Záznam z jednání bankovní rady ČNB dne 2. srpna 2018

Přítomni: Jiří Rusnok, Mojmír Hampl, Vladimír Tomšík, Vojtěch Benda, Marek Mora, Tomáš Nidetzký.

Jednání bankovní rady bylo zahájeno prezentací páté situační zprávy a makroekonomické prognózy, která nově pokrývá horizont až do konce roku 2020. Inflace se ve druhém čtvrtletí 2018 zvýšila mírně nad 2% cíl, mimo jiné v důsledku vývoje tradičně kolísavých cen pohonných hmot a potravin. Česká ekonomika se nachází nad svým potenciálem. Za jejím stabilním růstem stojí zejména spotřeba domácností, která je podporovaná silným zvyšováním příjmů domácností. Pokračující růst investic odráží pozitivní vývoj domácí i zahraniční poptávky a snahu podniků o zefektivnění výroby při nedostatku pracovní síly.

Inflace se bude do poloviny příštího roku pohybovat nad 2% cílem, na horizontu měnové politiky se k němu vrátí. Celkové fundamentální inflační tlaky zůstávají silné a krátkodobě ještě dále vzrostou, zejména v souvislosti s výraznou dynamikou mezd. Zároveň se dočasně zastaví protiinflační působení dovozních cen, do nichž se promítá nedávné oslabení kurzu koruny v důsledku negativního sentimentu na světových trzích. V dalším období se však celkové inflační tlaky zmírní. Stane se tak v návaznosti na pokračující zvyšování úrokových sazeb, obnovené posilování kurzu koruny a pomalejší dynamiku mezd při nadále rostoucí produktivitě práce v důsledku silných investic. Růst české ekonomiky sice letos z loňských vysokých temp zpomalí, avšak i v dalších letech se udrží nad třemi procenty. Ekonomika tak setrvá nad svým potenciálem. Zvyšování domácí ekonomické aktivity bude nadále taženo především robustním růstem spotřeby a investic. Kurz koruny se po dočasném oslabení vrátí k posilujícímu trendu, i když nepříznivý globální sentiment bude působit i v následujících dvou čtvrtletích. S prognózou je konzistentní pokračující zvyšování úrokových sazeb směrem k jejich dlouhodobě neutrální úrovni.

V diskuzi navazující na prezentaci situační zprávy vyhodnotila převážná většina členů bankovní rady bilanci rizik prognózy na horizontu měnové politiky jako vyrovnanou, zatímco jeden člen bankovní rady ji označil za mírně proinflační s ohledem na vývoj domácí ekonomiky, zejména na mzdový růst. Členové bankovní rady se shodovali v tom, že mezi hlavní nejistoty patří délka trvání globálních faktorů, které způsobily nedávné oslabení kurzu koruny, a nárůst protekcionistických opatření ve světovém obchodu, včetně případného vyhrocení obchodních sporů Spojených států s eurozónou a dalšími obchodními partnery. Současně mezi členy bankovní rady panovala shoda, že krátkodobým rizikem směrem dolů je výhled inflace na nejbližší měsíce v oblasti cen potravin a pohonných hmot.

Někteří členové bankovní rady vnímali kvalitativní změnu v prognóze, přičemž zdůrazňovali její posun směrem k vyšším domácím inflačním tlakům, a to v důsledku přehodnocení vývoje mezd a produktivity práce. Většina členů naopak zastávala názor, že se fundamentální příběh české ekonomiky – navzdory výraznému přehodnocení některých čísel v prognóze – výrazně nemění. Největší vnitřní pnutí v ekonomice je nadále spjato s trhem práce a cenami nemovitostí. Inflační tlaky nicméně zůstávají relativně umírněné. Výraznou změnou oproti minulé prognóze byl vývoj kurzu, který oslabil zejména z důvodu změn v globálním sentimentu. Opakovaně zaznělo, že prognóza přeceňuje vliv posledního pozorování inflace na predikovaný vývoj. Členové bankovní rady se nicméně shodli v tom, že tato nejistota nezpochybňuje potřebu dalšího zpřísňování měnové politiky.

Členové bankovní rady byli zajedno v tom, že je žádoucí zvýšit úrokové sazby. Zatímco čistě mechanicky prognóza naznačuje potřebu výraznějšího zvýšení úrokových sazeb až o 50 bazických bodů, na jednání zaznívaly argumenty ve prospěch postupného zvyšování úrokových sazeb po menších krocích. Prvním z těchto argumentů bylo riziko nepřiměřené kurzové reakce na případný vyšší nárůst úrokových sazeb. Dalším argumentem bylo, že v prostředí zvýšené nejistoty je lepší zvyšovat úrokové sazby postupně a s dalšími možnými zvýšeními sazeb počkat na budoucí ekonomická data. V diskuzi dále zaznívaly obavy, aby trh nevnímal větší zvýšení úrokových sazeb jako panickou reakci na kurzový vývoj a aby tento krok nebyl veřejností mylně interpretován jako znak toho, že ČNB cíluje nikoliv inflaci, ale kurz koruny.

Bankovní rada se přitom shodovala, že kurz je pouze jednou ze dvou složek měnových podmínek, kterou ČNB ve svém rozhodování zohledňuje. Kurzový vývoj je navíc kolísavý a ČNB má na něj pouze omezený vliv v podobě nastavení úrokových sazeb a komunikace. Lze jen přivítat, že k normalizaci měnových podmínek bude docházet prostřednictvím rychlejšího a rovnoměrnějšího zvyšování úrokových sazeb. Zazněl také argument, že je zapotřebí přiblížit úrokové sazby jejich neutrální úrovni. Dále bylo řečeno, že zvyšování úrokových sazeb bude mít pozitivní přesah do oblasti makroobezřetnostní politiky.

Část diskuze byla věnována rychlosti odeznění negativního globálního sentimentu a jeho vlivu na kurz koruny. Ačkoliv je předpoklad prognózy o odeznívání tohoto vlivu po dobu dvou čtvrtletí založen čistě na expertní úvaze, považovali jej členové bankovní rady většinově za akceptovatelný. Zazněl však i názor, že by se kurz mohl relativně rychle navrátit k silnějším hodnotám. Členové bankovní rady se shodli na tom, že trh s korunou je sice nadále překoupený, ale tato skutečnost v současnosti nemá významný vliv na chování jejího kurzu, neboť koruna oslabila v menším rozsahu než ostatní středoevropské měny.

Po projednání situační zprávy bankovní rada ČNB jednomyslně zvýšila limitní úrokovou sazbu pro dvoutýdenní repo operace o 25 bazických bodů na 1,25 %. Současně zvýšila lombardní sazbu o 25 bazických bodů na 2,25 % a diskontní sazbu o 20 bazických bodů na 0,25 %. Pro toto rozhodnutí hlasovali Jiří Rusnok, Mojmír Hampl, Vladimír Tomšík, Vojtěch Benda, Marek Mora a Tomáš Nidetzký.

Zapsal: Jan Filáček, sekce měnová