Autorské články a rozhovory
s představiteli ČNB
z minulých let

Lízal: Záporná sazba je taky sazba. A ještě se může hodit

Markéta Fišerová, Luděk Vainert (Hospodářské noviny 23. 3. 2016 strana 12, rubrika Podniky a trhy)

* HN: Co říkáte debatě o použití negativních sazeb? Není přehnaná?

Myslím, že trošku ano. Já ale vycházím z toho, že kurzový závazek je strategický nástroj, zatímco negativní sazby jsou pro mě spíše nástrojem taktickým, který má jiné použití. Proto si myslím, že v roce 2013 nemělo smysl o negativních sazbách uvažovat. Domnívám se, že debata o negativních sazbách je poměrně zmatečná, protože se způsob jejich současného využití v zahraničí bere jako jednoznačné vodítko pro užití u nás.

* HN: Proč je nazýváte taktickým nástrojem?

Myslím tím, že je v našem případě použitelný ve spojitosti s opuštěním kurzového závazku. Pokud budu vycházet z našich odhadů, mělo by k tomu dojít zhruba za rok. Ale jaká situace bude za rok, je hodně diskutabilní. Mohu mít řadu scénářů, kde negativní sazby hrají roli, ale také řadu scénářů, kdy jsou úplně zbytečné.

* HN: Takže o záporných sazbách nemá smysl mluvit už dnes?

Já k tomu přistupuji pragmaticky a ptám se, jestli ten správný okamžik už nastal. A odpověď závisí na budoucím vývoji. Myslím, že debata o použití negativních sazeb má smysl, protože si člověk může ujasnit situace, jak se ekonomika může vyvíjet. To ale neznamená, že je ta otázka na stole hned teď.

* HN: Záporné sazby mají spíše vyspělé západní ekonomiky. V postkomunistických zemích, jako je Polsko, jsou stále kladné sazby…

Ale tyto země jsou v jiné situaci. Tím, že měly mnohem větší inflaci, měly i daleko větší prostor pro to, aby mohly snižovat sazby a tím oslabovat svůj kurz. My jsme ale byli v situaci, a krize to potvrdila, že jsme připomínali spíše Německo. Koneckonců český stát si půjčuje levněji než Francie, což bylo dříve nemyslitelné. Navázání české ekonomiky na Západ a to, že ČNB byla brzy schopna docílit nízké inflace, vedly k tomu, že náš prostor, jak reagovat na krizi, byl poměrně malý.

* HN: Co dobrého by ale negativní sazby přinesly české ekonomice?

Pro mě je to nástroj stability v případě ukončení kurzového závazku. Samozřejmě pro finanční sektor je to náklad. Ale lehce negativní sazby na trhu leckde vidíme už dnes. Když to shrnu, záporná sazba je taky sazba.

* HN: Nebyla by cena za konec intervencí v podobě záporných sazeb příliš vysoká?

To si opravdu nemyslím. Centrální banka vždycky přerozděluje. Diskutovat o tom, koho to poškodí, nemá při měnově politickém rozhodování moc smysl. Musí mi vyjít, že pro ekonomiku jako celek je ten krok prospěšný.

* HN: Během intervencí vypouštíte balonky, které z vás dělají tak trochu radikála. V listopadu 2013 jste mluvil i o posunutí dolní hranice kurzu na 28 korun. Proč?

Bylo to trochu jinak. Reagoval jsem tehdy na dotaz, jestli bych si dokázal představit scénář se závazkem na 28 korunách. A já jsem tehdy popsal zhoršený vývoj ekonomiky, který by podle mě mohl opravňovat k závazku na 28 korunách. Z toho vznikla mediální zkratka, že požaduji 28 korun. Ironií osudu ale je, že ekonomika se bohužel potom přesně podle tohoto scénáře vyvíjela. Pokud bych věděl, že ekonomika bude takto vypadat, závazek na vyšší úrovni by byl tehdy asi vhodnější.

* HN: Došlo ještě někdy poté k okamžiku, kdy podle vás měla ČNB oslabit kurz nad 27 korun za euro?

Ten nástroj zafungoval tak, že zabránil pádu české ekonomiky do deflační pasti a dnes působí jako bariéra, aby nedošlo k přílišnému posílení koruny kvůli úrokovým rozdílům s eurozónou. Proto má onu strategickou funkci. A proto nebylo nutné závazek měnit, protože i s úrovní 27 korun za euro bylo dosaženo daného strategického cíle. Jak dlouho ještě bude tento režim trvat, teď závisí na tom, jak dlouho budeme čekat na inflačního Godota.

* HN: Když jste před dvěma a půl lety o kurzovém závazku hlasoval, myslel jste si, že potrvá tak dlouho?

Upřímně řečeno ne. Tehdy bylo jasné, že horizont, se kterým jsme pracovali, je minimálně rok a půl. Na druhou stranu jsme si nemysleli, že ten horizont bude výrazně delší.

* HN: Je správné mít slabou korunu i v době nejrychlejšího ekonomického růstu za osm let a silného růstu spotřeby domácností a investic?

Když se dnes podíváte na šetření podniků, 40 procent z nich stále vidí jako hlavní překážku expanze nedostatečnou poptávku. A jenom 10 procent považuje za problém nedostatek pracovní síly.

* HN: Bylo by lepší politiku slabé koruny za první pololetí roku 2017 už dále neprodlužovat?

Za sebe si myslím, že pokud nedojde k zásadním překvapením, varianta dalšího prodloužení už nebude moc relevantní.

* HN: Je podmínkou ukončení intervencí proti koruně konec negativních sazeb v eurozóně a nákupů dluhopisů ze strany ECB?

Nemyslím si, že to je podmínkou, protože to bude záležet na domácí inflaci a na výhledu inflace, stejně jako cen komodit. Pokud budeme v situaci, a to je myslím pravděpodobnější, že ceny ropných produktů už dále klesat nebudou a že budou mít spíš tendenci růst, tlak na zpomalování inflace zmizí.

* HN: Zažíváme období, kdy centrální banky vystupují velmi aktivně a neortodoxně. Není to nebezpečné, protože tím umožňují vládám odklad potřebných reforem?

To se týká otázky, co měnová politika zmůže a co ne. Měnová politika může koupit čas, ale nekoupí vám strukturální reformy. Koneckonců o těch se vede už hodně dlouhá debata.

* HN: No právě. Otázka je, jestli to nejsou jen slova, protože k činům – mimo jiné i kvůli aktivní politice centrálních bank – stále nedochází…

Tady budu argumentovat tím, co stojí v zákoně. Centrální banka podporuje hospodářskou politiku vlády, pokud není v rozporu s jejím měnovým mandátem. Takže nebudu vládě říkat, že má udělat nějaké reformy, ale budu dělat takovou měnovou politiku, abych dostál zákonným požadavkům.

* HN: Jsme svědky unikátních situací, které jsme si ještě před pár lety neuměli představit. ČNB na jedné lodi s odbory v mzdových požadavcích, ČNB, které vadí, když vláda snižuje deficit, protože jí to komplikuje dosažení inflačního cíle. Čeho se ještě dočkáme?

Krize, která tu nedávno proběhla, měla větší rozměry než běžný hospodářský cyklus, takže jsme narazili na limity běžných politik. Na druhou stranu byla poslední podobně velká krize před druhou světovou válkou. Tehdy se také vedla debata o tom, co je a co není správná měnová politika. Tak to snad jednou za století přežijeme. Ostatně teď si svět jako celek pořád vede výrazně lépe než tehdy.