Růst ekonomiky bez zvýšené inflace

Je možný růst bez zvýšené inflace? Podle ČSÚ rostl hrubý domácí produkt v české ekonomice ve třetím čtvrtletí o 2,8 %, což je nejvyšší tempo za poslední tři roky. Tahounem tohoto růstu je spotřeba domácností, která ve druhém čtvrtletí letošního roku dokonce překonala 3,5 %. V učebnicích makroekonomie bývá silný růst ekonomiky a zejména spotřeby spojován s inflačními tlaky. Silná poptávka podpořená vysokým růstem mezd podle teorie narazí na omezené výrobní možnosti ekonomiky a má vést k inflaci. To však v současnosti nepozorujeme, inflace zůstává v blízkostí 2% cíle ČNB. V tomto textu přinášíme tři argumenty, proč se tentokrát růst poptávky neprojevuje v nárůstu inflačních tlaků.

1. Dohánění pěti let bez růstu a lepší využití kapacit

Od roku 2020 česká ekonomika procházela sérií nepříznivých šoků (pandemie, energetická krize, ruská invaze na Ukrajinu). Také ve srovnání se zbytkem Evropy česká ekonomika v tempu růstu výrazně zaostávala. Zatímco polská ekonomika mezi roky 2019–2024 vzrostla o 14 %, česká o 2,6 %. Je tedy co dohánět.

Šetření mezi průmyslovými podniky i firmami z odvětví služeb navíc naznačuje, že největší bariérou jejich růstu je poptávka. Brzdy na straně nabídky, ať už v podobě nedostatku pracovní síly či materiálu, jsou relativně méně významné. Při obnovení poptávky jsou tedy podniky obecně schopné reagovat a zvyšovat produkci bez rostoucího tlaku na ceny. Lepší využití kapacit se projevuje tzv. „výnosy z rozsahu“. Podniky často platí fixní částky např. za pronájem či provoz budovy, technologické vybavení, energie, obslužný personál, informační a účetní systémy atd. Tyto částky se s nárůstem produkce nemusí výrazně zvýšit, a další výrobek či poskytnutá služba tak má nižší „mezní náklady“, což vede ke snížení cenových tlaků. Pokud dodatečná poptávka vede k lepšímu využití kapacit, může působit dokonce protiinflačně.

Graf 1 – Růst HDP oproti roku 2019
změna HDP v roce 2024 oproti roku 2019, v %

Graf 2 – Bariéry v průmyslu
v %

2. Investice a produktivita

Užití hrubého domácího produktu se v posledním čtvrtletí mírně posunulo směrem k vyšší investiční aktivitě. Posílila též exportní výkonnost, za očekáváním naopak lehce zaostal růst domácí poptávky a dovozu. Toto složení hospodářského růstu je samo o sobě spíše protiinflační zprávou. Investiční aktivita totiž zvyšuje nejen kapitálovou vybavenost ekonomiky, ale má šanci zvýšit i celkovou produktivitu.

O jaké investice jde? Ukazuje se, že silná je zejména investiční aktivita veřejného sektoru v oblasti infrastrukturních investic (např. dálnice, železnice). Již loni jsme upozorňovali na to, že česká ekonomika kumuluje v oblasti infrastrukturních investic dluh, který může být koulí na noze budoucího růstu (https://www.cnb.cz/cs/menova-politika/zpravy-o-menove-politice/boxy-a-clanky/Zpomaleni-rustu-dlouhodobeho-potencialu-ceske-ekonomiky/). Další část investic míří do bytové výstavby. To není typické odvětví zvyšující produktivitu, jak jsme ukazovali např. zde (https://www.cnb.cz/cs/o_cnb/cnblog/Uvery-jako-motor-produktivity-Jak-ktere-uvery/). Nedostupnost bydlení se však stává čím dál tím větším problémem a může brzdit zakládání rodin, snižovat porodnost i omezovat imigraci pracovních sil. I tento vývoj tak lze interpretovat pozitivně. Ke snížení tlaku na růst cen rezidenčních nemovitostí totiž bez stavby dalších bytů nejspíše nedojde. Slibně se vyvíjí i produkční strana ekonomiky, odvětví stavebnictví se v posledních čtvrtletích vymanilo z dlouhodobého trendového poklesu a jeho produkce roste meziročně dvoucifernými tempy. Nejvíce se daří inženýrskému stavitelství, což reflektuje vysoké infrastrukturní investice, ale dvouciferně roste též pozemní stavitelství, které by mohlo pomoct zpomalit růst cen nemovitostí.

Graf 3 – Růst HDP
mzr. změny v %, příspěvky v p. b.

Graf 4 – Věcné členění investic
mzr. změny v %, příspěvky v p. b.

3. Růst pracovní síly a její efektivnější využití

Česká ekonomika je v evropském srovnání v jedné oblasti zcela výjimečná. Za poslední dekádu zde došlo k výraznému nárůstu pracovní síly, zatímco ve většině sousedních zemí populace a pracovní síla klesá kvůli migraci a demografickým důvodům (nízká porodnost, stárnutí obyvatelstva). Rozdíl zde způsobuje nejen stále relativně vysoká porodnost v ČR (byť ta je zde také klesající), ale především příspěvek čisté migrace. Nejde jen o ukrajinské uprchlíky, kterých do země po roce 2022 přišly nižší stovky tisíc. I před ruskou invazí na Ukrajinu a také po roce 2023 do ČR přicházelo více obyvatel, než kolik jich odsud odcházelo. Jde typicky o lidi v produktivním věku, s velkým podílem vysokoškolských titulů. Dlouhodobě nejčastější zemí původu je pak Slovensko. Jak jsme ukazovali zde (https://www.cnb.cz/cs/o_cnb/cnblog/Od-produktivity-ke-kapitalu-rovnovazny-rust-ceske-ekonomiky-setrva-okolo-25-ivnejblizsich-letech/), pracovní síla je v ČR důležitým tahounem růstu potenciálu ekonomiky.

České firmy také v uplynulých letech nepřistoupily k výraznému propouštění, i když poptávková situace mnohdy nebyla dobrá. Byly si totiž vědomy obtížného náboru a vyškolování nových pracovníků, a často se tak rozhodly poptávkově slabší období přestát bez propouštění. Když se nyní poptávka vrací, předchozí „labor hoarding“ na ni umožňuje pružně reagovat. Kromě toho, že firmy nepropouštěly, si navíc snažily udržet své zaměstnance i díky atraktivnímu růstu mezd, který se v posledních letech drží nad 6 %. Do značné míry jde stále ještě o dohánění ztracené kupní síly. S nastartováním ekonomiky se také postupně uzavírá mezera mezi růstem reálných mezd a růstem produktivity práce, což dále zeslabuje inflační tlaky. A hle, máme růst bez inflace!

Graf 5 – Čistá migrace
přírůstek/úbytek stěhováním, v % populace

Poznámka: Hodnota pro Polsko za rok 2020 zde není uvedena z důvodu zlomu v časové řadě.

Graf 6 – Potenciální růst české ekonomiky
mzr. změny v %, příspěvky v p. b.

Uvedené důvody nám naznačují, že pozorovaný silný růst ekonomiky je zdravým procesem a zatím nevede k dalšímu navyšování inflačních tlaků. Nadále sledujeme rizikové oblasti, jakými jsou zmíněný rychlý růst mezd, setrvalý růst cen služeb a dynamický vývoj cen rezidenčních nemovitostí. Tyto faktory naznačují, že současné mírně přísné nastavení měnové politiky je na místě. Solidní růst ekonomiky koncentrovaný do investiční a exportní aktivity je však v rámci ostatních inflačních rizik spíše dobrou zprávou.

Obsah tohoto dokumentu vyjadřuje analýzu autorů a nelze jej vykládat jako oficiální postoj České národní banky.