Záznam z jednání bankovní rady ČNB ze dne 26. června 2014

Přítomni: Miroslav Singer, Vladimír Tomšík, Kamil Janáček, Lubomír Lízal, Jiří Rusnok, Pavel Řežábek.

Jednání bankovní rady bylo zahájeno prezentací čtvrté situační zprávy, která vyhodnotila nově dostupné informace a jejich vliv na naplňování prognózy ze třetí situační zprávy. Prognóza předpokládala stabilitu tržních úrokových sazeb na stávající velmi nízké úrovni a setrvání kurzu poblíž hladiny 27 CZK/EUR až do počátku příštího roku. Nové údaje ukazují na mírně protiinflační bilanci rizik prognózy a v souhrnu dále zvyšují potřebu pozdějšího opuštění kurzu jako nástroje měnové politiky. Celková meziroční inflace se v květnu zvýšila, oproti prognóze však byla mírně nižší zejména vlivem nižšího růstu cen potravin. Korigovaná inflace bez pohonných hmot se po mnoha letech, kdy byla záporná, od letošního dubna v souladu s prognózou pohybuje v kladném pásmu a její hodnota za květen byla oproti prognóze nepatrně vyšší. Oslabený kurz se promítá do cenového vývoje v souladu s předpoklady prognózy. Bez tohoto vlivu by celková inflace byla výrazně záporná.

Ekonomická aktivita v prvním čtvrtletí letošního roku v souladu prognózou znatelně zrychlila růst. Všechny výdajové složky kromě změny stavu zásob přitom rostly oproti prognóze rychleji. V prvním čtvrtletí byl vyšší i mzdový růst. V podnikatelské sféře byl růst mezd dle očekávání ovlivněn mzdovou optimalizací z přelomu let 2012 a 2013, byl však oproti prognóze ještě vyšší. Na trhu práce se zhruba v souladu s očekáváním a ve vazbě na rostoucí ekonomiku objevují jasné známky pozitivního obratu. Nové údaje signalizují pokračující oživování ekonomiky i ve druhém čtvrtletí a potvrzují, že protiinflační působení domácí ekonomiky slábne. V následujících měsících bude celková inflace oproti prognóze pravděpodobně nižší vlivem výrazně utlumenějšího cenového vývoje v zahraničí a v kombinaci s převážně nefundamentálními vlivy vedoucími k nižším než předpokládaným cenám potravin. Oproti prognóze se snižuje též výhled administrativních faktorů inflace pro rok 2015, a to zejména z důvodu rozhodnutí vlády zrušit většinu zbývajících regulačních poplatků ve zdravotnictví. I tak se ale v roce 2015 inflace bude nacházet, po odeznění krátkodobých vlivů, poblíž 2% inflačního cíle.

V diskuzi navazující na prezentaci situační zprávy se většina členů bankovní rady shodovala, že nově dostupné informace v souhrnu znamenají mírně protiinflační riziko naplňování prognózy. Opakovaně bylo řečeno, že listopadové měnové uvolnění bylo správným krokem a že se promítá do domácí ekonomiky podle předpokladu prognózy. Byl vysloven názor, že domácí ekonomika se přizpůsobuje změnám plynoucím ze zahájení používání kurzu jako nástroje měnové politiky. Několikrát zaznělo, že dopady nových údajů do prognózy inflace jsou nejednoznačné. Bylo ale řečeno, že hrozba usídlení dlouhodobé deflace byla zahájením používání kurzu odvrácena, ačkoliv není vyloučeno, že jednorázové šoky mohou krátkodobě inflaci posunout do záporných hodnot. V této souvislosti opakovaně zaznělo, že příčinou nižší inflace oproti prognóze jsou především protiinflační tlaky ze zahraničí a že reálný kurz je tak při stabilitě nominálního kurzu oproti očekávání méně uvolněný. Panovala shoda, že adekvátní reakcí na nové informace je ponechání sazeb na stávající úrovni technické nuly a udržování kurzu poblíž hladiny 27 CZK/EUR.

Opakovaně zaznělo, že s ohledem na mírná protiinflační rizika předpokládané setrvání kurzu poblíž intervenční hladiny nezajišťuje měnové uvolnění v potřebném rozsahu a že nové údaje zvyšují pravděpodobnost pozdějšího opuštění používání kurzu jako nástroje měnové politiky. Převažoval názor, že k ukončení používání kurzu jako nástroje měnové politiky dojde nejdříve ve druhém čtvrtletí 2015 a že v budoucnu není vyloučeno další odsunutí ukončení kurzového závazku. V této souvislosti bylo uvedeno, že pozdější opuštění kurzového závazku podpoří přizpůsobení cenové hladiny a dalších nominálních veličin nové hladině kurzu, a tedy i očekávání, že kurz poté skokově neposílí. Bylo řečeno, že není možné vyloučit ani budoucí potřebu změny intervenční hladiny kurzu slabším směrem, nicméně aktuálně pozorovaná mírná protiinflační rizika takovou reakci měnové politiky zatím neopravňují.

Bankovní rada podrobně diskutovala vývoj domácí ekonomické aktivity a zvažovala jeho dopady do prognózy inflace. Několikrát bylo uvedeno, že evidence o obratu ve vývoji ekonomické aktivity je jednoznačná, o čemž svědčí údaje o HDP v prvním čtvrtletí. Bylo řečeno, oživení potvrzuje i pokračující růst tržeb v maloobchodu. Zaznělo, že údaje o růstu tržeb v motoristickém segmentu jsou ještě optimističtější ve srovnání s údaji o reálné aktivitě a o vývoji spotřebitelské důvěry. V diskuzi o struktuře spotřeby bylo uvedeno, že domácnosti v nižších příjmových decilech hospodaří i při relativně vysokých nákladech na bydlení s vyrovnanými rozpočty a že nové údaje potvrzují vyšší obezřetnost při čerpání spotřebitelských úvěrů. Zaznělo, že vysoký objem vyhlášených veřejných zakázek naznačuje vyšší příspěvek fiskální politiky k růstu ekonomiky, což bude kompenzovat oproti prognóze méně expanzivní fiskální politiku v roce 2015. Opakovaně bylo uvedeno, že ekonomické oživení zatím nedoprovází viditelné inflační tlaky. Zaznělo ale, že ukotvenost inflačních očekávání na 2% cíli, druhotné dopady oslabeného kurzu a zvyšující se rychlost obratu peněžních agregátů potvrzují, že domácí poptávka není omezována odkládáním spotřeby a investic.

V diskuzi bylo opakovaně uvedeno, že oživení ekonomiky se projevuje i na trhu práce, především v rychlejším růstu mezd a ve zvyšování pracovních úvazků. Zaznělo, že k obratu na trhu práce mohly přispět příznivější klimatické podmínky a že tedy nemusí být udržitelný. Bylo řečeno, že navyšování úvazků nemusí mít trvalejší charakter a že výraznější tvorbě pracovních míst a eliminaci rezervních kapacit na trhu práce brání vysoké zdanění práce. Zaznělo, že domácí ekonomika dlouhodobě směřuje k pracovně úsporným činnostem, což potvrzují i údaje o struktuře nových investic. Bylo ale uvedeno, že oproti prognóze vyšší růst mezd je pozitivním faktorem, který naznačuje rychlejší odeznívání protiinflačního působení domácí ekonomiky a trhu práce a který může přispět k naplňování měnověpolitického závazku v podobě nízké stabilní inflace.

Bankovní rada diskutovala vývoj v zahraničí, který je při vysokém stupni otevřenosti důležitým předpokladem pro vývoj domácí ekonomické aktivity a inflace. Zaznělo, že v eurozóně jsou nadále patrné dezinflační tlaky v okruhu spotřebitelských i výrobních cen, které jsou skrze pomalejší růst dovozních cen příčinou nižší domácí inflace. Bylo uvedeno, že v eurozóně je nízká dynamika úvěrů a že rizika plynoucí ze zahraničí jsou spojena také s efektivitou nedávných opatření Evropské centrální banky směřujících k uvolnění měnových podmínek v eurozóně. Bylo ale uvedeno, že výhled růstu německé ekonomiky je pozitivní a že trvalejší růst domácí poptávky v Německu, což potvrzují i nové údaje o spotřebitelské důvěře, dává naději na udržitelný růst zahraniční poptávky. V této souvislosti zaznělo, že v návaznosti na vysoký růst zahraničních zakázek v letošním roce rychle rostou i domácí zakázky, což je známkou trvalejšího růstu domácí ekonomiky.

Po projednání situační zprávy bankovní rada ČNB jednomyslně rozhodla ponechat limitní úrokovou sazbu pro dvoutýdenní repo operace na stávající úrovni 0,05 %. Pro toto rozhodnutí hlasovali Miroslav Singer, Vladimír Tomšík, Kamil Janáček, Lubomír Lízal, Jiří Rusnok a Pavel Řežábek. Bankovní rada dále rozhodla nadále používat devizový kurz jako další nástroj uvolňování měnových podmínek a potvrdila závazek ČNB v případě potřeby intervenovat na devizovém trhu na oslabení kurzu tak, aby udržovala kurz koruny vůči euru poblíž hladiny 27 CZK/EUR.

Zapsal: Kamil Galuščák, poradce bankovní rady