V Česku roste nabídka dluhopisů malých firem využívajících hlad drobných střadatelů po zhodnocení úspor v době mizivých úroků na bankovních vkladech.
Podnikové dluhopisy s ročním výnosem pět a více procent jsou ovšem rizikové finanční nástroje. Investoři se nemusí slibovaného výnosu dočkat, nebo dokonce mohou o své peníze přijít.
Příkladem je on-line prodejce oděvů Zoot, který vydal 230 milionů korun ve čtyřletých dluhopisech s ročním úrokem 6,5 procenta a splatností v letech 2020-21. Firma se ale loni dostala do problémů a nedokáže své závazky splácet. Soudem schválený reorganizační plán umožňuje Zootu odepsat většinu úvěrů. Držitelé dluhopisů mají dostat desetinu svých peněz.
Souhrnné údaje o současném stavu dluhopisového odvětví ovšem chybí. Česká národní banka má přehled pouze o větších dluhopisech nad jeden milion eur (necelých 26 milionů korun). Takových dluhopisových nabídek bylo centrální bankou letos do konce dubna schváleno 15 v celkovém objemu 22 miliard korun. Loni jich ve stejném období bylo osm za 12 miliard korun. Tyto větší veřejné nabídky dluhopisů vyžadují, aby ČNB posvětila po formální stránce jejich investiční prospekt. Ten obsahuje informace o firmě, jejích záměrech a případných rizicích spojených s danou investicí. Nicméně ČNB nezkoumá bonitu podniku, jež dluhopis vydává, a jeho schopnost dostát svých závazků. To je případ i dluhopisů Zootu, jejichž vydání předcházelo schválení prospektu po formální stránce ze strany ČNB.
"Ucelený přehled o dluhopisovém trhu vycházející ze statistických dat není k dispozici," uvedl v rozhovoru pro HN Ladislav Kročák, ředitel sekce ČNB dohlížející mimo jiné na aktivity obchodníků s cennými papíry a investičních zprostředkovatelů v oblasti nabídky dluhopisů veřejnosti. Změnit by to ale podle něho měla novela zákona o dluhopisech, která nově obsahuje povinnost, aby všechny obligace bez ohledu na jejich velikost a cílovou skupinu investorů musely mít unikátní identifikační kód známý pod zkratkou ISIN (z angl. International Securities Identification Number).
HN: Co od této změny očekáváte?
Mělo by to výrazně zprůhlednit trh. Myslím, že transparence kapitálového trhu je jedním ze základních předpokladů jeho správného fungování. Je našlápnuto správným směrem.
HN: Zavedení ISIN kódů ale nebude automaticky znamenat, že firmy nabízející malé objemy dluhopisů budou muset vypracovat prospekt. K čemu to povede?
Minimálně se zmapuje velikost trhu. Tu dnes nikdo nezná.
HN: Dostanou se tyto malé dluhopisové nabídky díky ISIN označením také do přehledů ČNB, abyste na ně mohli dohlížet?
Novela zákona o dluhopisech nezavádí v této oblasti takzvaných podlimitních emisí dohledové povinnosti ČNB a tyto dluhopisy tedy stále zůstanou mimo náš dohled. Jde skutečně spíše o zpřehlednění trhu. Evidenci povede Centrální depozitář cenných papírů. Ovšem už jenom to, že existuje povinnost mít ISIN, což si vyžádá jistou práci navíc, by mohlo odradit aspoň ty emitenty (vydavatelé dluhopisů, pozn. red.), kteří od začátku předpokládají, že své závazky vůči věřitelům nebudou plnit.
HN: V jakém stádiu je příprava této novely?
ČNB novelu připomínkovala. Ta prošla v Poslanecké sněmovně prvním čtením a bude projednána v rozpočtovém výboru. Teď tedy záleží na tom, jak rychlý bude legislativní proces a jak se k tomu postaví poslanci.
HN: O jakých dluhopisech má ČNB přehled a jak se tento trh vyvíjí?
ČNB ví jen o dluhopisech, které musí mít prospekt, tedy dokument, obsahující informace, na jejichž základě může potenciální investor učinit kvalifikované rozhodnutí, zda si dluhopis koupí. Kdybychom to porovnali s rokem 2017, kdy činil objem schválených nabídek dluhopisů 29 miliard korun, tak loni vzrostl na 75 miliard, což je více než dvojnásobek. Jedná se ale o maximální deklarovaný objem podle prospektů. Záleží na emitentovi, jestli vydá maximální zamýšlený objem a také na tom, zda je celá tato emise nakonec upsána.
HN: Zjišťuje ČNB aktivně, jestli jsou nabízeny firemní dluhopisy, které porušují pravidla ohledně objemu a informační povinnosti vůči investorům?
Snažíme se monitorovat veřejný prostor. Pokud bychom viděli, že se neveřejná dluhopisová emise nabízí veřejně, tak zakročíme. Je ale třeba říct, že ne všechny neveřejné nabídky dluhopisů jsou automaticky špatné. Když jsou dodrženy parametry neveřejné nabídky, což zahrnuje, že se například emisní podmínky dluhopisů neobjevují na internetu, tak je to v pořádku. Čas od času se k takovým informacím dostaneme, když si někdo z oslovených investorů nebo potenciálních investorů stěžuje u ČNB na parametry nějaké nabídky nebo způsob jejího provedení. V tom případě reagujeme tím, že vyzveme emitenta, aby nám předložil informace nezbytné k tomu, abychom mohli posoudit, zda svým jednáním neporušil zákon. Pokud dojdeme k závěru, že jeho jednání bylo v rozporu se zákonem, vyzveme jej, aby nabídku ukončil, narovnal vadný stav a uložíme mu pokutu. Obdobně postupujeme, pokud zjistíme, že emitent u takzvaných podlimitních emisí dluhopisů nedodržel zákonem stanovený objem (korunový ekvivalent jednoho milionu eur, pozn. red.).
HN: Kolik jste takových pokut v posledních dvou letech uložili?
V roce 2017 šlo o čtyři pokuty v celkové sumě převyšující dva miliony korun. Loni to byla jedna ve výši pět set tisíc korun.
HN: Pokud jde o proces schvalování investičních prospektů, posuzujete byznysový model společnosti a případná rizika?
Tady je potřeba říci, jaké jsou dohledové pravomoci ČNB v oblasti nabídek dluhopisů. V první řadě jde o schvalování prospektů v případě veřejné nabídky nebo v případě, kdy předpokládaný objem emise převyšuje milion eur či jeho ekvivalent v korunách. Tady posuzujeme, zda dokument splňuje náležitosti dané zákonem. Neposuzujeme bonitu vydavatele dluhopisu, jeho budoucí schopnost splatit závazky plynoucí z dluhopisů ani kvalitu podnikatelského záměru, pro jehož financování je dluhopis vydáván. Také monitorujeme, zda bez prospektu nejsou nabízeny dluhopisy, které by jej mít měly. V několika desítkách případů ročně vyzýváme emitenty k doložení vysvětlení. Jde o činnost, kdy reagujeme na vzniklé situace. Pokud se ale takové nabídky ve veřejném prostoru neobjeví, nemáme nástroje jak je zjistit.
Naší další činností v této oblasti je dohled nad distribucí dluhopisů regulovanými subjekty – obchodníky s cennými papíry a investičními zprostředkovateli, kteří musí dodržovat zákonem definovaná pravidla jak jednat se zákazníky a postupovat s odbornou péčí. V této oblasti ČNB zveřejnila takzvaný dohledový benchmark (minimální požadavky, pozn. red.) k nabývání dluhových investičních nástrojů, jehož cílem bylo seznámit odbornou veřejnost s minimálními očekávanými standardy ČNB při nabízení a prodeji dluhopisů drobným klientům.
HN: Zdá se, že nabídek dluhopisů do zhruba 26 milionů korun je v současnosti hodně, a rostou obavy, že některé nebudou spláceny. Jak to vnímáte?
Přesná data nemáme k dispozici. Čísla, která se objevují, se liší dokonce v řádech. Nevíme, kolik takových dluhopisů bylo vydáno, kolik jich bylo ve skutečnosti nakoupeno drobnými investory a kolik jich je opravdu natolik rizikových, že s vysokou mírou pravděpodobnosti nemusí být splaceny. Takovou statistiku nemáme k dispozici, tudíž k tomu můžeme těžko zaujmout jednoznačné stanovisko.
V rámci mandátu, který ČNB ukládá zákon o podnikání na kapitálovém trhu a zákon o dluhopisech, konáme maximum. Dohlížíme například také na investiční zprostředkovatele, aby nenabízeli a neprodávali dluhopisy, ke kterým nebyl vyhotoven prospekt. Stejně tak zákon těmto zprostředkovatelům ukládá povinnost zařadit klienta do patřičné kategorie podle jeho schopnosti pochopit a vyhodnotit rizika související s investicemi tak, aby tyto investiční nástroje nenabízeli konzervativním zákazníkům.
HN: Co ještě očekáváte od chystané novely zákona o dluhopisech?
Chceme, aby v prospektu musela být uvedena formulace, že ČNB schvaluje, jestli dokument odpovídá požadavkům zákona, ale tím negarantuje bonitu nebo kvalitu subjektu, který dluhopis prodává. Klient musí být v podmínkách dluhopisu explicitně upozorněn, že ČNB bonitu ani riziko nesplacení neposuzuje. Nechci to bagatelizovat, ale schválení prospektu z naší strany je de facto formálním potvrzením toho, že jsou splněny právní náležitosti pro to, aby mohl investor učinit racionální rozhodnutí o své případné investici do daného dluhopisu.
Někdy bohužel dochází k zneužívání dobrého jména ČNB, kdy jsou dluhopisy se schváleným prospektem prezentovány, jako kdybychom investici do nich "posvětili". Když zjistíme, že se to děje, vyzýváme takového emitenta, aby tyto informace okamžitě odstranil.
HN: Ta formulace v zákoně působí dojmem, že si dopředu takzvaně myjete ruce…
Takhle to skutečně není. Je to myšleno jako upozornění zákazníka na to, jaká je role ČNB ve schvalovacím procesu emise dluhopisů. Ze zákona je to sice jasné, ale někteří emitenti – zdůrazňuji někteří – skutečně marketingově zneužívají jméno ČNB, a snaží se klientům podsunout myšlenku, že když ČNB schválila prospekt jejich dluhopisů, tak jsou ČNB garantovány jako bezpečná investice. Tak to ale v žádném případě není.
HN: Nesnaží se ČNB získat alespoň nějaký přehled o možných rizikových neveřejných nabídkách dluhopisů v objemech?
Takový přehled prakticky nelze získat. Vyskytly se však případy, kdy se firmy, které dluhopisy vydaly, dostaly do problémů a investoři se nedočkali výplaty výnosů, nebo kdy emitent nedostál svým závazkům, ani pokud jde o splacení dluhopisu. To je ale věc, která se na kapitálovém trhu může stát. V současné době neregistrujeme masivní nárůst stížností ze strany držitelů dluhopisů, že jim nejsou vypláceny výnosy nebo spláceny dluhopisy, které nakoupili.
HN: Jak ale o tomto můžete něco vědět, když dluhopisy nabízené v malých objemech nepodléhají schválení ČNB?
To je sice pravda, ale lidé se na nás v případě problémů automaticky obracejí, i když v naší pravomoci není jim pomoct, protože nejde o oblast, na kterou dohlížíme. Nejde však o nic velkého, co by nás v současnosti mělo znervózňovat
Obecně je třeba říci, že dluhopisy jsou naprosto férový a legitimní nástroj pro financování rozvoje firem, který má své místo na kapitálovém trhu. Jejich prodej a nabídka drobným investorům se ale musí dělat správně s důrazem na to, že by investorům měly být poskytnuty veškeré informace. Investor by měl být schopen posoudit nabídku nebo si nechat poradit. Měl by také vědět, že čím vyšší je nabízený výnos, tím je obvykle vyšší riziko, že o peníze může přijít. Kvalita dluhopisu primárně závisí na kvalitě dlužníka, ať už ČNB prospekt posuzuje, nebo ne.
Mezi dluhopisy lze ovšem také najít bezpečný přístav pro úspory. Státní dluhopisy obecně poskytují výrazně větší jistotu, než třeba dluhopisy start-upových firem. U nich je rizikovost extrémně vysoká.
HN: Příkladem jsou dluhopisy v objemu 230 milionů korun společnosti Zoot, ze kterých investoři dostanou zpět zhruba desetinu. Monitorujete tuto situaci?
Detailně ekonomickou situaci společnosti Zoot neznám. Dluhopis je rizikový nástroj, může dojít k úpadku emitenta, to k tomu všemu patří. Konkrétně k situaci Zoot a k tomu, jestli šetříme jednání zprostředkovatele této emise (byla jí finanční společnost BH Securities, pozn. red.), se z důvodu povinnosti zachovávat mlčenlivost v konkrétních případech nemohu vyjádřit.
HN: Nemyslíte si, že v případě eskalace problémů s firemními dluhopisy by politici mohli vinit ČNB z toho, že měla na situaci dávat větší pozor?
Někteří účastnici finančního trhu se obávají, že problémy malých dluhopisů by mohly podrýt důvěru v kapitálový trh jako celek.
Na rizika spojená s investováním, a to nejen do dluhových instrumentů, ČNB dlouhodobě upozorňuje. Snažíme se také informovat trh a vzdělávat veřejnost, například prostřednictvím portálu Peníze na útěku. Ohledně regulace si myslím, že kapitálový trh jako takový už je dnes regulován poměrně přísně. Je třeba si uvědomit, že regulace obecně znamená nějaké omezení. Tady je třeba velmi pečlivě zvážit, jestli by další regulací nedošlo k omezení přístupu firem k financování prostřednictvím dluhopisů. Míru regulace je třeba skutečně vážit na lékárnických vahách a pečlivě posuzovat, jestli podnikatelský prostor už není regulován dostatečně.
Jednotlivé investory také nemůžeme "vodit za ručičku". Každý zájemce by si měl podrobně zanalyzovat společnost nabízející dluhopisy. Měl by se seznámit s jejími ekonomickými výsledky, vyhodnotit její hospodářskou situaci, aby mohl zvážit a posoudit projekt, který mají dluhopisy financovat. Bez určitých ekonomických znalostí je pro běžné investory velmi těžké nebo časově velmi náročné se v tom zorientovat. Investor – a bavíme se o drobném, retailovém investorovi – by nikdy neměl při správě svých financí přeceňovat své schopnosti, proto v případě, že si není jist, doporučuji obrátit se na subjekty, které mají registraci nebo licenci ČNB.