Záznam z jednání bankovní rady ČNB dne 21. prosince 2017

Přítomni: Jiří Rusnok, Mojmír Hampl, Vladimír Tomšík, Vojtěch Benda, Oldřich Dědek, Marek Mora, Tomáš Nidetzký.

Jednání bankovní rady bylo zahájeno prezentací osmé situační zprávy, která vyhodnotila nově dostupné informace a jejich vliv na naplňování prognózy ze sedmé situační zprávy. Celková inflace se v dosavadním průběhu čtvrtého čtvrtletí nadále pohybovala v horní polovině tolerančního pásma dvouprocentního cíle ČNB. V říjnu meziroční inflace vzrostla na 2,9 %, v listopadu se snížila na 2,6 %. Prognóza inflace se v obou měsících naplnila jak z hlediska dosažených hodnot, tak i jejich struktury. K inflaci nadále nejvíce přispívají jádrová inflace a ceny potravin.

Růst HDP ve třetím čtvrtletí 2017 dále meziročně zrychlil na 5 %, v mezičtvrtletním srovnání naopak zvolnil na 0,5 %. Vykázaný ekonomický růst byl zcela v souladu s prognózou ČNB. Ve struktuře meziročního růstu HDP byly přitom vůči prognóze ČNB zaznamenány jen malé odchylky. Vyšší než očekávaný příspěvek soukromých investic, zejména do strojů a zařízení, může příznivě působit na budoucí růst produktivity. V souladu s očekáváním ČNB pokračoval dynamický růst spotřeby domácností, v němž se nadále projevoval silný trh práce a z něj plynoucí zvýšené příjmy domácností. Nedostatek volné pracovní síly při vysoké poptávce po práci vedl k dalšímu znatelnému nárůstu počtu volných pracovních míst. Dynamika mezd v tržních i netržních odvětvích zvolnila a zaostala za prognózou, trh práce však nadále působí výrazně proinflačně. Obecná míra nezaměstnanosti se snížila až pod 3 %.

V diskuzi navazující na prezentaci situační zprávy většina bankovní rady vyhodnotila rizika stávající prognózy jako vyrovnaná a nevýrazná. Prozatím se tedy nenaplňují proinflační rizika identifikovaná na listopadovém měnovém zasedání. Ta souvisejí jednak s tím, že by měnový kurz mohl posilovat oproti prognóze pozvolněji vlivem překoupenosti trhu s korunou, a dále s možností výraznějších domácích inflačních tlaků. Opakovaně však zaznělo, že naplňování těchto rizik v budoucnu nelze vyloučit. V souhrnu nadále platí, že časování dalších kroků při zvyšování úrokových sazeb bude podmíněno vývojem všech klíčových makroekonomických veličin včetně kurzu koruny.

Panovala shoda, že celkové vyznění ekonomického příběhu se od posledního měnověpolitického zasedání nemění a stávající prognóza se velmi dobře naplňuje. Za protiinflační faktory, byť jen drobné, lze označit oproti prognóze pomalejší růst mezd a nepatrně silnější kurz. V proinflačním směru mírně působí vnější podmínky.

Značná část debaty se věnovala vývoji měnových podmínek v letošním roce a jejich dopadu do reálné ekonomiky. Po ukončení kurzového závazku posílil kurz koruny, ve dvou krocích došlo ke zvýšení úrokových sazeb. Vedle toho rostou významné nákladové položky, především mzdy. Většina členů bankovní rady se proto přikláněla k postupnému zpřísňování měnové politiky, zvláště v situaci, kdy riziko z prodlení v procesu normalizace úrokových sazeb není výrazné. Rozdíl mezi zvýšením měnověpolitických úrokových sazeb koncem prosince a případným zvýšením sazeb začátkem února byl z makroekonomického pohledu označen za zanedbatelný. Zazníval také argument, že před dalším rozhodnutím o sazbách bude výhodou mít k dispozici novou prognózu.

Diskutovalo se taktéž o pozorovaném růstu investiční aktivity, především ve složce investic do strojů a zařízení, v níž tradičně převažují soukromé investice. Jejich svižný růst naznačuje, že v prostředí napjatého trhu práce a rostoucích mezd pokračuje posun směrem k automatizaci a mechanizaci výroby. Tato skutečnost by se do budoucna mohla projevit vyšší produktivitou a konkurenceschopností. Bylo zmíněno, že úlohou měnové politiky je stabilizovat očekávání, aby investice mohly pokračovat i v budoucnu. Naopak v oblasti vládních investic zaznívaly spíše skeptické názory, i s ohledem na pomalejší čerpání evropských fondů.

Někteří členové bankovní rady poukazovali na to, že i přes pomalejší dynamiku mezd oproti prognóze je jejich růst výrazný a robustní. Spolu s dalšími indikátory na trhu práce to indikuje, že ekonomice hrozí přehřívání. Podobně se diskutovalo o přehřívání úvěrového, resp. hypotečního trhu, na kterém se dosavadní zvýšení měnověpolitických sazeb zatím promítá jen pozvolna. Úroková složka měnových podmínek přitom zůstává výrazně uvolněná a měnová politika je celkově expanzivní. Bylo navrhováno, že adekvátní reakcí by mělo být další zvýšení úrokových sazeb. Oproti tomu bylo řečeno, že v mnoha zemích v zahraničí je měnová politika uvolněná ještě více, přičemž v malé otevřené ekonomice nelze rostoucí úrokový diferenciál opomíjet, a že z pohledu finanční stability je žádoucí používat primárně makroobezřetnostní nástroje.

Po projednání situační zprávy bankovní rada ČNB většinou hlasů ponechala úrokové sazby na stávající úrovni. Dvoutýdenní repo sazba tak zůstává na 0,50 %, diskontní sazba na 0,05 % a lombardní sazba na 1,00 %. Pro toto rozhodnutí hlasovalo pět členů bankovní rady: Jiří Rusnok, Vladimír Tomšík, Oldřich Dědek, Marek Mora a Tomáš Nidetzký. Dva členové bankovní rady hlasovali pro zvýšení dvoutýdenní repo sazby na 0,75 %: Mojmír Hampl a Vojtěch Benda.

Zapsal: Jan Syrovátka, sekce měnová