Záznam z jednání bankovní rady ČNB ze dne 28. června 2007

Přítomni: guvernér Z. Tůma, viceguvernér L. Niedermayer, vrchní ředitel M. Hampl, vrchní ředitel P. Řežábek, vrchní ředitel V. Tomšík.

Bankovní radě byla předložena červnová situační zpráva, ve které jsou analyzovány nové statistické údaje a vyhodnocena rizika naplňování aktuální makroekonomické prognózy. Podle situační zprávy jsou nyní tato rizika proinflační. Z domácích faktorů se na tom podílí nové informace z trhu práce, včetně rychlejšího růstu mezd, vyšší dynamika hospodářského růstu a také vyšší než predikovaná inflace. V zahraničí se zrychlil očekávaný hospodářský růst a zvýšily se i očekávané úrokové sazby v eurozóně. Dalším mírným proinflačním rizikem je dosavadní vývoj kurzu koruny, který je slabší než se předpokládalo v aktuální makroekonomické prognóze. Situační zpráva neidentifikovala žádná významnější protiinflační rizika.

Po prezentaci členové bankovní rady přistoupili k diskuzi, při které se ve své většině shodovali v názoru, že bilance rizik je vychýlena proinflačním směrem. Zevrubně se věnovali aktuální situaci na trhu práce a jejímu vztahu k současné fázi hospodářského cyklu. Diskutoval se růst mezd, který bude letos pravděpodobně v mnoha případech rychlejší, než naznačovaly informace z kolektivního vyjednávání. V této souvislosti bylo uvedeno, že existují signály napětí na pracovním trhu, kde se v některých oborech průmyslu a stavebnictví daří jen s obtížemi saturovat vysokou poptávku po pracovnících. V diskuzi převládalo mínění, že nově pozorovaný růst nominálních jednotkových mzdových nákladů v průmyslu indikuje mzdově nákladové  tlaky. Nicméně zaznělo také, že přechodně zvýšené nominální jednotkové mzdové náklady mohou být i projevem toho, že se podniky připravují na další zesílení poptávky a byl vysloven názor, že pro konvergující ekonomiku mohou být rychleji rostoucí mzdy přirozené.

V debatě o nově publikovaných datech o HDP bylo konstatováno, že pokračuje rychlý ekonomický růst a bylo prezentováno mínění, že lze očekávat další zvýšení dynamiky domácí poptávky. Zazněl názor, že rychlý hospodářský růst by neměl být důvodem ke zpřísnění měnové politiky. Naproti tomu však bylo uvedeno, že tomu ani v minulosti tak nebylo, když se zrychlování dynamiky výstupu vysvětlovalo do značné míry úpravami odhadu potenciálního, tj. inflaci nezrychlujícího produktu. Bylo dále poukázáno na to, že byl revidován hospodářský růst za předchozí léta směrem nahoru. Zazněl názor, že v nové prognóze bude proto zvýšen růst potenciálního produktu a že to může znamenat i přehodnocení inflačních tlaků.

Dále bankovní rada diskutovala inflační rizika pramenící z měnového kurzu, který je slabší než v prognóze, a o souvislosti kurzového vývoje s velikostí úrokového diferenciálu. Bylo konstatováno, že zatímco dříve kurz pomáhal inflaci stlačovat, nyní je jeho zvětšující se odchylka od prognózy dodatečným inflačním faktorem. Bylo také zmíněno, že se před časem koruna ve své dynamice oddělila od ostatních regionálních měn a začala postupně při malé volatilitě oslabovat. Byl vysloven názor, že pokud nedojde ke zúžení úrokového diferenciálu, bude tento vývoj pravděpodobně pokračovat. Naproti tomu však zaznělo, že v reakci na nová data a zřejmě i díky minulé komunikaci ČNB došlo ke zvýšení sklonu korunové výnosové křivky a v důsledku toho i k částečnému přivření úrokového diferenciálu. V debatě však také padlo, že by se vliv úrokového diferenciálu neměl přeceňovat a že ani v minulosti to nebyl faktor, který by rozhodujícím způsobem určoval měnovou politiku.

Mezi dalšími debatovanými proinflačními faktory byla i pozorovaná vyšší inflace cen zemědělských výrobců. V této souvislosti však zaznělo, že z toho plynoucí riziko je zmírňováno vysokou volatilitou tohoto ukazatele ve srovnání s volatilitou inflace cen potravin a také tím, že ceny zemědělských výrobců ovlivňují ceny potravin jen z menší části. Dále byly diskutovány i dopady dalšího možného růstu cen energií. Tento růst může být významně rychlejší, než se doposud předpokládalo. Bylo také konstatováno, že vedle přímého proinflačního vlivu mohou rostoucí ceny energií také negativně dopadat na hospodářský růst a tím tento přímý vliv tlumit.

S ohledem na proinflační bilanci rizik bankovní rada diskutovala možnost zvýšení úrokových sazeb. Zazněl názor, že v souhrnu jsou proinflační rizika aktuální prognózy dostatečně průkazná a kvantitativně významná a že s velkou pravděpodobností červencová prognóza povede k doporučení rychlejšího zvyšování sazeb než prognóza z dubna. Proto by adekvátní reakcí mělo být zvýšení sazeb již na tomto jednání. Naproti tomu byl vysloven názor, že nová prognóza může přinést nový pohled na budoucí vývoj, že se kromě posunu měnového kurzu ke slabším hodnotám od minulého měsíce situace v ekonomice kvalitativně nezměnila a že by měnová politika neměla ukvapeně  reagovat na krátkodobé fluktuace měnového kurzu. V diskuzi také zaznívalo, že nové údaje mohou být interpretovány i ve smyslu méně intenzivního inflačního tlaku, že situace tedy nevyžaduje okamžité zvýšení úrokových sazeb.  Bylo také uvedeno, že riziko chyby vyplývající z nezvýšení sazeb není příliš významné.

Po projednání situační zprávy rozhodla bankovní rada ČNB většinou hlasů ponechat limitní úrokovou sazbu pro dvoutýdenní repo operace nezměněnou na stávající úrovni 2,75 %. Pro toto rozhodnutí hlasovali čtyři členové bankovní rady, jeden člen hlasoval pro zvýšení sazeb o 0,25 procentního bodu.

Zapsal: Martin Cincibuch, poradce bankovní rady

Případné komentáře je možno směřovat na e-mailovou adresu autora: martin.cincibuch@cnb.cz