Autorské články a rozhovory
s představiteli ČNB
z minulých let

Za slabou korunu!

Petr Musil (FaktorS 1. 12. 2016 strana 28, rubrika Rozhovor)

Kdyby koruna byla silnější, byli bychom dnes chudší a měli vyšší nezaměstnanost. „Měnová politika je od toho, aby se používala,“ říká viceguvernér české národní banky Mojmír Hampl. Česku prý hrozila stejná deflační spirála, jakou zažívá Japonsko nebo Řecko.

* Česká národní banka má za sebou tři roky kurzového závazku. Vyvíjelo by se naše hospodářství bez umělého oslabování koruny jinak?

Myslím si, že bychom byli všichni chudší, ekonomický růst by zdaleka nebyl takový, jaký jsme zažili a zažíváme, nezaměstnanost by byla vyšší a celkově bychom se ocitli v pořádné mizérii.

* Nepřeceňujete trochu vliv kurzového závazku? Skutečně za to všechno vděčíme jenom jemu?

Určitě nepřeceňuji. Vliv kurzového závazku na aktuální hospodářskou situaci se dnes odhaduje daleko lépe než například před dvěma lety, protože máme více dostupných dat. Naše výpočty – mimochodem nikdo z našich kritiků žádné jiné neprezentoval – ukazují, že cílené držení kurzu u hranice 27 korun za euro po dobu tří let může za třicet až padesát procent současného velmi dobrého stavu českého hospodářství. Nejvíce za námi „šlo“ v roce 2014. Za zbytkem stojí jiné faktory.

* Třeba příznivý vývoj cen komodit?

Ano, zlevnění ropy, zemního plynu a dalších vstupů je něco, čemu ekonomové říkají pozitivní nabídkový šok. Má to podobný vliv jako snížení daní. Na vývoji se také podepsal pozitivní sentiment, vývoj v zahraničí, vláda a podobně.

* Když k tomu přidám, že současná deflace zvyšuje reálné příjmy obyvatelstva, nelze se ubránit otázce, zda má boj proti deflaci stejné opodstatnění jako ve třicátých letech minulého století.

Vlastně se mě ptáte, zda je dnes stále ještě možné, aby se hospodářství dostalo do deflační pasti. A na to já říkám zcela jednoznačně, že může. A pro příklady nemusíme chodit daleko, můžeme zůstat v Evropě.

* Myslíte Řecko?

Ano. Řecko je přesně tím příkladem země, která nemůže udělat žádné měnové uvolnění skrze úrokové sazby nebo kurz, protože nemá svou vlastní měnovou politiku. A pokud tento nástroj nemáte, pak hospodářství musí na pokles poptávky reagovat jedině snížením cen. Když padají ceny, firmám klesají tržby. Začnou snižovat investice, propouštět lidi a těm nepropuštěným klesají mzdy. Ti potom začnou omezovat své výdaje na spotřebu a už se vezete v deflační spirále. Čtvrtstoletí ekonomické stagnace má za sebou také Japonsko. Centrální banky tu zkrátka jsou od toho, aby takovým scénářům zabránily. Když se jim to podaří a katastrofa nenastane, jsou paradoxně kritizovány, že příliš strašily.

* Ale když klesají ceny, tak kupní síla mezd a platů roste a lidé mohou nakupovat více, nebo ne?

Pozor, deflace ale není jen pokles cen zboží. Při deflaci padají všechny ceny v ekonomice včetně mezd a důchodů. Nemají-li firmy odbyt, snaží se ušetřit na mzdových nákladech. Nemyslím si, že by lidé byli spokojenější, kdyby museli přistoupit na snížení svých mezd. Kromě toho nejde o to, že teď je deflace, ale o vytvoření deflačního očekávání. Když vám v obchodě nabídnou slevu, vnímáte to jako budoucí zdražení, a proto nakoupíte. Pokud budete očekávat slevu permanentně, počkáte s koupí na pozdější dobu. V tom je hrozba očekávané deflace.

* Skutečně hrozilo, že domácnosti budou své nákupy odkládat?

Nejenže hrozilo, ale ono se to už před těmi třemi lety začalo reálně dít. Tehdy jsme mohli pozorovat, jak výrazně lidé začali šetřit. Průměrná úložka na účtech v bankách se mezi lety 2008 a 2013 zvýšila téměř o třicet procent.

* Nebylo to ale spíše tím, že domácnosti očekávaly zlé časy a o to více myslely na zadní kolečka?

Nepochybně ano. V roce 2009 na nás dolehla světová recese a naše hospodářství propadlo asi o čtyři procenta. Státní rozpočet byl v obřím deficitu a vláda začala razantně šetřit. Všude se hovořilo o krizi, úsporách a uskromňování. Výsledkem byla druhá recese v letech 2012 a 2013, která ale byla čistě naše. Okolní země rostly, ale my ne. Je to trochu paradoxní. Lidé tehdy uvěřili vládě, které jinak moc nevěřili, že bude hůře. Možná je to takové české specifikum: více věříme špatným než dobrým zprávám a ty špatné i lidem, kterým jinak nevěříme vůbec.

* Chápu, že máte ústavou a zákony uloženo pečovat o cenovou stabilitu definovanou jako dvouprocentní roční inflaci. Jenže data ukazují, že ta je stále hluboko pod tímto cílem. Nemíjí se tedy kurzový závazek účinkem?

Že je inflace stále velmi nízká, je jen potvrzení toho, že jsme přijetím a držením kurzového závazku udělali dobře. Dokonce bych s odstupem času řekl, že jsme k němu měli přistoupit dříve. Navíc bychom byli špatní centrální bankéři, kdybychom se dívali jen na to, jak se inflace vyvíjí dnes. Pro naše rozhodování je důležitá inflační prognóza, budoucnost. A jak už jsem říkal, inflace je pod cílem i z důvodu levných komodit v minulých letech. Ty byly pro ekonomiku příznivým zásahem, který neohrožoval cenovou stabilitu. Proto jsme na něj nereagovali a nesnažili se ho „přetlačit“.

* Na druhé straně – když někdo shora arbitrárně zasáhne do tržních cen a měnový kurz je tržní cenou, nutně přerozdělí bohatství. V případě kurzu to bylo ve prospěch exportérů na úkor importérů. Jak se s tímto ČNB vypořádává?

V tom vám musím dát za pravdu. Ano, měnová politika skutečně přerozděluje bohatství, a to každým svým rozhodnutím. Nezapomeňte, že základním nástrojem centrální banky jsou úrokové sazby. Každé jejich snížení více vyhovuje dlužníkům a méně střadatelům. Pokud sazby zvyšujeme, je to naopak. To ale není vada měnové politiky, to je její definice. Kdyby měnová politika neměla různý vliv na rozdílné skupiny obyvatel, tak nemůže vůbec ničeho dosáhnout a vlastně by neměla smysl. Problém je, že na drobná přerozdělení bohatství v podobě úpravy úrokových sazeb jsou už lidé zvyklí a moc je neřeší, zatímco na jiná jsou citlivější. A to proto, že jsou viditelnější nebo prostě více srozumitelná. A změna kurzu je přesně takové opatření, které lidé snáze vnímají.

* Přesto, není čas na změnu režimu měnové politiky? Vaši kritici rádi připomínají, že peníze, které do ekonomiky naléváte, mizejí v aktivech, jejichž ceny rostou, ale index spotřebitelských cen to není schopen zachytit. A tím pádem míříte jako centrální banky na špatný terč.

Že tiskneme peníze, že je naléváme do ekonomiky, to je mýtus, který nemá s realitou nic společného. Zvětšuje se jen množství peněz, které si mezi sebou posílají komerční a centrální banky. To ještě neznamená, že se zvětšuje množství peněz v ekonomice. To rostlo přibližně stejným tempem před rokem 2013 i po něm. Smysl našich opatření je právě v tom, aby to tak zůstalo. Co se týče aktiv, máte pravdu, že jejich ceny nejsou ve spotřebním koši dostatečně zahrnuty. Není to žádná novinka a platí to v celém světě. I proto si sami konstruujeme pomocné cenové ukazatele, kde tento vliv zohledňujeme. Ubezpečuji vás, že i tak nám vychází velmi nízká inflace a příliš se neliší od výpočtu statistiků.

* Viceprezident Evropské centrální banky Vítor Constâncio zmiňoval možnost cílování nominálního hrubého domácího produktu. Nebylo by to přece jen smysluplnější?

Já debaty o změně režimu měnové politiky rád sleduji, občas se do nich zapojím, ale poptávka po nějaké velké reformě tohoto typu je malá. Vysvětluji si to tím, že režim cílování inflace funguje i po finanční krizi. To, co zmiňuje Vítor Constâncio, má několik úskalí. Data o HDP jsou k dispozici méně často a s větším zpožděním než data o inflaci. A pak je tu velmi důležitá věc – měnová politika má být obyvatelstvu i firmám co nejvíce srozumitelná. Lidé mají představu o tom, co je inflace, ale když se jich zeptáte na nominální HDP, málokdo bude vědět, o čem je řeč. Pokud dnes někomu vadí, co centrální banky dělají, pak si nemyslím, že své kritiky umlčí změnou cílového ukazatele.

* Od začátku kurzového závazku se spekuluje, kdy a jak jej ČNB opustí. Zatím jste vždy oznámili nějaký termín, ale poté jej odsunuli. Nehazardujete trochu s důvěryhodností? Věří ještě někdo tomu, že za rok intervence skutečně skončí?

Chování všech klíčových hráčů v ekonomice ukazuje, že nám věří. Vždy, když jsme řekli, že budeme kurzový závazek do tehdy a do tehdy stoprocentně držet, ekonomické subjekty tomu uvěřily. Jistota ohledně kurzu je tak dnes vyšší než před rokem 2013. ČNB se chová v souladu s tím, co říká, a to si myslím, že se jednoznačně odráží v důvěře v ni.

* Některé průzkumy ale ukazují, že roste počet firem, které už raději obchodují v eurech. Nemůže být právě toto projev nedůvěry?

Myslím, že ne. U některých výrobců roste snaha se chránit před kurzovým rizikem, a tak chtějí mít na obou stranách výsledovky eura. A druhý důvod může být ten, že financování firem úvěry v eurech je jen známkou očekávání, že koruna možná v budoucnu posílí. Za skutečný projev nedůvěry v ČNB, a tedy v korunu, bych považoval, kdyby lidé od koruny hromadně utíkali, kdyby ji nechtěli držet nebo používat jako platidlo. A to se neděje.

* Kdy tedy k opuštění závazku dojde? Bude i za půl roku platit termín druhé pololetí 2017, nebo to opět bude záležet na inflaci?

Ale ono to opravdu záleží na té inflaci. Naším záměrem není podporovat růst nebo snižovat nezaměstnanost. To jsou jen vedlejší pozitivní efekty snahy o cenovou stabilitu. Pokud jsme exit z kurzového závazku odkládali, bylo to jen tím, že jsme viděli, že se inflace růst nechystá. Abychom náš závazek opustili, musíme si být opravdu jisti, že se inflace vyvíjí tak, jak chceme. Proto ani dnes nemůžeme říct nic jiného, než že nejpravděpodobnější termín opuštění závazku bude polovina příštího roku. V tuto chvíli vám více neřeknu, protože to skutečně nevím. Ale mohu všem poradit, aby sledovali naše inflační prognózy a vývoj inflace.

* Proběhne exit skokově, nebo postupně?

Podle mě by bylo ideální, aby vystoupení z kurzového závazku bylo obdobné jako vstup do něj. Čili z mého pohledu bude lepší, když to proběhne v jeden a zároveň správný okamžik. V jediný moment oznámíme, že od určitého daného data už hladinu kurzu koruny vůči euru nebudeme hájit.

* Někteří analytici tvrdí, že exitu bude předcházet zavedení negativních úrokových sazeb. Prý proto, abyste odradili ty, kteří budou spekulovat na posílení koruny. Mají pravdu?

Nepřijde mi to logické. V okamžiku, kdy se budeme chystat opustit kurzový závazek, bych naopak očekával, že pak už sazby půjdou jen nahoru, a nikoli dolů. Pokud bychom měli odradit spekulanty zápornými sazbami, musely by klesnout tak hluboko, jak si to ani neumíme představit. I proto dlouhodobě nejsem stoupencem záporných sazeb.