ČNB > O ČNB > čnBlog > Role reálného měnového kurzu v zemích střední a východní Evropy

Role reálného měnového kurzu v zemích střední a východní Evropy

Mon Oct 08 11:29:00 CEST 2018

V zemích mimo eurozónu včetně České republiky probíhá debata o nákladech a přínosech přijetí jednotné měny. Z pohledu teorie optimálních měnových zón je pro přijetí společné měnové politiky důležitá sladěnost hospodářského cyklu. To nás vede ke zkoumání synchronizace šoků a cyklů a vyhodnocení rozsahu současných rozdílů v této oblasti. Jestliže převažují asymetrické šoky, vzdát se samostatné měny může být nákladné, protože nominální měnový kurz může takové šoky tlumit. Je-li však nominální měnový kurz sám zdrojem výkyvů, je jednotná měna žádoucí.

Vzhledem ke složitosti otázky přijetí eura není naším cílem poskytnout konečnou odpověď. Náš příspěvek do této debaty však odpovídá na následující otázky:

  • Jsou hospodářské cykly v zemích střední a východní Evropy převážně taženy šoky symetrickými pro obchodní partnery eurozóny, což by naznačovalo, že tyto ekonomiky jsou synchronizované?
  • Pomáhá reálný měnový kurz vstřebávat šoky a platí to i pro členské země eurozóny?

Naše práce nasvědčuje tomu, že odpověď na obě otázky je kladná.

Empirické poznatky nejsou jednoznačné, a tak nepanuje obecná shoda, zda měnový kurz hraje roli nárazníku tlumícího šoky nebo zdroje šoků. V obecné rovině vychází teorie z předpokladu, že reálný měnový kurz šoky tlumí. Pozorovaná skutečnost však naznačuje, že pro některé ekonomiky by reálný měnový kurz mohl sám být zdrojem šoků vedoucích k makroekonomické nestabilitě. Kolísavost reálného měnového kurzu může pramenit z výkyvů nominálního kurzu nebo změn relativní konkurenceschopnosti.

Obvykle je tato otázka zkoumána pomocí strukturálního modelu vektorové autoregrese (SVAR). Dále používáme rozklad variance, abychom analyzovali, jakou část kolísání konkrétní veličiny lze přiřadit k danému šoku. Vede-li kurzový šok k velkým výkyvům zkoumaných veličin včetně reálného měnového kurzu, je to interpretováno jako chování způsobující šoky. Naopak pokud lze pohyby kurzu vysvětlit převážně jinými šoky (v oblasti poptávky, nabídky nebo hospodářské politiky), má se za to, že měnový kurz šoky tlumí. A co v této souvislosti znamenají „velké“ a „malé“ příspěvky šoku? Odborná literatura zpravidla považuje příspěvky nižší než 10 % za „malé“, zatímco příspěvky převyšující 20 % jsou „velké“.

Model SVAR a rozklad variance aplikujeme na deset ekonomik střední a východní Evropy: Českou republiku, Slovensko, Polsko, Maďarsko, Litvu, Lotyšsko, Estonsko, Slovinsko, Bulharsko a Rumunsko.1 Uvažujeme tři symetrické šoky – nabídkový, poptávkový a úrokový – a kurzový šok, a dále asymetrické šoky. Za asymetrické šoky považujeme ty, které vyvolávají opačnou reakci v těchto zemích vůči eurozóně, například vyžadují zvýšení měnověpolitické sazby ve zkoumané zemi a její snížení v eurozóně. Použité údaje pokrývají období od 1. čtvrtletí 1998 do 1. čtvrtletí 2017. Výhodou našeho přístupu k identifikaci šoků je, že vylučuje odhady s neintuitivními znaménky (jako jsou například tzv. cenové hádanky, neboli price puzzles), které mohou nastat při aplikaci jiných metod.

Obrázky ukazují příspěvky symetrických a asymetrických šoků k volatilitě jednotlivých veličin pro výkyvy, jejichž délka odpovídá hospodářskému cyklu. Obecně můžeme vyslovit závěr, že příspěvek symetrických šoků je pro země střední a východní Evropy zásadní.

Grafy – Hospodářský cyklus: příspěvky symetrických versus nesymetrických šoků

Legenda

Domácí produkce

Domácí ceny

Domácí sazba

Reálný měnový kurz

Reálný měnový kurz pro většinu zemí nevytváří vysokou volatilitu a tlumí značnou část nesymetrických šoků. Pro většinu zemí včetně České republiky reálný měnový kurz zvyšuje volatilitu jen málo (žlutá část sloupců je pro všechny proměnné menší než 20 %), přičemž hodnoty pro Bulharsko a Slovinsko jsou považovány za mimořádné (žlutá část je větší než 20 procent). V Bulharsku to lze vysvětlit povahou jeho měnové politiky.2 Slovinsko pak v období 2012–2014 prošlo hlubokou krizí, která byla zesílena kapitálovými omezeními tamějších bank a posílila šíření asymetrických šoků a kurzového šoku.

Obrázek zároveň ukazuje, že ve většině zemí je reálný měnový kurz do značné míry tažen symetrickými šoky. V České republice symetrické šoky představují zhruba 50 % volatility reálného měnového kurzu. Existují však výjimky: Litva a Slovinsko.

V České republice hrají kurzové šoky v hospodářském cyklu malou roli. Česká republika vykazuje vysoký stupeň synchronizace s eurozónou měřený jako dominantní příspěvek symetrických šoků k hospodářskému cyklu. Stupeň sladěnosti cyklu u produkce a cen s eurozónou je na úrovni členů měnové unie zahrnutých do vzorku zkoumaných zemí.

Závěr

Pro Českou republiku i další země střední a východní Evropy odpovídá chování reálného měnového kurzu roli tlumiče šoků. Platí to přitom nezávisle na tom, zda mají jednotlivé země pevný či pružný nominální kurz. To naznačuje, že i když země ztratí kontrolu nad svým nominálním měnovým kurzem jako nástrojem měnové politiky, reálný měnový kurz se přizpůsobí a tlumí zbývající asymetrie. Domníváme se, že tato schopnost vstřebávat šoky je důsledkem pružnosti domácího trhu práce či trhu zboží.

Naše výsledky jsou důležité pro další úvahy o složení eurozóny. Vysoké příspěvky asymetrických šoků by naznačovaly nízkou sladěnost hospodářských cyklů a komplikovaly další rozšiřování měnové unie a její jednotnou měnovou politiku.

Uznáváme, že naše výsledky je třeba interpretovat opatrně. V tuto chvíli však vysoký příspěvek symetrických šoků naznačuje, že současná úroveň ekonomické sladěnosti není překážkou přijetí jednotné měny zeměmi mimo eurozónu.


Literatura:
Audzei, V., Brázdik, F. (forthcoming). „Exchange Rate Dynamics and their Effect on Macroeconomic Volatility in Selected CEE Countries“. Economic Systems.
Korhonen, I., (1999). „Currency boards in the Baltic countries: What have we learned?,“  BOFIT Discussion Papers 9/1999, Bank of Finland, Institute for Economies in Transition.

1 Analýzu pro každou zemi provádíme pomocí strukturálního modelu vektorové autoregrese (SVAR) se dvěma ekonomikami (danou zemí a eurozónou). Různé typy šoků přitom model určuje tzv. metodou znaménkové restrikce, podobně jako v naší nedávné studii Audzei a Brázdik (vyjde v časopise Economic Systems).

2 Režim currency board měly před vstupem do eurozóny i dvě pobaltské země, Estonsko a Litva. Jak ukazuje studie z Finské národní banky Korhonen, Iikka (1999), pobaltské země zvládly hospodářskou transformaci mnohem úspěšněji než Bulharsko. Proto v Bulharsku měnověpolitické úsilí o tlumení jinak kolísavé inflace vyvolávalo větší šíření šoků do reálného měnového kurzu.