Rozhodnutí, aktuální výhled a jeho rizika

Bankovní rada ponechala na svém květnovém zasedání dvoutýdenní repo sazbu na 0,25 %, což bylo v souladu se základním scénářem nové makroekonomické prognózy ČNB. Ten po počátečním období stability úrokových sazeb očekává jejich nárůst zhruba od poloviny letošního roku. Růst sazeb zajistí budoucí stabilizaci inflace u cíle při odeznívání negativních dopadů koronavirové epidemie v prostředí získávání kolektivní imunity. Rizikem prognózy je pozvolnější ústup pandemie spojený s dlouhodobějšími uzavírkami a cyklickým útlumem v domácí i zahraniční ekonomice, což by mohlo mít protiinflační dopady. Riziko v opačném směru plyne z narušeného fungování globálních výrobních a dodavatelských řetězců a jeho promítání do cen.

Zimní vlna pandemie způsobená rozšířením britské mutace koronaviru v České republice vedla k prodloužení a dalšímu zpřísnění vládních protiepidemických opatření během února a března. Maloobchod i služby tak zůstaly dále uzavřené a vedly k opětovnému poklesu domácí ekonomiky v prvním čtvrtletí. Ten byl vedle pokračujícího útlumu spotřeby domácností zesílen i dílčím výpadkem produkce a exportního výkonu domácího průmyslu, který se přitom až donedávna slibně zotavoval z první vlny pandemie. Zaškobrtnutí průmyslu je dáno dočasným narušením dodávek některých surovin, materiálů a komponent převážně vlivem momentálně přetížených globálních produkčních a dopravních kapacit, které však bude – jak věříme – pouze dočasné.

S ohledem na stále křehkou pandemickou situaci lze předpokládat, že česká vláda bude rozvolňovat protiepidemická opatření velmi obezřetně. Maloobchod, služby, aktivity v oblasti zábavy, sportu, kultury a turismus tak zůstanou v různé míře omezeny po značnou část letošního roku. Zpočátku pomalý proces očkování české populace by měl v nadcházejících měsících výrazně zrychlit a postupně přispět k získání kolektivní imunity. Lze proto očekávat, že v průběhu roku 2022 se postupně obnoví běžné fungování ekonomiky a mobilita lidí i míra sociálních kontaktů se přiblíží úrovním z doby před pandemií.

Ochlazování domácího trhu práce související s pokračujícími uzavírkami domácí ekonomiky se projevuje zpomalováním růstu fundamentálních (o statistické a jednorázové vlivy očištěných) mezd v tržních odvětvích. Začátkem letošního roku také dále klesla zaměstnanost a vzrostl počet lidí bez práce, a to navzdory pokračujícím vládním programům na udržení pracovních míst v postižených odvětvích.

Inflace se v prvním čtvrtletí letošního roku snížila do blízkosti 2% cíle ČNB, a to zejména v důsledku zpomalení růstu cen potravin, který v poslední době silně kolísal. Současně se zastavil růst regulovaných cen při pokračujícím zlevňování elektřiny. Naproti tomu motoristy asi příliš netěší aktuální zdražování pohonných hmot, které reaguje na nedávný prudký meziroční nárůst světových cen ropy. Jádrová inflace, která byla v celém loňském roce tahounem celkového cenového růstu, setrvávala i v prvním čtvrtletí na zvýšených hodnotách. To odráželo jen relativně mírné otevření mezery výstupu do záporných hodnot v loňském roce, přičemž velká část pozorovaného poklesu české (ale i zahraniční) ekonomiky šla v důsledku uzavírek na vrub krátkodobého snížení jejího potenciálu. V současnosti je domácí cenový vývoj pod vlivem pokračujících nákladových tlaků z tuzemské i zahraniční ekonomiky, které jsou tak či onak spojeny s pandemií a které se projevují zejména ve zrychleném růstu cen průmyslových výrobců.

Meziroční růst HDP ve druhém čtvrtletí krátkodobě vystřelí k 6 %, což bude ovšem dáno převážně jen nízkou srovnávací základnou. K opravdu robustnímu a trvalému růstu se tuzemská ekonomika nadechne až s významnějším rozvolněním protiepidemických opatření během druhého pololetí. Ekonomický růst bude významně těžit z obnovení silné spotřeby domácností, která bude mimo jiné podpořena nákupy zboží a služeb nuceně odložených v době uzavírek. Optimismus domácností však budou částečně krotit pokračující mírné zvyšování počtu lidí bez práce a dočasně utlumený vývoj mezd.

Prodlužování stávajících a zavádění nových vládních kompenzací povede po většinu letošního roku k pokračování fiskální expanze. Ta cílí zejména na zachování pracovních míst v dotčených odvětvích a na podporu příjmů domácností. Jejich spotřeba bude v menší míře stimulována též snížením daně z příjmů fyzických osob od začátku letošního roku. Od příštího roku se však fiskální politika vlivem ukončení vládních podpůrných opatření přetočí do restriktivní polohy.

Vývoz českých firem se v brzké době vrátí k dynamickému růstu díky odeznění aktuálních problémů v průmyslu a mezinárodním obchodě a postupnému zotavování zahraniční poptávky. S odbouráváním protiepidemických opatření a znovuotevíráním ekonomiky lze od poloviny roku současně očekávat zvyšování produktivity práce.

Dosud velmi komplikovaný průběh epidemie v tuzemsku a krajně nejistý výhled návratu k normálnímu fungování ekonomiky se podepsal na negativním sentimentu českých firem. Proto bude růst podnikových fixních investic v průběhu letošního roku oživovat jen pozvolna. Do kladných hodnot se tak letos dynamika celkové hrubé tvorby kapitálu dostane hlavně díky obnovení kladného příspěvku změny stavu zásob při pokračujícím svižném růstu vládních investic.

V souhrnu tak letos tuzemská ekonomika vlivem negativních dopadů pandemie v první polovině roku vzroste jen o něco málo přes 1 %. Napřesrok růst HDP zrychlí nad 4 % zejména díky návratu spotřeby domácností a investic k plynulému a robustnímu růstu. Koncem příštího roku se tak domácí ekonomika vrátí k předkrizové úrovni a záporná produkční mezera se téměř uzavře. Zotavování tuzemské ekonomiky napomůže také již delší dobu uvolněná měnová politika ČNB.

Inflace v příštích několika čtvrtletích vzroste do blízkosti horní hranice tolerančního pásma cíle ČNB. To bude v nejbližších měsících dáno především skokovým zdražením pohonných hmot. Ve stejném směru bude působit také opětovně oživující růst cen potravin v návaznosti na zvýšení světových cen agrárních komodit i domácích cen zemědělských výrobců. Pokles jádrové inflace bude v letošním roce brzděn nedávným nárůstem výrobních cen v zahraničí spolu s přetrvávajícími solidními domácími poptávkovými tlaky a cenovými dopady plynoucími ze znovuotevírání ekonomiky. Vzedmutí spotřebitelské poptávky při odbourávání protiepidemických opatření totiž povede ke zdražování zejména v sektoru služeb. Zvýšením cen si jejich poskytovatelé budou chtít vylepšit své ziskové marže, aby si alespoň částečně kompenzovali nízké či nulové tržby z doby uzavírek ekonomiky.

K postupnému návratu inflace k 2% cíli v průběhu příštího roku pak přispěje odeznění vysokého růstu cen pohonných hmot a potravin z letošního roku. Rovněž jádrová inflace dále zvolní s tím, jak se situace na straně nabídky i poptávky bude postupně vracet do normálních kolejí. Měnověpolitická inflace, tedy inflace očištěná o primární dopady změn nepřímých daní, se bude na celém prognostickém horizontu nacházet pod celkovou inflací vlivem dalšího zvýšení spotřební daně na cigarety. K poklesu měnověpolitické inflace směrem k cíli na horizontu měnové politiky a její následné stabilizaci přitom – vedle výše uvedených faktorů – přispěje i postupné zpřísňování měnových podmínek v kurzové i úrokové složce.

K pokračujícímu zpevňování měnového kurzu povede pozvolné znovuotevírání české ekonomiky v kombinaci se zotavováním zahraniční poptávky a odezněním dočasných problémů v tuzemském průmyslu. V posilujícím kurzu se rovněž promítne zvyšování rozdílu tuzemských úrokových sazeb vůči eurozóně. Od domácích tržních úrokových sazeb lze totiž po období jejich počáteční stability očekávat nárůst zhruba od poloviny letošního roku. Ten bude odrážet reakci měnové politiky na stále patrné inflační tlaky při pozvolna ustupující pandemii. Růst sazeb bude pokračovat i během příštího roku, a to v podmínkách ukotvení inflace u cíle a postupného návratu ekonomiky na předkrizovou úroveň.

Graf – Inflace v nejbližších čtvrtletích vzroste k horní hranici tolerančního pásma, na horizontu měnové politiky se bude shora vracet k 2% cíli
celková inflace, meziročně v %, barevně intervaly spolehlivosti

Inflace v nejbližších čtvrtletích vzroste k horní hranici tolerančního pásma, na horizontu měnové politiky se bude shora vracet k 2% cíli

Horizont měnové politiky je vzdálený 12 až 18 měsíců v budoucnosti, jedná se o období, ve kterém má současné rozhodnutí bankovní rady největší vliv na vývoj inflace.

Tab. – Po loňském propadu se domácí ekonomika letos obrátí k růstu, ten bude ale zatím jen mírný, výraznější oživení přijde až v roce 2022
meziroční změny v % (není-li uvedeno jinak), v závorkách změny oproti minulé prognóze v p. b.

  2021 2022
Celková inflace (%) 2,7 2,4
  (0,7) (0,2)
HDP 1,2 4,3
  (-1,0) (0,5)
Průměrná nominální mzda 4,8 3,7
  (-0,4) (0,4)
Úroková sazba 3M PRIBOR (%) 0,7 1,6
  (0,0) (0,1)
Měnový kurz (CZK/EUR) 25,7 25,1
  (-0,1) (0,2)