Související odkazy

Autorské články a rozhovory s představiteli ČNB z dalších let

ČNB > Servis pro média > Autorské články a rozhovory > 2000 > Měnové zlato v historické perspektivě

Měnové zlato v historické perspektivě

Radek Urban, ČNB

(HN 22.9.2000 strana 1, rubrika: na víkend)

Měnové zlato (podruhé)

Pestré jsou příběhy symbolu bohatství

V poslední době se v některých médiích objevilo několik příspěvků, které se zabývaly tématikou měnového zlata. Činí tak i tato stať ve snaze vysvětlit nejenom základní pojmy, ale ukázat i na omyly, které jsou v této oblasti používány.

Moderní historie československého měnového zlata začíná po druhé světové válce, kdy Spojenci vytvořili Tripartitní komisi pro navrácení zlata uloupeného německými úřady z majetku okupovaných států. Tripartitní komise byla řízena třemi komisaři - americkým, britským a francouzským. Protože se nepodařilo zajistit veškeré uloupené zlato, bylo dohledané zlato vloženo do společné podstaty a jednotlivé státy byly uspokojovány poměrně. Československo, podobně jako ostatní země, dostalo v roce 1947 zpět první zálohovou dodávku měnového zlata. Než však mohlo dojít ke konečnému vypořádání, proběhl únor 1948. Znárodnění v říjnu toho roku postihlo i majetky některých amerických a britských firem na území Československa. Ty požádaly své vlády o náhradu škody. Americká a britská vláda využily svého vlivu v Tripartitní komisi a zablokovaly navrácení druhé části československého zlata, které měla komise ve správě. Další jednání několik desetiletí nepokračovala z důvodu rozdílných stanovisek zúčastněných stran. "To zlato bylo něco jako státní symbol, jako je vlajka, jako je hymna, Hradčany, korunovační klenoty" - bývalý zmocněnec československé vlády ve věci navrácení československého zlata od Tripartitní komise Richard Král. Na začátku osmdesátých let bylo československé vládě jasné, že bude zlato potřebovat, mj. např. i jako záruku za případnou státní půjčku. Proto vstoupila do jednání s britskou a americkou vládou a souhlasila se zaplacením odškodnění za majetek znárodněný v roce 1948. V roce 1982 proběhlo předání zlata proti platbě peněz. Předání proběhlo na neutrálním území a bylo organizováno přední mezinárodní bankou. Z důvodu zamezení právních rizik došlo k předání v sobotu. Tím došlo i ke kuriózní situaci, kdy byly kvůli provedení platby zcela mimořádně otevřeny jak Státní banka československá, tak i Bank of England i Federal Reserve Bank of New York. V roce 1998 byla Tripartitní komise zlikvidována. Česká republika obdržela konečné vypořádání (cca 330 kg zlata), které obratem prodala a utržila 100 miliónů korun. Pět miliónů věnovala česká vláda do fondu pro odškodnění obětí holocaustu a zbytek byl zúčtován jako mimořádný příjem běžného hospodaření státního rozpočtu. "Zlaté pruty byly zachráněny v sejfech americké vlády ve Fort Knoxu; agent 007 hlásí splněný úkol" - James Bond v českém překladu příběhu Goldfinger. V této souvislosti je třeba se zmínit o formě, ve které se zlato obchoduje. Neexistují žádné zlaté pruty. Tento výraz pochází od nepořádných překladatelů, kteří používají levné anglicko-české slovníky. Správný výraz, který odpovídá anglickému slovu "bar" v souvislosti se zlatem, je "slitek". Nejlépe si ho lze představit jako cihlu o váze 12,5 kilogramu.

Zůstatek ČNB: 14 tun

V roce 1990 došlo k vyčlenění aktivit nesouvisejících s činnostmi centrální banky ze Státní banky československé. Správa devizových rezerv včetně zlata v SBČS zůstaly. Centrální banka od této doby spravovala 105 tun zlata. Po rozdělení ČSFR se toto množství snížilo na 70 tun zlata. Z nich bylo 56 tun prodáno a 14 tun si ČNB ponechala. Některé vybrané slitky a mince budou vystaveny v její expozici. Při rozhodování o prodeji zlata vzala ČNB do úvahy tato východiska: V dnešním neinflačním světě zlato přestalo plnit funkci pojistky proti inflaci (argument "neinflační", typicky je tento přístup ilustrován chováním investorů z jihovýchodní Asie s výjimkou Indie, kteří tradiční držbu zlata nahrazují investicemi do akcií). Existují jiná, téměř bezriziková aktiva, která plní investiční roli a nahrazují zlato v portfoliích centrálních bank (argument "nahrazování"). Volatilita cen zlata a zápůjčních sazeb zlata je příliš vysoká. Zlato se dostalo do pozice, kdy už není "ničí závazek", do pozice, kdy je "závazkem všech" (současných investorů), a vůbec není jednoduché ho prodat v případě okamžité potřeby. Česká republika se dnes nachází v úplně odlišné geopolitické situaci než předválečné Československo. Zlato už neplní úlohu "záchranného" aktiva (argument "NATO"). Jiné centrální banky prodávají, nebo se chystají prodávat. Které se to podaří dříve, dosáhne lepší ceny ("vězňovo dilema" - De Nederlandsche Bank dosáhla v letech 1995 až 1996 ceny kolem 400 USD za jednu unci zlata, ČNB v roce 1997 ceny 323 USD/oz a Bank of England v roce 2000 ceny 280 USD/oz). "Zlato jako uchovatel hodnot tady bylo 2000 let; proto tady bude ještě dalších 2000 let" - nositel Nobelovy ceny za ekonomii Robert Mundell při slavnostním projevu pro účastníky semináře World Gold Council v listopadu 1999 v Paříži. Zajímavá je historická paralela, která se nabízí ve srovnání se stříbrem. Asi před sto lety plnilo roli měnového kovu i stříbro (v Německu a v Číně). Poté, co bylo v rezervách nahrazeno zlatem, poklesl význam stříbra jako uchovatele hodnot. Dnes už stříbro není příliš používáno ani ve šperkařství a používá se téměř pouze jako technický kov. Existuje úvaha, že zlato potká - v horizontu příštích sto let - stejný osud.

Za sortiment se platí

Zlato, podobně jako jiná aktiva, má časovou strukturu úrokových sazeb, tzv. výnosovou křivku. Výnosy zlata jsou nižší než výnosy např. dolarových aktiv. V případě tříměsíčních úrokových sazeb (zlato 0,5 % p. a., dolarová aktiva, např. US Treasury bills, 6,2 % p. a.) je tedy úrokový rozdíl 5,7 % p. a. v neprospěch zlata. Když vynásobíme 56 tun (odpovídá přibližně 1,79 miliónu uncí) zlata, které ČNB prodala, dosaženou cenou (323 USD/oz) a tímto úrokovým rozdílem, docházíme k číslu 1,253 miliardy korun ročně. O tolik víc ročně vynáší investice do dolarových aktiv než držení zlata. Výpočet se samozřejmě vztahuje k ekvivalentu 56 tun zlata. Toto číslo se dá také interpretovat jako "cena sentimentu": Můžeme mít zlato, které nám bude připomínat minulost, a přicházet o aktuální investiční příležitosti. Jinými slovy, nelze zároveň mít zlato a výnos z lépe úročených aktiv. A ještě jinak: Za peníze utržené prodejem 56 tun zlata v roce 1997 by dnes šlo nakoupit 65 tun zlata. ČNB ovšem nikdy neměla v úmyslu takto na pohyb ceny zlata spekulovat. Kromě ušlého úrokového výnosu je investice do zlata vystavena také cenovému riziku. Cena zlata v posledních několika letech neustále klesá. Je to způsobeno jednak prodeji ze strany centrálních bank, jednak poklesem nákladů na těžbu a také klesající poptávkou jak investorů, tak z oblasti klenotnictví. ČNB provedla zpětné srovnání hodnoty investic a došla k závěru, že za roky 1990 - 1997 se reálná dolarová hodnota zlata nezměnila; investice do jiných dolarových aktiv by přinesly zhodnocení nejméně o 40 procent. l "Zlato, ten barbarský relikt" - John Maynard Keynes, nositel Nobelovy ceny za ekonomii. l Česká národní banka je přesvědčena, že úloha zlata jako uchovatele hodnot už patří minulosti. V tomto přesvědčení není sama, vždyť v posledních pěti letech zlato prodávaly, prodávají nebo se chystají prodávat - a v mnohem větších objemech - i centrální banky Belgie a Nizozemska, Austrálie a Kanady (přitom obě tyto země patří k významným producentům zlata) a Velké Británie a Švýcarska (obě tyto země jsou zase tradičními centry obchodu se zlatem). Ekonomické zákonitosti převážily nad sentimentem. Na tom ostatně není nic špatného v situaci, kdy si sentiment ani nemůžeme dovolit.

Poslední rok na trhu zlata
V září 1999 se v Londýně konal seminář GFMS), kde byla prezentována studie o vývoji ceny zlata. Odhady na zbytek roku 1999 se pohybovaly kolem 260 $/oz. Nálada mezi bankami obchodujícími se zlatem byla velmi negativní.

V říjnu 1999 byla uzavřena tzv. Washingtonská dohoda mezi ECB (včetně všech 11 NCBs), Bank of England, Švýcarskou národní bankou a Sveriges Riksbank, která na příštích 5 let omezuje prodeje i půjčování zlata signatáři. Pro trh se zlatem znamenala tato dohoda "pozitivní" šok: Ceny zlata okamžitě vylétly přes 320 $/oz a zápůjční sazby na 10 % p. a. Těžařské firmy, které se jistily proti poklesu cen zlata, se krátkodobě dostaly do likviditních potíží plynoucích z tzv. margin calls u uzavřených OTC derivativů. Na druhé straně vysoké zápůjční sazby přitáhly "ladem ležící" zlato na trh (Kuvajt, všech 69 t zlatých rezerv). Od té doby se trh uklidnil a ceny zlata a zápůjční sazby klesly na 300 $/oz, resp. 2 % p. a.)

V listopadu 1999 se v Paříží konal seminář World Gold Council). Většina účastníků z řad těžařských firem a centrálních bank zemí, kde se zlato těží, Washingtonskou dohodu uvítala. Nezávislí analytici schvalují prodeje centrálních bank.

V listopadu 1999 bylo rozhodnuto o vrácení 4,1 tuny zadržovaného zlata NBS.

V lednu 2000 (a v květnu 2000 opět) prodala Bank of England na 4. (resp. 5.) aukci dalších 25 tun zlata (celkem od května 1999 už 125 tun ze 415 plánovaných tun) a současně De Nederlandsche Bank oznámila, že využila krátkodobého vzestupu cen zlata a během týdne předcházejícího 4. aukci Bank of England prodala na trhu dalších asi 25 tun zlata (celkem už 64 tun od podpisu Washingtonské dohody; celkem plánováno 300 tun). Cena zlata klesla na 290 USD/oz a zápůjční sazby klesly pod 1% p. a.

V únoru 2000 došlo k fyzickému převzetí 4,1 tuny zlata NBS v trezorech ČNB.

V březnu 2000 se objevily informace, že francouzská vláda uvažuje o tom, že Banque de France by mohla prodat zlato, aby mohl být financován deficit francouzského důchodového účtu; cena zlata klesla na 275 USD/oz.

V dubnu 2000 prodala Rakouská národní banka 30 tun zlata.

V květnu 2000 došlo k parlamentní ratifikaci mezivládní dohody v ČR (v SR už dříve) a ČNB předala 4,1 tuny zlata NBS.

V červenci 2000 prodala Bank of England na šesté aukci 25 tun zlata za 279,75 USD/oz; poptávka na aukci dosáhla 1,3násobku nabídky. Do konce roku 2000 proběhnou ještě další dvě aukce zlata Bank of England, každá po 25 tunách zlata.

Do konce r. 2000 se očekává zahájení prodeje několika stovek tun zlata Švýcarské národní banky, která bude po vzoru Bank of England používat aukční prodej; pověřeným agentem zajišťujícím prodej bude Bank for International Settlements.