak bude k růstu reálného HDP přispívat jen minimálně.
Souběh proinflačních signálů přicházejících z domácí i zahraniční ekonomiky posouvá ve srovnání s dubnem prognózu inflace výše. Zatímco v nejbližších čtvrtletích se v prognóze inflace projeví zejména zvýšení prognózy dovozních cen, v delším období budou působit zpožděné dopady vývoje reálné ekonomiky. Budoucí vývoj inflace však bude stejně jako v letošním roce významně ovlivněn dopady daňových změn. Nově bylo do prognózy zapracováno také zavedení tzv. ekologických daní. Příspěvek administrativních vlivů vyvrcholí v prvním čtvrtletí 2008. Ve druhé polovině letošního roku tak bude inflace zrychlovat ve všech svých složkách a v horizontu měnové politiky, tj. ve druhé polovině roku 2008 se bude pohybovat nad horním okrajem tolerančního pásma pro inflační cíl. Měnověpolitická inflace se ve stejném období bude pohybovat v horní polovině tolerančního pásma s postupným návratem k jeho středu.
S makroekonomickou prognózou a jejími předpoklady je konzistentní růst nominálních úrokových sazeb.
Po prezentaci makroekonomické prognózy následovala diskuze rizik a nejistot spojených s předkládanou prognózou. V rámci diskuze východisek prognózy bylo konstatováno, že ekonomika prochází fází dynamického ekonomického růstu, který je ve srovnání s minulostí doprovázen také ekonomickým oživením v zahraničí. Došlo také ke zvýšení výhledu výše zahraničních úrokových sazeb, což přispívá k tlaku na oslabení kurzu. Bylo zmíněno, že informace z trhu práce potvrzují prognózu silného růstu domácí poptávky a jako proinflační faktor byl uveden také pozorovaný růst peněžní zásoby. Na druhou stranu však také zazněl názor, že poměrně rychlý ekonomický růst doposud nepůsobil směrem k vyšším inflačním tlakům a není zcela jisté, že tento vývoj nebude pokračovat i nadále.
Většina bankovní rady se shodovala v názoru, že došlo k poměrně výraznému přehodnocení prognózy směrem nahoru, a to včetně implikované trajektorie úrokových sazeb. Za tímto přehodnocením však není možno identifikovat jeden silný faktor. Spíše se zdá, že se jedná o řadu drobných proinflačních vlivů. Naopak, jediným protiinflačním faktorem, který se naplňuje, je kurz koruny vůči dolaru. Bylo však také uvedeno, že prognóza není vzhledem k pozorovanému ekonomickému vývoji překvapivá. V této souvislosti bylo zmíněno, že již prognóza z dubna, která se naplňuje spíše na svém horním okraji, očekávala rostoucí trajektorii úrokových sazeb. Jako protiargument však zaznělo, že pokud dochází k naplňování dubnové prognózy, není zcela zřejmý důvod přehodnocení současné prognózy ve srovnání s dubnem.
Jedním z diskutovaných bodů bylo protiinflační působení stabilních inflačních očekávání v reakci na daňové úpravy. Bylo zmíněno, že v ekonomice s inflací pohybující se dlouhodobě blízko inflačního cíle jsou inflační očekávání dobře ukotvena. Reakce měnové politiky pak může být pozvolnější.
Za potenciální protiinflační riziko prognózy byl označen prognózou očekávaný vývoj kurzu. Bylo uvedeno, že v situaci očekávaného uzavírání úrokového diferenciálu nelze vyloučit rychlejší posílení kurzu, než je předpokládáno prognózou. Toto nebezpečí by mohlo být zvýrazněno zvýšením úrokových sazeb nad rámec očekávaný finančním trhem. Vzhledem ke skutečnosti, že část přehodnocení prognózy směrem nahoru je dána zvýšením dovozních cen, posílení kurzu by pravděpodobně změnilo náhled na vývoj budoucí inflace. Bylo zmíněno, že určitá zdrženlivost je v této situaci proto na místě. Současně však bylo též konstatováno, že v malé otevřené ekonomice jsou výkyvy kurzu oběma směry přirozené a centrální banka cílující inflaci a nikoli kurz by se krátkodobou volatilitou kurzu neměla významně znepokojovat.
Bankovní rada v této souvislosti obšírněji diskutovala rozsah případného zvýšení úrokových sazeb a jeho dopad na finanční trhy a také dopad dnešního rozhodnutí na budoucí nastavení měnové politiky. V rámci této diskuze zazněl názor, že výraznější reakce měnové politiky by byly na místě zejména v případě ekonomických šoků. Bylo také zmíněno, že potřebnou podmínkou pro další zpřísnění měnové politiky je naplňování současné prognózy. Většina bankovní rady se však shodovala v otázce potřeby opětovného zvýšení úrokových sazeb pokud se současná prognóza bude naplňovat.
Na závěr svého jednání rozhodla bankovní rada ČNB většinou hlasů zvýšit limitní úrokovou sazbu pro dvoutýdenní repo operace o 0,25 procentního bodu na úroveň 3,0 % s účinností od 27.července 2007. Zároveň rozhodla ve stejném rozsahu zvýšit diskontní a lombardní sazbu na 2,0 %, respektive 4,0 %. Pro toto rozhodnutí hlasovalo šest členů bankovní rady, jeden člen hlasoval pro zvýšení úrokových sazeb o 0,5 procentního bodu.
Zapsal: Jaromír Hurník, poradce bankovní rady
Případné komentáře je možno směřovat na e-mailovou adresu autora: jaromir.hurnik@cnb.cz