Záznam z jednání bankovní rady ČNB dne 7. května 2015

Přítomni: Miroslav Singer, Mojmír Hampl, Vladimír Tomšík, Kamil Janáček, Lubomír Lízal, Jiří Rusnok, Pavel Řežábek.

Jednání bankovní rady bylo zahájeno prezentací třetí situační zprávy a nové makroekonomické prognózy pokrývající horizont do konce roku 2016. Domácí ekonomika ve čtvrtém čtvrtletí roku 2014 meziročně vzrostla o 1,4 % s přispěním většiny složek domácí poptávky, čistý vývoz přispěl naopak záporně. V mezičtvrtletním srovnání ekonomická aktivita vzrostla o 0,4 %. Celková meziroční inflace se v prvním čtvrtletí roku 2015 pohybovala na velmi nízkých hodnotách a v průměru dosáhla 0,1 %. Po očištění o dopady změn nepřímých daní cenová hladina v prvním čtvrtletí nepatrně poklesla. Celková i měnověpolitická inflace se tak nadále nacházely hluboko pod dolní hranicí tolerančního pásma cíle. K velmi nízké inflaci přispívá meziroční pokles cen pohonných hmot a potravin odrážející propad světových cen ropy, resp. déletrvající snižování cen zemědělských komodit. Promítání oslabeného kurzu koruny do inflace prostřednictvím dovozních cen odeznívá, uvolněné měnové podmínky však nadále přispívají k pokračujícímu růstu ekonomické aktivity a oživení na trhu práce. Rostoucí domácí ekonomika tak již několik čtvrtletí působí ve směru urychlování cenového růstu.

Nová prognóza je založena na předpokladu stability tržních úrokových sazeb na stávající velmi nízké úrovni a používání kurzu jako nástroje měnové politiky do konce roku 2016, tedy na celém svém horizontu. Následný návrat do standardního režimu měnové politiky přitom nebude znamenat posílení kurzu na úroveň před vstupem do intervenčního režimu, protože v mezidobí dochází k průsaku slabšího kurzu koruny do domácích cen i dalších nominálních veličin. Prognóza očekává, že se celková i měnověpolitická inflace budou po zbytek roku 2015 pohybovat v blízkosti nuly a během roku 2016 se pak zvýší k dvouprocentnímu cíli. Aktuální protiinflační působení dovozních cen bude v nejbližším období pokračovat vlivem poklesu výrobních cen v eurozóně a nedávného propadu cen energetických komodit, postupně však odezní a v příštím roce budou dovozní ceny působit lehce proinflačně. Domácí ekonomika bude v důsledku postupného oživení mzdového vývoje přispívat k růstu cenové hladiny na celém horizontu prognózy. Růst hrubého domácího produktu začne po dočasném zpomalení v závěru roku 2014 v letošním roce opětovně zrychlovat v návaznosti na nadále uvolněné měnové podmínky, oživení zahraniční poptávky, pozitivní nákladový vliv nízkých cen ropy a zvyšování vládních investic. V roce 2015 dosáhne růst domácí ekonomiky hodnoty 2,6 % a v roce 2016 pak dále zrychlí na 3,2 % zejména v důsledku dalšího zvýšení dynamiky zahraniční poptávky.

V diskuzi navazující na prezentaci situační zprávy převažoval názor, že rizika nové prognózy jsou protiinflační z důvodu vývoje domácích mezd a kurzu koruny vůči euru. Několikrát zaznělo, že z ekonomického hlediska se od minulé situační zprávy situace významně nezměnila. Někteří členové bankovní rady diskutovali možnost, že dochází k obratu v trendu ekonomického vývoje, nicméně nejistota spojená především se zahraničním ekonomickým vývojem nadále přetrvává. Bylo řečeno, že je vhodné nadále pokračovat v uvolněné měnové politice tak, jak je aktuálně nastavena. V jejím rámci míří výhled celkové i měnověpolitické inflace zdola k inflačnímu cíli. Panovala shoda, že adekvátní reakcí je ponechání sazeb na stávající úrovni technické nuly. Bankovní rada v souladu s novou prognózou dále konstatovala, že Česká národní banka neukončí používání kurzového závazku jako nástroje měnové politiky dříve než ve druhém pololetí roku 2016.

Bankovní rada podrobně diskutovala vývoj růstu mezd a jeho vliv na inflaci. Většina bankovní rady se shodovala, že nižší růst mezd představuje protiinflační riziko prognózy, které by se odrazilo v pomalejším návratu inflace k cíli. Bylo řečeno, že pozvolnější růst mezd odráží strukturální faktory působící na trhu práce. Dalším diskutovaným důvodem možného mírnějšího růstu mezd byla nižší inflační očekávání. V tomto kontextu bylo opakovaně konstatováno, že sice došlo k poklesu inflačních očekávání na horizontu jednoho roku, ale jedná se o racionální očekávání reflektující propad cen ropy. Dlouhodobá inflační očekávání zůstávají ukotvená v blízkosti inflačního cíle. Několikrát bylo v této souvislosti řečeno, že v případě systematického poklesu inflačních očekávání ovlivňujícího například právě mzdový růst, by byla nutná reakce měnové politiky. V diskuzi o výhledu růstu mezd ale také zaznělo, že může být v budoucnu naopak výraznější a že kromě inflačních očekávání je ovlivňován i situací na trhu práce. Několikrát zmíněným důvodem byl pozorovaný výrazný nárůst poptávky po práci. Zaznělo také, že výhled stabilní a dlouhodobě uvolněné měnové politiky povede, byť možná v delším časovém horizontu, k růstu investic, což posílí přes poptávku po práci i tlak na růst mezd.

V diskuzi o domácím cenovém vývoji bylo poznamenáno, že situace je v porovnání s posledními šesti lety odlišná. Korigovaná inflace bez pohonných hmot, která odráží vývoj měnové politiky, se nachází již rok v kladných číslech, což představuje pozitivní signál, že domácí ekonomika generuje inflační tlaky. Dále v této souvislosti zaznělo, že při zavedení kurzového závazku v listopadu roku 2013 domácí ekonomika čelila hrozbě vzniku relativně dlouhého a nebezpečného deflačního období spojeného s propadem domácí poptávky. Od té doby dochází k průsaku kurzového šoku do ostatních nominálních veličin. Bylo řečeno, že kdyby k tomuto průsaku nedocházelo, tak by byla aktuálně pozorovaná inflace výrazně jiná. Jestliže by nedošlo na přelomu roku k propadu cen ropy, inflace by se již nyní nacházela v tolerančním pásmu cíle.

V diskuzi o domácím ekonomickém vývoji bylo poznamenáno, že zpomalení růstu HDP na konci roku 2014 bylo pouze dočasné a od počátku roku 2015 dochází k jeho opětovnému zrychlení mimo jiné v důsledku pozitivního nákladového šoku. Většina členů bankovní rady se shodovala, že ekonomický růst bude i ve výhledu robustní. Bylo opakovaně uvedeno, že domácí poptávka roste, což lze pozorovat i na růstu dovozu. V tomto kontextu bylo poznamenáno, že případný propad domácí poptávky spojený s déletrvajícími deflačními tendencemi by odůvodňoval zásah měnové politiky.

Bankovní rada také diskutovala ekonomickou situaci v zahraničí a její vliv na domácí inflaci. Zaznělo, že nové údaje potvrzují ekonomické oživení v Evropě, přesto však stále může dojít k náhlé změně v negativním směru.  Bylo konstatováno, že výhled výrobních cen v eurozóně odráží spíše minulý vývoj a nemuselo by u nich dojít k tak výraznému poklesu. V tomto kontextu dále zaznělo, že očekávaný vliv zahraniční inflace na domácí cenový vývoj bude v letošním roce negativní.

Po projednání situační zprávy bankovní rada ČNB jednomyslně rozhodla ponechat limitní úrokovou sazbu pro dvoutýdenní repo operace na stávající úrovni 0,05 %. Pro toto rozhodnutí hlasovali Miroslav Singer, Mojmír Hampl, Vladimír Tomšík, Kamil Janáček, Lubomír Lízal, Jiří Rusnok a Pavel Řežábek. Bankovní rada dále rozhodla nadále používat devizový kurz jako další nástroj uvolňování měnových podmínek a potvrdila závazek ČNB v případě potřeby intervenovat na devizovém trhu na oslabení kurzu tak, aby udržovala kurz koruny vůči euru poblíž hladiny 27 CZK/EUR. 

Zapsal: Michal Franta, poradce bankovní rady