K investičním limitům standardních fondů pro státní a některé další dluhopisy
Cíl stanoviska
Cílem tohoto stanoviska je interpretace investičních limitů ve vztahu k investičním cenným papírům nebo nástrojům peněžního trhu vydávaným nebo zaručeným státy, a shodně i územními samosprávnými celky členských států[1] a mezinárodními finančními organizacemi, jejichž členem je alespoň jeden členský stát, platných pro standardní fondy, které jsou uvedeny v § 17 a § 20 NVIT. V praxi jde zejména o státní dluhopisy a pro zjednodušení je dále používána zkratka „státní dluhopisy“ pro všechny uvedené investiční cenné papíry a nástroje peněžního trhu.
Shrnutí stanoviska
Investiční limity pro státní dluhopisy při investování standardních fondů uvedené v § 20 NVIT jsou speciální úpravou k limitům podle § 17 NVIT. Při splnění podmínek výjimky podle § 20 (podrobné informace ve statutu, jiná pravidla diverzifikace, srovnatelná ochrana investorů) tak může standardní fond investovat až 100 % čisté hodnoty aktiv do státních dluhopisů. Podmínka srovnatelné ochrany je splněna zejména v případě emitentů či emisí s velmi nízkým rizikem.
Odůvodnění
Podle § 17 NVIT, jímž se stanoví limity u investičních cenných papírů a nástrojů peněžního trhu, platí, že standardní fond, je-li to uvedeno v jeho statutu, může investovat až 35 % čisté hodnoty aktiv tohoto fondu do investičních cenných papírů a nástrojů peněžního trhu vydaných jedním emitentem. Podmínkou však je, že jde o státní dluhopisy ve smyslu vymezené zkratky. Ustanovení § 20 NVIT dále umožňuje výjimku z limitů podle § 17 a uvádí, že je přípustné investovat až 100 % čisté hodnoty aktiv standardního fondu do státních dluhopisů, za dále popsaných podmínek.
Podle odůvodnění k NVIT jsou ustanovení § 17 až § 21 transpozicí čl. 50 odst. 2 písm. a), čl. 52 a čl. 54 až 56 směrnice UCITS, které upravují investiční limity standardních fondů. Čl. 52 odst. 3 směrnice UCITS stanoví, že členské státy mohou limit ve výši 5 % stanovený v odst. 1 prvním pododstavci zvýšit až na 35 %, pokud jde o státní dluhopisy. Tato diskrece byla Českou republikou využita a transponována do ustanovení § 17 odst. 2 písm. b) NVIT.
Podle čl. 54 odst. 1 směrnice UCITS, odchylně od čl. 52 směrnice UCITS, mohou členské státy povolit standardním fondům investovat podle zásady rozložení rizika až 100 % jejich aktiv do různých emisí státních dluhopisů. Příslušné orgány domovského členského státu standardního fondu povolí toto zvýšení limitu pouze tehdy, mají-li za to, že podílníci standardních fondů požívají ochrany rovnocenné ochraně podílníků standardních fondů, které dodržují omezení stanovená v čl. 52 směrnice UCITS. Dále čl. 54 směrnice UCITS stanoví podmínku, že územní samosprávné celky nebo veřejné mezinárodní organizace, které emitují nebo zaručují cenné papíry, do nichž zamýšlí fond investovat více než 35 % svých aktiv, budou uvedeny ve statutu nebo jiném zakládacím dokumentu fondu a také v jeho prospektu a propagačních sděleních. Tato možnost byla Českou republikou rovněž využita a ustanovení čl. 54 směrnice UCITS jsou transponována do § 20 NVIT.
Z uvedeného vyplývá, že standardní fond může v souladu s § 20 NVIT (transpozice čl. 54 směrnice UCITS) upravit limity odchylně od § 17 NVIT (transpozice čl. 52 odst. 3 směrnice UCITS), a tedy investovat až 100 % čisté hodnoty aktiv standardního fondu do státních dluhopisů ve smyslu vymezené zkratky vydaných jedním emitentem, ale jen za podmínky, že
- toto zvýšení limitu je uvedeno ve statutu standardního fondu a ve statutu i ve všech propagačních sděleních jsou uvedeni i konkrétní emitenti, kterých se zvýšení limitu týká[2]
- investoři standardního fondu požívají rovnocenné ochrany, jako investoři standardního fondu, který dodržuje limity stanovené v § 17 NVIT,
- v majetku standardního fondu jsou v každém okamžiku cenné papíry nebo zaknihované cenné papíry (nejen státní dluhopisy) nejméně z 6 různých emisí,
- cenné papíry a zaknihované cenné papíry z jedné emise netvoří více než 30 % čisté hodnoty aktiv tohoto fondu.
Zatímco většina uvedených podmínek nevyvolává výkladové nejasnosti, nejasné může být, jak lze zajistit rovnocennou ochranu ochraně, kterou § 17 NVIT poskytuje limity na expozici vůči jednomu emitentovi. Částečnou ochranu poskytují dodatečné investiční limity v § 20 NVIT uvedené výše jako podmínky c. a d. Požadavek rovnocenné ochrany však stojí samostatně a diverzifikací podle c. a d. se tak nevyčerpává. ČNB má za to, že rovnocennou ochranu investorů při snížené diverzifikaci oproti § 17 NVIT lze shledat zejména v případech státních dluhopisů s velmi nízkým rizikem. Je tak nutné, aby obhospodařovatel kvalifikovaně vyhodnotil a odůvodnil kredibilitu emitenta tak, aby bylo splnění podmínek pro výjimku z pravidel diverzifikace v konkrétním případě prokazatelně odůvodněné při zachování podmínky ekvivalentní ochrany investorů. Vzhledem k tomu, že statut standardního fondu podléhá schválení ČNB, musí být v žádosti o schválení statutu standardního fondu obhospodařovatelem uvedena analýza dokládající splnění podmínek výjimky z limitů diverzifikace.
Indikativním kritériem vysoké kredibility emitenta může být např. úvěrový rating v investičním stupni na úrovni velmi kvalitního hodnocení (ale samotný rating nesmí být jediným kritériem).[3] Vždy je třeba posoudit veškeré relevantní okolnosti daného případu[4].
Obhospodařovatel standardního fondu je povinen zajišťovat průběžné naplňování deklarované investiční strategie (dodržování investičních limitů) a v rámci řízení rizik průběžně sledovat a vyhodnocovat riziko emitentů cenných papírů v portfoliu.
Využitím výjimky z limitů ve vztahu k emitentům státních dluhopisů podle § 20 NVIT nejsou dotčena omezení upravená § 17 NVIT pro jiné nástroje než státní dluhopisy. V případě státních dluhopisů se z § 17 NVIT použijí doplňková pravidla, která nestanoví investiční limit. Jde o pravidla pro zohlednění derivátů a nástrojů poskytnutých jako zajištění finančních derivátů při výpočtu investičních limitů podle v § 17 odst. 3 a 4 NVIT.
---------
[1] Ve smyslu § 623 písm. a) ZISIF jde o „členský stát Evropské unie anebo jiný smluvní stát Dohody o Evropském hospodářském prostoru“.
[2] Je vhodné, aby ve statutu a v propagačních sděleních bylo výrazně a srozumitelně uvedeno, jakou výjimku Česká národní banka udělila, včetně uvedení státu, regionální nebo místní správní jednotky nebo mezinárodní organizace, které vydaly cenné papíry nebo převzaly záruku za cenné papíry, které mohou tvořit více než 35 % hodnoty majetku tohoto standardního fondu (viz článek 54 odst. 2 a 3 směrnic UCITS).
[3] Srov. pravidla řízení rizik standardního fondu v § 16 odst. 1 vyhlášky č. 244/2013 Sb., o bližší úpravě některých pravidel zákona o investičních společnostech a investičních fondech, ve znění pozdějších předpisů, (jde o transpozici čl. 51 odst. 1 směrnice UCITS) mj. „zavede postupy měření rizik tak, aby rizika a jejich vliv na rizikový profil standardního fondu byly přesně měřeny na základě důvěryhodných a spolehlivých údajů, které nevycházejí výhradně z externích ratingů nebo jejich mechanického přejímání, a aby postupy měření rizik byly náležitým způsobem zdokumentovány…“ (zvýraznění doplněno pro účely tohoto stanoviska).
[4] Naopak nelze vyloučit srovnatelnost ochrany ani v případě nižšího úvěrového hodnocení, opět za podmínky robustního odůvodnění ze strany obhospodařovatele.