Záznam z jednání bankovní rady ČNB ze dne 20. prosince 2001
Přítomni: Guvernér doc. Ing. Z. Tůma, CSc., viceguvernér Ing. O. Dědek, CSc., viceguvernér RNDr. L. Niedermayer, vrchní ředitelka Ing. M. Erbenová, Ph.D., vrchní ředitel doc. Dr. Ing. J. Frait, vrchní ředitel Ing. P. Racocha, MIA, vrchní ředitel Ing. P. Štěpánek, CSc., ministr financí Ing. J. Rusnok
Prosincová situační zpráva konstatovala, že v porovnání s prognózami z října 2001 nadále přetrvávají významné faktory působící na vývoj inflace i hospodářského růstu směrem dolů. Na základě toho lze očekávat, že při komplexním přehodnocení prognóz ve velké situační zprávě v lednu 2002 dojde u inflace i růstu HDP ke změně predikce na rok 2002 směrem dolů. Zároveň bylo ale zdůrazněno, že nové informace zveřejněné v průběhu prosince nepřinesly jednoznačné signály. Na jednu stranu byly údaje o inflaci za listopad 2001 mírně nižší než predikce, na druhou stranu však údaje z reálné ekonomiky nesignalizují silné ochlazení dynamiky růstu.
Meziroční růst spotřebitelských cen a čisté inflace byl v listopadu 2001 o 0,2 procentního bodu nižší než predikce. Za tímto vývojem stojí zejména rychlý meziroční pokles dovozních cen, vyvolaný zejména poklesem světových cen ropy i ostatních surovin a zhodnocením kurzu koruny. Výrazně se zpomalil rovněž meziroční růst cen průmyslových i zemědělských výrobců. Vnější nákladové faktory tedy působí na inflaci velmi příznivě a pro rok 2002 lze očekávat, že tento efekt bude přetrvávat, a to zejména tehdy, nedojde-li ke korekci nedávného jednorázového zhodnocení kurzu koruny. Nicméně po očištění od těchto vlivů vykazuje tzv. korigovaná inflace bez cen pohonných hmot od roku 1999 trend k mírné akceleraci, což je konzistentní s fází oživení ekonomiky.
Vývoj HDP ve třetím čtvrtletí 2001 byl v souladu s prognózou. Růst byl stimulován spotřebou domácností a investicemi, a naopak bržděn záporným čistým exportem. Zpomalování zahraniční poptávky se tedy ve vývoji domácí poptávky doposud viditelněji neprojevilo a v uvedeném období přetrvával optimismus jak na straně spotřebitelů tak investorů. Pokračující důvěru spotřebitelů indikuje rovněž vysoký růst maloobchodních tržeb za říjen 2001. Na určité zpomalení růstu naopak ukazuje vývoj průmyslové produkce a také situace na trhu práce, kde došlo k zastavení růstu zaměstnanosti a k meziroční stagnaci míry nezaměstnanosti. Ve výhledu na rok 2002 se prognózy růstu HDP v Německu nyní pohybují uprostřed mezi dvěma scénáři diskutovanými v říjnové situační zprávě.
Vývoj peněžní zásoby je stabilní a nesignalizuje výrazné změny v domácí poptávce. Výnosové křivky se posunuly směrem dolů a indikují očekávání dalšího poklesu krátkodobých úrokových sazeb. Úrokové diferenciály se u delších splatností snížily a jejich úroveň nepředstavuje motivaci pro kapitálové toky, takže se ani nepodílely na nedávném posílení měnového kurzu.
V úvodu navazující diskuse bankovní rady bylo konstatováno, že měnovému vývoji v současnosti dominuje nedávný kurzový výkyv a snaha o jeho řešení ve spolupráci ČNB a vlády. V přítomnosti ministra financí byly podány podrobné informace o průběhu jednání mezi centrální bankou a vládou, směřujících ke koordinovanému řešení kurzových dopadů devizových příjmů státu. Bylo znovu zopakováno oboustranné odhodlání dospět ke konečné dohodě s tím, že byla potvrzena shoda na zásadách navržených řešení.
Při diskusi o nastavení úrokových sazeb zastávali někteří členové bankovní rady názor, že situační zpráva pouze odráží rizika, která byla identifikována již v předchozích měsících, a na něž ČNB reagovala snížením sazeb koncem listopadu 2001. Nově dostupné informace nevedou k nárůstu pesimismu ohledně vývoje vnější poptávky v příštím roce. Bylo konstatováno, že dezinflační tendence jsou do značné míry dány exogenními nákladovými faktory, zatímco vnitřní vývoj ekonomiky nesignalizuje výrazné ochabování domácí poptávky. Dále bylo zdůrazněno, že měnová politika by se měla dívat více dopředu a zohlednit, že některé podmínky jsou v ekonomice stále nastaveny poměrně uvolněně. Například fiskální politika je nadále expanzivní, což po odeznění vnějšího zpomalení a obnovení růstu úvěrové emise může vyvolat tlak na vyšší hladinu úrokových sazeb. V současnosti jsou přitom reálné měnově-politické sazby velmi nízké, reálné úrokové sazby z vkladů jsou dokonce již delšídobu záporné. Zazněl i názor, že stále přetrvává riziko mzdového vývoje, neboť nižší růst HDP a cen znamená při stávajících prognózách nominálního růstu mezd vyšší nominální i reálné jednotkové mzdové náklady. Konečně bylo argumentováno i tím, že případná změna nastavení úrokových sazeb by měla vycházet až z aktualizované prognózy v lednu 2002.
Naproti tomu někteří členové bankovní rady zdůrazňovali, že rizika inflace jsou stále výrazně vychýlena směrem dolů. Zazněl názor, že vedle příznivých vnějších faktorů se výrazně oslabilo i mzdové riziko, což indikují údaje z trhu práce i některé signály z kolektivního vyjednávání. Byla vyjádřena obava, že vývoj inflace v příštím roce směřuje k dolní hranici cílového koridoru či dokonce dočasně pod ni. Signály z reálné ekonomiky byly označeny za rozporuplné, protože proti rychlému růstu tržeb v maloobchodě stojí vývoj tržeb v průmyslu. Současné posílení měnového kurzu je v této situaci neadekvátním zpřísněním měnových podmínek, které by se ČNB měla snažit kompenzovat.
Diskutováno bylo rovněž použití devizových intervencí, neboť nedávný vývoj znamenal bezprecedentní výkyv měnového kurzu. Přes souhlas o dominantním významu dohody s vládou bylo zároveň zdůrazněno, že ČNB má stále k dispozici své standardní nástroje včetně intervencí, které musí být připravena v případě potřeby použít jako doprovodných opatření. Byly diskutovány specifické faktory situace na konci roku. Pozornost byla mimo jiné věnována účetním i reálným efektům silného kurzu ke konci roku na hospodaření firem a nízké likviditě trhu, která zvyšuje volatilitu a snižuje vypovídací schopnost měnového kurzu. V této souvislosti zaznělo, že určitá forma podpory likvidity trhu je v souladu se snahou ČNB omezit volatilitu trhu.
Na závěr svého jednání rozhodla bankovní rada ponechat limitní úrokovou sazbu pro dvoutýdenní repo operace nezměněnou na hladině 4,75 %. Pro toto rozhodnutí byli čtyři členové bankovní rady, tři členové hlasovali pro snížení základních úrokových sazeb o 0,25 procentního bodu.
Zapsal: Mgr. Tomáš Holub, Ph.D., poradce guvernéra
Případné komentáře je možné směřovat na e-mailovou adresu autora: Tomas.Holub@cnb.cz