Záznam z jednání bankovní rady ČNB ze dne 4. srpna 2011

Přítomni: Miroslav Singer, Mojmír Hampl, Vladimír Tomšík, Kamil Janáček, Lubomír Lízal, Pavel Řežábek, Eva Zamrazilová.

Jednání bylo zahájeno prezentací páté situační zprávy, která obsahuje novou makroekonomickou prognózu. Domácí ekonomika v prvním čtvrtletí 2011 zrychlila svůj růst, který byl doposud tažen čistým vývozem a investicemi do zásob, ve druhém čtvrtletí však zřejmě začal růst zpomalovat. Ve druhém čtvrtletí 2011 se meziroční inflace nepatrně zvýšila a v červnu dosáhla 1,8 %. Výchozí inflační tlaky vzniklé v domácí ekonomice jsou v důsledku slabé domácí poptávky nevýrazné. Zdrojem inflace jsou především světové ceny komodit a potravin.

Podle nové prognózy celková inflace v roce 2012 vlivem zvýšení DPH dočasně mírně přesáhne 3 % a k inflačnímu cíli se vrátí od začátku roku 2013. Měnověpolitická inflace se bude nacházet na celém horizontu prognózy v blízkosti cíle, tedy 2 %. Prognóza očekává nepatrné zpomalení růstu ekonomiky v roce 2011 na 2,1 %, a zhruba stejné tempo růstu v roce 2012. Ekonomický růst bude tlumen fiskální konsolidací, zvolněním růstu zahraniční ekonomické aktivity, odezněním investic do zásob a dluhovými problémy nejen eurozóny. K výraznějšímu zrychlení růstu dojde v roce 2013. Nominální měnový kurz na horizontu prognózy postupně posiluje. S prognózou je konzistentní přibližná stabilita tržních úrokových sazeb na začátku prognózy a jejich postupný růst od přelomu let 2011 a 2012. Oproti minulé prognóze je celková inflace v roce 2012 zhruba o 1 procentní bod vyšší z důvodu promítnutí změn DPH, na jejichž primární dopady však měnová politika nereaguje. Prognóza měnověpolitické inflace se oproti minulé prognóze významně nezměnila. Trajektorie tržních úrokových sazeb leží oproti minulé prognóze níže především vlivem nižšího výhledu zahraničních tržních úrokových sazeb. Sekundární dopady zvýšení DPH jsou očekávány slabé a rizika prognózy inflace jsou vnímána jako vyrovnaná.

V diskuzi navazující na prezentaci situační zprávy převažoval názor, že rizika prognózy inflace jsou vyrovnaná a že ponechání sazeb na stávající úrovni je adekvátní reakcí měnové politiky. Zazněl ale názor, že odchylky některých ekonomických ukazatelů od prognózy představují proinflační riziko. Bylo také uvedeno, že na horizontu transmise měnové politiky, který je pro rozhodování o aktuálním nastavení sazeb podstatný, převažují proinflační rizika a že zvýšení sazeb by bylo žádoucí.

V diskuzi bylo opakovaně uvedeno, že v období od minulé prognózy došlo ke změnám ve vnějším prostředí, které zvyšují nejistotu. Zdrojem zvýšené nejistoty je oproti očekávání nižší růst v zahraničí a eskalace dluhových problémů některých zemí eurozóny. Bylo opakovaně řečeno, že v souvislosti s dluhovou krizí v eurozóně je protiinflačním rizikem výhled zahraničních tržních úrokových sazeb, který je aktuálně nižší nejen oproti prognóze, ale i vůči citlivostnímu scénáři nižších zahraničních sazeb. Zazněly ale také názory, že případně slabší kurz koruny vůči euru oproti prognóze představuje proinflační riziko, které se může projevit ve vyšším vývozu a ve vyšším růstu dovozních cen.

V diskuzi o rizicích prognózy inflace bylo uvedeno, že promítání vysokých světových cen komodit do domácích cenových okruhů, zejména cen potravin, bude oproti aktuální prognóze trvalejší. Zazněl názor, že vyšší ceny potravin se mohou promítnout do inflačních očekávání, protože vliv cen potravin na inflační očekávání je větší, než je jejich podíl na výdajích spotřebitelů, a že vliv na inflační očekávání mohou mít také sekundární dopady plynoucí ze změn DPH. Většina členů bankovní rady se ale shodovala, že zvýšení DPH nebude mít významné sekundární dopady do inflace a že inflační očekávání zůstanou ukotvena. V této souvislosti též zaznělo, že plánované změny DPH mohou mít vyšší než očekávaný restriktivní dopad na domácí poptávku. Bylo také řečeno, že růst cen průmyslových výrobců je oproti minulé prognóze nižší a že to signalizuje nižší tlaky na růst cen v ekonomice.

V souvislosti s riziky prognózy inflace bankovní rada podrobně diskutovala výhled zahraničního růstu, který je důležitým předpokladem růstu domácí ekonomické aktivity. Bylo opakovaně řečeno, že vysoká míra zadlužení v řadě zemí snižuje růstový potenciál a že nižší zahraniční poptávka je limitujícím faktorem pro růst domácí ekonomiky. Byl vysloven názor, že růst v zahraničí omezují také nová regulatorní opatření ve finančním sektoru. Opakovaně ale zaznělo, že růst v zahraničí je teritoriálně nerovnoměrný a že hlavní obchodní partneři domácí ekonomiky vykazují rychlý růst, což znamená proinflační riziko.

Někteří členové bankovní rady vyjádřili názor, že oživení ekonomické aktivity je nerovnoměrné nejen v zahraničí, ale i v domácí ekonomice, a že je taženo převážně exportně orientovanými podniky. Bylo řečeno, že dochází k odlivu vkladů podniků do zahraničí, což může být důsledek nízkých domácích úrokových sazeb. Bylo ale uvedeno, že nižší pohotová likvidita podniků odráží spíše nepříznivou situaci v podnikovém sektoru, což potvrzuje i nadále nízký růst úvěrů podnikům. Zazněl názor, že mírný růst reálných mezd, nárůst národohospodářské produktivity práce a pokles nominálních jednotkových mzdových nákladů svědčí o nadále slabé domácí poptávce. Bankovní rada také diskutovala aktuální vývoj na trhu hypoték a stavebního spoření. Bylo uvedeno, že růst úvěrů domácnostem na bydlení je vyšší, ale že domácnosti využívají refinancování úvěrů na bydlení za výhodnějších podmínek. Panovala shoda, že trh nemovitostí aktuálně nepředstavuje žádné dodatečné proinflační riziko, což také potvrzují údaje ze stavebnictví.

Opakovaně zazněl názor, že současná hladina měnověpolitických sazeb je nízká a že je žádoucí návrat k neutrální hladině sazeb. Bylo uvedeno, že dlouhodobé udržování sazeb na nízké úrovni může představovat riziko z pohledu finanční stability v budoucnosti. Naopak ale zaznělo, že kromě úrokových sazeb je součástí celkových měnových podmínek také kurz, který je silnější aktuálně i na horizontu prognózy, a že s plněním inflačního cíle je konzistentní stabilita sazeb.

Po projednání situační zprávy rozhodla bankovní rada ČNB většinou hlasů ponechat limitní úrokovou sazbu pro dvoutýdenní repo operace nezměněnou na stávající úrovni 0,75 %. Pro toto rozhodnutí hlasovalo pět členů bankovní rady: Miroslav Singer, Mojmír Hampl, Vladimír Tomšík, Lubomír Lízal a Pavel Řežábek. Dva členové hlasovali pro zvýšení sazeb o 0,25 procentního bodu: Kamil Janáček a Eva Zamrazilová.

Zapsal: Kamil Galuščák, poradce bankovní rady