Záznam z jednání bankovní rady ČNB dne 27. června 2013

Přítomni: Miroslav Singer, Mojmír Hampl, Vladimír Tomšík, Kamil Janáček, Lubomír Lízal, Pavel Řežábek, Eva Zamrazilová.

Jednání bankovní rady bylo zahájeno prezentací čtvrté situační zprávy, která vyhodnotila nově dostupné informace a jejich vliv na naplňování prognózy inflace ze třetí situační zprávy. Nová situační zpráva hodnotila rizika ve vztahu k prognóze jako protiinflační a ve směru potřeby uvolněnějších měnových podmínek. Celková meziroční inflace se v květnu snížila o 0,4 procentního bodu na 1,3 % a byla tak oproti prognóze o 0,3 procentního bodu nižší. Příčinou odchylky byla nižší korigovaná inflace bez pohonných hmot vlivem výraznějšího snížení cen telekomunikačních služeb, dosud velmi slabé promítnutí změn spotřebních daní z cigaret, výraznější pokles cen pohonných hmot a také mírně nižší růst regulovaných cen. Ceny potravin rostly naopak oproti prognóze rychleji. Meziroční pokles reálného HDP se podle situační zprávy v prvním čtvrtletí prohloubil na -2,2 %, což je oproti prognóze výraznější pokles o 0,7 procentního bodu. Příčinou odchylky byla nižší hrubá tvorba kapitálu vlivem hlubšího snížení zásob. Spotřeba domácností se naopak vyvíjela oproti prognóze méně nepříznivě. Čistý vývoz přispěl k růstu HDP podle očekávání prognózy mírně záporně, zatímco příspěvek spotřeby vlády byl kladný. Výraznější pokles ekonomické aktivity je vyvažován příznivější strukturou vývoje poptávky, k čemuž přispěla i revize dat za rok 2012. Neutrálně působil v prvním čtvrtletí růst mezd, který byl do velké míry ovlivněn jednorázovými vlivy daňové optimalizace. Kurz koruny je oproti prognóze jen lehce slabší. Podrobnější diskuzi rizik prognózy inflace lze nalézt v komentáři ke Grafu rizik inflační prognózy (GRIP).

V diskuzi navazující na prezentaci situační zprávy bylo opakovaně uvedeno, že nově publikované údaje v období od minulé situační zprávy znamenají kumulaci protiinflačních rizik prognózy a že v inflaci a HDP jsou rozdíly oproti prognóze výrazné. Zaznělo, že již při projednání prognózy před šesti týdny byla identifikována rizika ve směru potřeby uvolněnějších měnových podmínek a že nové údaje tuto potřebu dále zesilují. Bylo ale také řečeno, že nové údaje nemají významné dopady na hodnocení rizik prognózy inflace. Zaznělo, že přestože dochází ke kumulaci protiinflačních rizik, není pravděpodobné, že by domácí ekonomika v podmínkách technicky nulových sazeb mířila do deflace. Panovala shoda, že adekvátní reakcí měnové politiky na nové údaje je ponechání úrokových sazeb – jakožto jedné ze složek měnových podmínek – na stávající úrovni. Členové bankovní rady se také shodovali, že oproti situaci před šesti týdny se zvýšila potřeba dalšího uvolnění měnové politiky.

Bylo uvedeno, že závazkem měnové politiky, který přispívá ke stabilizaci ekonomiky, je inflační cíl ve výši 2 %. Zaznělo, že již dříve byly podniknuty kroky směřující k plnění tohoto cíle jako zastavení odprodejů výnosů devizových rezerv, snížení měnověpolitických sazeb na technickou nulu a přijetí závazku držet úrokové sazby na stávajících úrovních v delším horizontu, dokud nedojde k výraznému nárůstu inflačních tlaků. Opakovaně bylo řečeno, že dopady intervencí, bude-li k nim přistoupeno, se mohou dostavit rychleji než v případě změn úrokových sazeb, jejichž prostor je nyní vyčerpán, a také že možnosti měnové autority intervenovat proti koruně jsou neomezené. Několikrát zaznělo, že meziroční měnověpolitická inflace byla v květnu 0,6 %, což je pod dolní hranicí tolerančního pásma cíle. Bylo řečeno, že korigovaná inflace bez pohonných hmot je setrvale záporná. Zaznělo, že vpředhledící měnová politika by měla na aktuální rizika reagovat. V této souvislosti se několik členů bankovní rady vyslovilo pro okamžité zahájení devizových intervencí. Bylo ale také uvedeno, že tendence podstřelování inflačního cíle má jen krátkodobý charakter a že nezbytnou podmínkou pro zahájení intervencí je riziko déletrvající deflace, které se nenaplňuje.

Bankovní rada diskutovala vývoj ekonomické aktivity a z něho plynoucí rizika prognózy inflace. Bylo řečeno, že současnou situaci lze označit jako tápavý krok ekonomiky po dně. Zaznělo, že snížení cen telekomunikačních služeb, které stojí za historicky vysokou odchylkou v korigované inflaci bez pohonných hmot, je důsledkem trvalejších tlaků na pokles inflace, v jejichž rámci jsou narušovány oligopolní struktury. Bylo řečeno, že v této souvislosti nelze očekávat obnovení inflačních tlaků. Bylo také uvedeno, že jsou patrné i některé známky obratu ekonomického růstu, například oproti prognóze příznivější vývoj vývozu, růst nových zakázek ze zahraničí a zlepšující se sentiment spotřebitelů. Zaznělo, že obnovující se důvěra spotřebitelů je důsledkem ohlášeného ukončení fiskální konsolidace a stabilizace inflace i reálné kupní síly obyvatel. Bylo ale také uvedeno, že v podmínkách aktuální politické nejistoty fiskální politika pravděpodobně neposkytne na horizontu prognózy předpokládané uvolnění, což bude muset měnová politika zohlednit.

Členové bankovní rady diskutovali vývoj spotřeby domácností a zvažovali implikace pro měnověpolitické rozhodování. Zaznělo, že pokles spotřeby patrně dosáhl dna ve druhé polovině roku 2012 a že počátkem roku 2013 byl růst spotřeby již méně nepříznivý, což může souviset s nárůstem důvěry spotřebitelů od září 2012. Bylo ale uvedeno, že spotřeba domácností podléhá častým revizím a také že nelze přeceňovat význam spotřebitelského sentimentu, jehož propad se podařilo s přispěním měnové politiky stabilizovat na velmi nízkých hodnotách. V diskuzi zaznělo, že míra úspor je vlivem nedávné revize výrazně nižší a že opatrnostní motiv spotřebního chování je patrně na stejné úrovni jako v roce 2010. V tomto ohledu bylo uvedeno, že se nepotvrzuje hypotéza odložené spotřeby. Bylo ale také řečeno, že do hrubých úspor se promítají investice do nemovitostí, což komplikuje úvahy o změně spotřebního chování. Byl vysloven názor, že známkou změny spotřebního chování může být pozorovaná odchylka v korigované inflaci, kdy domácnosti méně nakupují zboží, které bylo dříve součástí nezbytných výdajů. Zazněl ale i názor, že pokles cen telekomunikačních služeb může spotřebu domácností naopak podpořit.

Bylo konstatováno, že v ekonomice jsou patrné známky přizpůsobení, které se projevují na trhu práce. Zaznělo, že rostoucí zaměstnanost při snižujícím se počtu zaměstnanců přepočtených na plné úvazky znamená zvyšující se částečné úvazky, což je příznivý faktor. Bylo také uvedeno, že aktuálně roste zaměstnanost v netržních službách, kde prognóza očekává na horizontu prognózy stagnaci, a tedy že z tohoto segmentu nelze očekávat trvalejší oživení trhu práce.

V diskuzi bylo uvedeno, že prognóza očekává oživení zahraniční poptávky ve druhém pololetí 2013, což je důležitý předpoklad obratu ve vývoji domácí ekonomické aktivity. Zaznělo, že příznivější jsou perspektivy růstu americké ekonomiky, zatímco pokračující recese v eurozóně nedává dobré vyhlídky na trvalejší obnovu růstu a předpokládané oživení zahraniční poptávky se tak nadále nedostavuje. Bylo ale řečeno, že aktuální růst důvěry spotřebitelů v Německu dává naději, že předpoklad prognózy o obratu ve vývoji zahraniční poptávky se může naplnit.

Bankovní rada diskutovala vývoj kurzu a jeho schopnosti kompenzovat protiinflační rizika. Bylo řečeno, že kurz stejně jako v minulosti přizpůsobuje měnové podmínky žádoucím směrem. V diskuzi bylo uvedeno, že ve vývoji kurzu ustupuje váha domácích fundamentálních faktorů a že se prosazují nejistoty odrážející změny averze k riziku ve světě a změny sentimentu k regionu střední Evropy. V této souvislosti zaznělo, že kurz je oproti prognóze mírně slabší a snižuje potřebu zahájit intervence. Zaznělo, že slabší hodnoty kurzu se mohou prosazovat i nadále pod vlivem nepříznivých zpráv o makroekonomickém vývoji a že příčinou slabšího kurzu je také vývoj úrokových diferenciálů. Bylo ale také uvedeno, že odchylka kurzu oproti prognóze je malá a že kurz jen shora kopíruje hladinu, která je konzistentní s prognózou předpokládající další uvolnění měnových podmínek, a tedy že potenciál měnového kurzu pro výraznější uvolnění měnových podmínek je bez dalšího zásahu měnové autority téměř vyčerpán.

Po projednání situační zprávy bankovní rada ČNB jednomyslně rozhodla ponechat limitní úrokovou sazbu pro dvoutýdenní repo operace na stávající úrovni 0,05 %. Pro toto rozhodnutí hlasovali Miroslav Singer, Mojmír Hampl, Vladimír Tomšík, Kamil Janáček, Lubomír Lízal, Pavel Řežábek a Eva Zamrazilová.

Zapsal: Kamil Galuščák, poradce bankovní rady