Záznam z jednání bankovní rady ČNB dne 5. listopadu 2026

Přítomni: Aleš Michl, Eva Zamrazilová, Jan Frait, Karina Kubelková, Jan Kubíček, Jan Procházka, Jakub Seidler

Jednání bankovní rady bylo zahájeno prezentací sedmé situační zprávy a nové makroekonomické prognózy. Podle ní inflace na začátku nadcházejícího roku přechodně vzroste, následně však začne působením přísné měnové politiky klesat a na začátku roku 2028 se navrátí do blízkosti 2% cíle. Se základním scénářem prognózy je konzistentní nárůst krátkodobých tržních úrokových sazeb.

Bankovní rada vyhodnotila rizika a nejistoty výhledu plnění inflačního cíle v souhrnu jako proinflační. A. Michl uvedl, že ČNB tu je od toho, aby koruna držela hodnotu. Aby se vyplatilo pracovat a šetřit. Inflace je vždy o penězích a dluzích. Jakmile se roztočí, brzdí se draho a dlouho. Proto ji nenechme znovu roztočit – našimi kroky dokazujeme, že Češi by měli dlouhodobě čekat nízkoinflační prostředí.

Významná část diskuse bankovní rady se týkala probíhajícího energetického šoku a jeho průsaku do domácí inflace. Panovala shoda, že domácí poptávka je zatím odolná a nejsou vidět známky ochlazení kvůli dražším energiím. Současně platí, že zatím se sekundární dopady tohoto šoku v tuzemské inflaci významně nepromítly. Ovšem s prodlužující se délkou konfliktu roste pravděpodobnost, že se v inflaci projeví. J. Seidler v této souvislosti poznamenal, že nárůst cen energií je již natolik dlouhodobý a citelný, že bude obtížné se sekundárním efektům vyhnout a současné nastavení měnové politiky tak ovlivňuje již jen jejich velikost, respektive délku odeznívání těchto vlivů v inflaci. E. Zamrazilová uvažovala nad možným dalším vývojem konfliktu, a to i v kontextu kongresových voleb v USA. Pokud by byl konflikt brzy ukončen, při dosavadní absenci sekundárních dopadů energetického šoku by zvýšení sazeb na aktuálním zasedání nebylo podle ní nezbytné, na druhé straně v případě delšího trvání konfliktu by průsak cen pohonných hmot a dalších energií do jádrové inflace patrně nastal. S tím souhlasila K. Kubelková. Podle ní je zásadní otázkou, zda se jedná o šok, který postupně odezní, nebo se budeme pohybovat na úrovni nového normálu. V druhém případě by se mohla střídat období prudkého růstu a poklesu cen energií, v průměru by ale ceny zůstávaly na vysokých úrovních. Pravděpodobnost takové situace přitom rozhodně není zanedbatelná. J. Frait konstatoval, že růst cen energií se přesunul ze spotových cen do dlouhodobějších kontraktů a jeho působení bude zřejmě nějakou dobu přetrvávat, což představuje proinflační faktor. Zároveň však podle něj energetické ceny mohou skrze snížení reálných příjmů domácností a firem dopadat negativně na poptávku a ekonomickou aktivitu. Rovněž připomněl, že současný nabídkový šok zasáhl tuzemskou ekonomiku v mnohem lepší pozici než v roce 2022. S tím souhlasil J. Kubíček, který dodal, že příznivý souběh faktorů, které v letošním roce pomáhaly držet inflaci v tolerančním pásmu cíle, nicméně v příštím roce vyprchá. J. Procházka zmínil, že v září byla celková i jádrová inflace oproti očekáváním o něco vyšší, přičemž lehký nárůst inflace ve zboží podle něj již může představovat první projevy sekundárních dopadů energetického šoku.

Členové bankovní rady se shodovali, že k restriktivním finančním podmínkám přispívají zvýšené úrokové sazby s delší splatností. Dynamika úvěrů zůstává vysoká, již však vykazuje jisté známky zpomalování. J. Frait v této souvislosti vyjádřil názor, že globální nárůst dlouhodobých sazeb odrážel zejména očekávání o zvyšování sazeb centrálními bankami v reakci na inflaci způsobenou cenami energií, tržní zacenění však jsou podle něj přestřelená a mohou k nim přispívat i omezená likvidita některých segmentů peněžního trhu a psychologické faktory. V tuzemsku již pozoruje dopad nárůstu delších sazeb v jistém zklidnění úvěrové aktivity u hypoték, dá se však předpokládat, že se postupně přelije i do dalších segmentů. Také E. Zamrazilová podotkla, že dlouhé sazby dostatečně zpřísnily hypoteční trh, takže zvýšení měnověpolitické sazby na aktuálním jednání by již nemělo další významný vliv na imputované nájemné. J. Kubíček souhlasil, že přestože objem hypoték meziročně roste stále poměrně rychle, je u nich patrné restriktivní působení delších sazeb a tempo jejich růstu by mělo dále zpomalovat. Zároveň však upozornil, že se úvěrová aktivita přesunula do segmentu úvěrů nefinančním podnikům. J. Seidler doplnil, že první známky zpomalování úvěrové dynamiky spolu s restriktivním působením delších sazeb prozatím tlumí potřebu výraznějšího zvýšení měnověpolitických sazeb.

V debatě o vývoji tuzemské inflace J. Kubíček upozornil na opakovaně lehce vyšší než očekávané hodnoty jádrové inflace. Zároveň doplnil, že ekonomický růst je v letošním roce spíše zklamáním, přestože poptávková strana roste solidně. Současně jádrová inflace nejen nezpomaluje podle předchozího očekávání, ale spíše dokonce mírně zrychluje. Následně tato kombinace, kdy jádrové ceny svou vyšší dynamikou překvapují v situaci nižšího než původně očekávaného ekonomického růstu, problém zvýšené jádrové inflace z jeho pohledu ještě zvýrazňuje. J. Seidler poznamenal, že ceny výrobců v souhrnu ukazují, že cenové tlaky začínají sílit, přestože je zatím ještě nepozorujeme přímo ve spotřebitelské inflaci. V širším pohledu na tuzemský inflační vývoj E. Zamrazilová zmínila, že v nízkoinflačním prostředí v inflaci dominují zejména změny relativních cen, zatímco ve vysokoinflačním prostředí dochází ke společnému růstu cen napříč spotřebním košem. Současná situace přitom vykazuje charakteristiky nízkoinflačního prostředí, v němž lze od nákladových šoků odhlížet.

Někteří členové bankovní rady se věnovali také otázce inflačních očekávání. K. Kubelková a J. Seidler uvedli, že inflační očekávání jsou zatím dobře ukotvená, současně však upozornili na citlivost očekávání domácností na ceny potravin a energií, které letos klesaly, zatímco v příštím roce dojde k jejich nárůstu. S tím souhlasil i J. Procházka, který zároveň podotkl, že v případě inflačních očekávání domácností lze známky jejich zvyšování pozorovat už v současnosti.

V souvislosti s reálnou ekonomickou aktivitou J. Procházka poznamenal, že je oproti prognóze nadále méně optimistický ohledně očekávání solidního ekonomického růstu poháněného rostoucí zahraniční poptávkou. K. Kubelková doplnila, že v Evropě se k vnějším šokům nyní přidává i vnitřní nestabilita, což není prostředí příznivé pro ekonomický růst. J. Seidler konstatoval, že navzdory slabšímu celkovému růstu ekonomiky zůstává domácí poptávka robustní, což však zvyšuje pravděpodobnost většího průsaku energetického šoku z primárních do sekundárních inflačních dopadů – a právě na toto riziko by měla měnová politika s předstihem reagovat. K. Kubelková vyjádřila názor, že překvapivá odolnost české ekonomiky může souviset s tím, že české firmy v minulosti výrazně investovaly do energeticky úsporných opatření, což snížilo jejich citlivost na ceny energií. Podobně ani domácnosti nemusí být nárůstem cen energií zaskočeny v takové míře jako v roce 2022.

Dále J. Frait upozornil, že je důležité věnovat pozornost globálnímu makrofinančnímu vývoji. Zatím lze na trzích aktiv pozorovat spíše zvýšenou volatilitu než náznaky výrazných poruch, současné dění na trzích aktiv však je pro něj důvodem k určité obezřetnosti.

Ohledně aktuálního měnověpolitického rozhodnutí se členové bankovní rady shodovali na potřebě pokračování relativně přísné měnové politiky i na tom, že pro omezení sekundárních dopadů energetického šoku může být žádoucí úrokové sazby mírně zvýšit. Určité rozdíly panovaly v náhledu na načasování tohoto kroku.

J. Procházka konstatoval, že ačkoli je pro něj aktuální rozhodování složitější než jindy, vzhledem k tomu, že v jádrové inflaci, mzdovém vývoji ani úvěrové aktivitě nevidí žádoucí zklidňující trendy, považuje za bezpečnější sazby, a tedy i míru restrikce zvýšit již na tomto jednání. Odhlédneme-li od silné koruny, působily měnové podmínky v posledním období již víceméně neutrálně. Za obtížné označila své aktuální rozhodování také E. Zamrazilová, která shrnula, že dosud nevidí sekundární dopady a v případě stability sazeb by reálné sazby i přes prognózovaný nárůst inflace stále setrvaly v kladných hodnotách. Současně dlouhý konec výnosové křivky doručuje mírnou restrikci, a proto považuje za možné přistoupit ke zvýšení sazeb až na dalším zasedání. J. Frait uvedl, že ekonomika letos poroste pomaleji oproti svému odhadovanému potenciálnímu růstu a nejspíše není přehřátá. V takovém prostředí je podle něj možné další utahování měnové politiky důkladně uvážit, na aktuálním zasedání ponechat sazby beze změny a vyčkat na další vývoj, včetně zvyšování sazeb zahraničními centrálními bankami, které by pak ČNB – pokud se to ukáže žádoucí – mohla následovat. Podle K. Kubelkové rizika a nejistoty dalšího vývoje vzrostly, vyjádřila proto preferenci vyčkat na další data a odložit rozhodnutí na prosinec, kdy bude mimo jiné rozhodovat i ECB a Fed. J. Seidler se přiklonil ke zvýšení sazeb, přičemž zdůraznil, že tento krok nepředstavuje reakci na primární dopady nabídkového šoku, nýbrž že měnová politika s předstihem reaguje na očekávané druhotné dopady současného energetického šoku do spotřebitelských cen. Pro zvýšení sazeb se vyslovil také J. Kubíček, a to především s ohledem na jádrovou inflaci, která nejenže neklesá, ale příští rok se v ní navíc patrně budou promítat sekundární dopady šoku. Členové bankovní rady se shodovali, že zvýšení sazeb na tomto jednání nepředstavuje začátek nového cyklu jejich zvyšování.

Po projednání situační zprávy bankovní rada zvýšila základní úrokové sazby o 0,25 procentního bodu. Pro toto rozhodnutí hlasovali čtyři členové bankovní rady: Aleš Michl, Jan Kubíček, Jan Procházka a Jakub Seidler. Tři členové bankovní rady, Eva Zamrazilová, Jan Frait a Karina Kubelková, hlasovali pro stabilitu úrokových sazeb.

Zapsal: Petr Sklenář, sekce měnová