Záznam z jednání bankovní rady ČNB ze dne 29. listopadu 2001

Přítomni: Guvernér doc. Ing. Z. Tůma, CSc., viceguvernér Ing. O. Dědek, CSc., viceguvernér RNDr. L. Niedermayer, vrchní ředitelka Ing. M. Erbenová, Ph.D., vrchní ředitel doc. Dr. Ing. J. Frait, vrchní ředitel Ing. P. Racocha, MIA, vrchní ředitel Ing. P. Štěpánek, CSc., ministr financí Ing. J. Rusnok

Předložená listopadová situační zpráva nepřinesla zásadní přehodnocení pohledu na vývoj české ekonomiky. Bylo však konstatováno, že narůstají rizika mířící jedním směrem, a to k poklesu inflace i hospodářského růstu.

Cenový růst byl během října dle většiny ukazatelů utlumenější, než předpokládaly predikce ČNB, a podobný vývoj trvá již několik měsíců. Na zpomalení inflace působí mimo jiné příznivý vývoj cen ropy. V této souvislosti bylo konstatováno, že předpoklad ceny ropy kolem 25 USD/barel, na němž byly postaveny dosavadní předpovědi inflace, se nyní jeví jako nerealisticky vysoký. To pravděpodobně povede k poklesu inflace oproti prognóze z říjnové situační zprávy v horizontu jednoho až dvanácti měsíců. Inflaci rovněž brzdí posilování kursu koruny vůči euru, které tlačí na pokles cen dovozu a zároveň znamená zpřísnění měnových podmínek v ekonomice. Ceny zemědělských výrobců se vyvíjejí v souladu s předpoklady a v současné době nepředstavují významné inflační riziko pro vývoj cen potravin.

Z hlediska prognózy hospodářského růstu bylo konstatováno, že aktuální ukazatele vývoje v zahraničí zvyšují pravděpodobnost realizace alternativního, pesimističtějšího scénáře růstu, který byl zpracován v říjnové situační zprávě. Růst české ekonomiky by mohl být dále zasažen, pokud by zahraniční vývoj podkopal důvěru investorů a vedl k zastavení růstu hrubé tvorby fixního kapitálu. V tomto případě by mohl růst českého HDP v roce 2002 poklesnout výrazněji pod dosud odhadovanou úroveň, stávající data však nenaznačují, že by k tak silnému ochlazení investic skutečně docházelo. Jako robustní se jeví též růst spotřebitelské poptávky. Celkově přesto převažují faktory vedoucí ke zpomalování růstu, což se již projevilo v údajích o průmyslové produkci, reálném vývozu a dovozu i v zastavení zlepšujícího se trendu na trhu práce. V nejbližším období tedy nelze očekávat výrazné poptávkové tlaky na inflaci.

Pro pokles inflace bude navíc hovořit mírně příznivější výhled mzdových nákladů. Ten vychází mimo jiné z přepracované verze návrhu státního rozpočtu i z aktuálních požadavků odborů, které jsou v porovnání s předchozími předpoklady mírně nižší. Uvedené požadavky se však stále pohybují na horní hranice toho, co lze považovat za únosné.

Bankovní rada navázala na prezentaci situační zprávy diskusí rizik stávajících prognóz. V centru diskuse stála otázka míry očekávaného zvolnění ekonomického růstu. Aktuální údaje nesvědčí o výrazném zpomalení. Růst peněžní zásoby nadále dosahuje téměř 12 % meziročně, lze čekat pokračující fiskální expanzi, poměrně vysoký je růst nominálních i reálných mezd, podporující stabilní růst spotřeby domácností. Domácí poptávka proto nadále roste slušným tempem. Na druhou stranu se ale objevil názor, že ve výhledu do budoucna jsou stávající prognózy příliš optimistické, a to možná i ve variantě alternativního scénáře vývoje HDP. Byl diskutován dopad, jaký by případné zpomalení růstu mělo do vývoje inflace.

Velká pozornost byla věnována problematice měnového kursu a intervenční strategie ČNB. Bylo konstatováno, že současné posilování měnového kursu přichází v nevhodnou dobu, neboť se kombinuje s účinky zpomalení vnější poptávky. Za přítomnosti ministra financí byl prezentován záměr ČNB iniciovat jednání s vládou a společně nalézt způsoby, jak v rámci již existujících mechanizmů prohloubit spolupráci při řešení dopadů privatizačních příjmů na měnový kurs. Bylo dosaženo oboustranné shody, že účinnější společný postup vlády a centrální banky je žádoucí.

Jedním z bodů diskuse byla i otázka, jak v měnově-politickém rozhodování zohlednit zmírnění vnějších nákladových faktorů inflace, zejména pokles cen ropy. Na jednu stranu se jedná o čistě exogenní faktory, na jejichž bezprostřední dopady by měnová politika neměla silně reagovat, a na něž lze aplikovat institut výjimek. Na druhou stranu však pozitivní nákladové šoky mohou mít i následné efekty, například v podobě již pozorovaného poklesu inflačních očekávání. Bylo rovněž zopakováno, že kromě příznivých vnějších nákladových faktorů existují dílčí signály o zmírnění mzdově-nákladových rizik inflace. Zazněl však i názor, že v souvislosti s možným poklesem inflace může být uvažovaný nominální růst mezd v reálném vyjádření neadekvátně vysoký.

Jednotliví členové bankovní rady se lišili v důrazu, jaký při své argumentaci kladli na uvedené faktory (měnový kurs, výhled hospodářského růstu, pokles nákladových tlaků inflace). Bylo však konstatováno, že tyto argumenty míří stejným směrem. V horizontu nejúčinnější transmise se predikovaná inflace pohybuje v koridoru inflačního cíle, avšak rizika inflace i růstu jsou výrazně vychýlena směrem dolů. Není proto v režimu cílování inflace nekonzistentní snížit úrokové sazby a zmírnit možné odchylky ekonomiky od jejího rovnovážného vývoje. Snížení úrokových sazeb by také mělo vyslat signál k oslabení měnového kursu, přestože příčinou jeho posilování není úrokový diferenciál ale privatizační příjmy.

Na závěr svého jednání rozhodla bankovní rada jednomyslně, tj. hlasy všech svých sedmi členů, snížit limitní úrokovou sazbu pro dvoutýdenní repo operace o 0,50 procentního bodu na 4,75 % s účinností od 30.11.2001. Diskontní i lombardní sazba byla snížena ve stejném rozsahu na 3,75 %, resp. 5,75 %.

Zapsal: Mgr. Tomáš Holub, Ph.D., poradce guvernéra

Případné komentáře je možné směřovat na e-mailovou adresu autora: Tomas.Holub@cnb.cz